調低通脹預期？日本央行尷尬逆行寬鬆到底？

摘要

從2013年4月開啟“大水漫灌”，黑田東彥麾下的日本央行一路瘋狂激進，如今換得的卻似乎是一個越來越尷尬的結果。

　　橫向看去，美聯儲加息、縮表已經成為既定的事實；歐洲央行雖然還未正式宣告退出寬鬆，但時間表也已經在若隱若現之中；而此時的日本央行，卻已經很難跟上如此“自信”的節奏。

　　數年的擴充流動性下來，美聯儲和歐洲央行都贏得了1%之上的通脹成績，雖然這樣的數字離2%的目標仍然相去頗遠，但兩者都清楚的預見，通脹就在那個角落裏，雖未至，但並不遙遠。然而，同樣是傾其所有的“放水”，攤在日本央行麵前的，卻總是一輪又一輪毫無盡頭的乏力的通脹數據。根據日本總務省的數據，今年5月，日本的核心通脹率隻有0.4%。根據日本央行的統計，從2014年4月到2017年6月，日本的通脹累計上漲了0.3%。換言之，縱使祭出負利率加上超級量化寬鬆(QQE)，日本通脹的增長連一年0.1%都不到。

　　7月20日，日本央行又一次議息。與關注美聯儲加息節奏和縮表計劃，或是聚焦歐洲央行行長德拉吉是否暗示退出寬鬆不同，這一次，外界預期的絲毫不是來自日本央行退出寬鬆的暗示，而是黑田東彥的那一句——進一步調低通脹預期，甚至是無奈的放棄死忠於2%的通脹目標。

　　慘淡的通脹，或許真的會讓日本央行成為，與退出寬鬆這個全球央行當下最“時興”的潮流，背道而馳的那一個。

　　彼時，美聯儲加息和縮表的基調已定，德拉吉在葡萄牙Sintra的講話又被市場誤讀，一時間全球主要債市一片哀鴻遍野，日本國債收益率不可避免地遭到大幅度抬高。其中，日本10年期國債收益率被一度從0.047%抬高到了1.050%。此種情形下，日本央行第三次啟動了自去年9月開始的創新策略——無限度地以0.110%的收益率買入10年期日本國債，力圖對國債收益率曲線進行控製。日本央行7月初的那場對10年期國債的無限度購買，讓不斷攀升的日本國債收益率獲得了喘息，同時也讓外界清楚地看到，即便在全球主要央行一片鷹派之聲中，為了控製住收益率曲線，日本央行也不吝背道而馳，隨時準備開啟無限量的資產購買。

　　至於去年9月就定調的，從一味追求每年80萬億日元的購債規模和降息，向以控製收益率曲線為主的貨幣政策的轉變，也被看作是日本央行為繼續刺激經濟，做好的持久戰準備。此前，日本央行想通過降息和不斷擴大購債規模這樣直接的方式，來刺激日本經濟，從而獲得日本通脹回暖以及失業率的下降。但是，雖然利率已經長期維持在了負利率水平之下，可供的購債空間也逐漸變得有限，日本的通脹卻並沒有明顯的起色。黔驢技窮之下，日本央行在去年9月創新性選擇了盯住國債收益率曲線，不再簡單粗暴的固定每年80萬億日元的購債指標，而是根據國債收益率曲線來機動的決定購債的時機和規模。這就像是“正規作戰”轉向了“遊擊戰”，日本央行政策的轉變實則是在為更為持久的刺激做鋪墊。而7月7日的那場對10年期國債的無限度購買，則是對新的刺激策略的最新實踐。

　　回顧日本央行這幾年的貨幣寬鬆，如果說一無是處，確實是有失公平的。畢竟，在大舉的流動性刺激下，日本的經濟增長和失業率都獲得了相對理想的改善。其中，日本的經濟增長已經連續錄得了11年以來最長的連續增長，失業率也降至了2.8%的曆史低位。然而，問題的症結就在於通脹。縱使經濟增速不斷加快，就業得到不斷改善，通脹卻一直有氣無力。按照傳統的菲利浦斯曲線，通脹與就業本該有著相當緊密的關係，失業率低、就業好則通脹會攀升，反之亦然。然而現如今，菲利浦斯曲線在日本已經完全失去了意義。不斷改善的就業，並沒有隨之帶來一個持續回暖的通脹。事實上，這樣失調的情形也並非日本的個體問題，而是放諸美國、歐洲目前都共同麵對的問題。隻是，在日本，這樣的失調表現得尤為突出。

　　除了通脹遲遲離2%相去甚遠這樣一個利空日本央行退出寬鬆的基本麵之外，另一個利空日本央行退出寬鬆的因素，則來自於日本央行貨幣政策委員會委員不久將出現更迭。7月20日議息之後，鷹派的佐藤健裕和木內登英兩名貨幣政策委員會委員將卸任，接替兩位的是更偏鴿派的東京三菱日聯銀行的鈴木人司和三菱日聯谘詢研究所的片岡剛士。也就是說，7月20日之後，製約黑田東彥無限度寬鬆的兩名委員將被與黑田東彥一個陣營的委員所替代。從人員配置上來看，7月20日之後的日本央行貨幣委員會將比目前的更為鴿派。如此配置，預見日本央行短期內會退出寬鬆，就變得幾乎更沒有了可能。