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海通荀玉根：基金重倉股中二三梯隊後市表現更強
核心結論：①過去十年基金重倉股風格兩次大切換，09年Q3開始大票轉小票，16年Q3以來小票轉大票。②測算每次季報重倉股隨後一到三個季度的收益，排名前十的公司跑贏指數概率從50%出頭逐步回落，排名11-30的公司保持在65%附近。③17Q2基金重倉股中白酒+家電+電子+金融占比35%，上次抱團集中的TMT+醫藥+環保占比於14年中見高點48%。
基金重倉股後市表現如何？
前一周正值公募基金中報披露季，我們在7月23日發布了相應的基金持倉點評報告《加消費和保險，持倉向漂亮50 集中——基金中報點評》。本周，在前文的基礎上，我們希望通過研究過往基金披露持倉後相關重倉股的股價表現，來判斷重倉股在披露後一個季度、兩個季度及三個季度表現如何。
1. 基金偏好重回大市值消費金融股
17Q2公募基金數量環比上升，股票倉位環比變動不大。本文所統計的公募基金重倉股來源於三大類基金：普通股票型基金、偏股混合型基金和靈活配置型基金。截止至2017年6月30日，普通股票型基金共210隻，偏股混合型基金共496隻，靈活配置型基金共1198隻，相比上一季度末分別增加16、8、59隻；普通股票型基金份額共2171億份，偏股混合型基金共5652億份，靈活配置型基金共9344億份，相比上一季度末分別增加34、48、-689億份。普通股票型基金股票倉位86.0%、偏股混合型基金股票倉位81.8%，靈活配置型基金(剔除掉打新基金)股票倉位為68.2%，相比上一季度分別增加-0.7、0.6、0.5個百分點，倉位環比變動不大。
重倉股市值特征：09年Q3大票轉小票，16年Q3小票轉大票。我們計算了07年至今重倉股股票市值占股市總市值比重後發現：07年至09年Q3，公募基金偏好大市值股票，前30重倉股市值占股市總市值30%以上；09年Q3至16年Q3，公募基金偏好小市值股票，前30重倉股市值占股市總市值比重下滑至10%，且前30重倉股中，小市值股票(創業板與中小板)最多時(2015年中報)有17個，小市值股票市值占前30重倉股總市值比重最多時(2015年中報)為30%；16年Q3開始，公募基金又開始偏好大盤股，重倉股中主板股票比重回升。
重倉股的盈利特征：顯著優於A股整體。我們計算了07年至今重倉股歸屬母公司淨利潤同比增速中位值，並將該數值與A股所有股票的同比增速中位數作對比，發現重倉股的歸母淨利潤同比增速中位值顯著高於A股歸母淨利潤同比增速中位值；從扣除非經常性損益後的ROE來看，重倉股單季度ROE的平均值曆年來均穩定在6%左右，且一直高於A股平均扣非ROE.
重倉股行業特征：周期→消費→TMT→消費。我們將所有重倉股按照中信一級行業劃分為周期(公用、機械、交運、化工、建築、電力設備、輕工、建材、有色、石化、鋼鐵、煤炭)、消費(食品飲料、家電、汽車、餐飲旅遊、零售、紡織服裝、農林牧漁)、金融地產和TMT(傳媒、計算機、通信、電子)四個大類，並以各類股票持倉市值占基金重倉股持倉總市值比重來體現公募基金的行業偏好。我們發現：07年至10年，重倉股主要是周期類和金融地產類股票；10年開始，重倉股中金融類比重明顯下降，公募基金開始偏好消費股；13年至15年，基金倉位又由消費股和金融地產股調整至TMT股；16年起至今，消費類和金融類股票重新受到公募基金的重視。
2. 基金重倉股中二三梯隊後市表現更強
本部分我們希望探究一個問題：在基金季報披露後，重倉股的表現會如何？首先，我們將重倉股按照倉位分為三個梯隊：前10大重倉股(第一梯隊)、第11-20大重倉股(第二梯隊)以及第21-30大重倉股(第三梯隊)。其次，在衡量各個梯隊重倉股表現時，我們用該梯隊中所有股票的平均累計超額收益(相對上證綜指)和取得累計超額收益的股票數來量化重倉股的後市表現。
基金季報披露一個季度後，三個梯隊表現依次遞增。從獲得超額收益的重倉股個數來看，過去41個季度中第一梯隊、第二梯隊和第三梯隊中跑贏上證綜指的股數平均為4.95、5.05和5.12個，即不論在哪個梯隊，在披露一個季度後，重倉股裏有一半能跑贏上證綜指；從平均累計超額收益來看，過去41個季度中第一梯隊、第二梯隊和第三梯隊在披露一個季度後獲得的平均累計超額收益為0.82%、1.83%和2.21%，跑贏上證綜指的季數為23、26和27次，對應概率為56.1%、63.4%和65.9%。總體來說，第三梯隊獲得的超額收益較高，能獲得超額收益的概率較大。
基金季報披露兩個季度後，第一梯隊表現大幅下滑，第二梯隊表現大幅走強，第三梯隊表現基本持平。從獲得累計超額收益的重倉股個數來看，在基金披露持倉兩個季度後，重倉股裏有依舊約一半能跑贏上證綜指——過去40個季度中第一梯隊、第二梯隊和第三梯隊中跑贏上證綜指的股數平均為5.00、4.85和4.83個；從平均累計超額收益來看，過去40個季度中第一梯隊、第二梯隊和第三梯隊在披露兩個季度後獲得的平均累計超額收益為-0.56%、3.33%和2.03%，跑贏上證綜指的季數為19、 25和25次，對應概率為47.5%、62.5%和62.5%。結合兩個指標來看，第一梯隊在獲得累計超額收益股票個數上升的同時累計超額收益卻出現了大幅下降，使得平均累計超額收益成為負數，而第二三梯隊在獲得累計超額收益股票個數下降的情況下累計超額收益大幅上升或基本走平，可見第一梯隊整體表現下滑而二三梯隊龍頭股走強。
基金季報披露三個季度後，第一梯隊繼續跑輸大盤，二三梯隊保持相對優勢。從獲得累計超額收益的重倉股個數來看，在基金披露持倉三個季度後，重倉股裏有約不到一半能跑贏上證綜指——過去39個季度中第一梯隊、第二梯隊和第三梯隊中跑贏上證綜指的股數平均為4.67、4.77和4.77個，相比季報披露後兩個季度，三個數據均有所下滑；從平均累計超額收益來看，過去39個季度中第一梯隊、第二梯隊和第三梯隊在披露三個季度後獲得的平均累計超額收益為-0.63%、2.14%和1.48%，跑贏上證綜指的季數為19、23和25次，對應概率為48.7%、59.0%和64.1%。結合兩個指標來看，三個梯隊的獲得累計超額收益股票個數均出現下滑，因而股價表現也順勢出現下滑，但第一梯隊的表現仍然是負數，第二三梯隊的表現顯著優於第一梯隊。
3. 重倉股集中度大幅上升，漂亮50抱團效應明顯
基金重倉持股集中度大幅上升。匯總基金重倉持股總體規模，17Q2持股規模前10、前20以及前30支個股所占整體重倉持股市值比例分別為17.6%、25.9%和31.8%，分別較17Q1大幅上升6.1、7.8和8.7個百分點。17Q2基金前30大重倉股中新進入的個股為中國太保、天齊鋰業、三安光電、中興通訊、歌兒股份、大族激光、東方雨虹和新華保險；掉出前30的個股有東阿阿膠、葛洲壩、交通銀行、中國石化、神霧環保、華東醫藥、中國人壽和長電科技。中國平安超越格力電器成為基金重倉持股規模最大的個股，整體持股規模約191.5億元，較17Q1的45.1億元大幅上升146.4億元；基金重倉持股前三的還有格力電器和五糧液，較17Q1升62.2億、53.6億。
基金繼續抱團漂亮50股票。目前投資者比較關心漂亮50在基金中的持倉情況，我們曾在報告《誰在買漂亮50海康威視、大華股份、貴州茅台、五糧液、格力電器、索菲亞、恒瑞醫藥、中國平安等行業龍頭。17q2基金重倉股中漂亮50組合市值為2008億，在基金重倉股總市值中占比為30.3%，較17q1大幅上升8.1個百分點，07年以來均值為23.2%，僅次於12年32%左右水平，基金抱團漂亮50股票現象明顯。此外曆史上“抱團取暖”可對比的例子發生在12-14年，當時基金主要抱團新興科技類股票，tmt+醫藥+環保在基金重倉股中持股比例從12年初的15%上升到14年中的48%，漲了兩倍多。16年以來市場主要抱團消費金融類股票，白酒+家電+電子+金融在基金重倉股中占比從16年初的17%上升到17年2季度的35%，目前漲了一倍。
風險提示：報告為基於基金定期報告的客觀分析，所涉及的股票、行業不構成投資建議。
(原標題：【海通策略】基金重倉股後市表現如何？(荀玉根、鄭英亮))
最後更新：2017-08-04 08:54:52