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映客資本騰挪術：借錢宣亞國際收購自己 方案遭問詢
9月4日，宣亞國際品牌管理(北京)股份有限公司(300612.SH，以下簡稱“宣亞國際”)公布了重組方案。
宣亞國際擬以約28.95億元現金收購蜜萊塢(映客直播)6位映客創始人員共計約48.25%的股權。交易完成後，宣亞國際將成為蜜萊塢控股股東。
收購資金來自於宣亞國際4家股東公司提供的長期借款。具體為宣亞投資、偉岸仲合、金鳳銀凰向宣亞國際提供的 3 年期借款，合計 7.39 億元；以及宣亞投資、偉岸仲合、金鳳銀凰和橙色動力向宣亞國際提供的 15 年期借款，合計約21.56 億元。
然而，《中國經營報》記者發現，映客6位股東對宣亞國際4家股東公司增資了21.56億元，映客CEO奉佑生等因此也成為宣亞國際間接股東，宣亞國際隻需籌集7.39億元就可完成收購，換句話說，映客是“借錢給別人來收購自己”。
同時，此方案下，若將映客6位股東在所增資公司持有的股份相加，持股總和將超過宣亞國際如今的控股人張秀兵、萬麗莉夫婦的持股比例，因此，重組方案一經公布，關於映客上演規避借殼戲碼的爭議四起。
一場豪門的“下嫁”
宣亞國際對映客的收購方案，被業界視作“蛇吞象”。
映客是一家賺錢的公司，這一點已無人質疑。根據重組方案公布的數據，2016年，映客共實現營業收入43.38億元，淨利潤達4.8億元。2017年一季度，映客收入10.35億元，淨利潤為2.44億元。
相較而言，宣亞國際的賺錢能力則遠不及映客。2016年，宣亞國際的營收額為4.67億元，淨利潤為5871.01萬元。同期映客的數據分別是宣亞國際的9倍和8倍。
如果從估值上看，兩家公司似乎相差不大。今年2月宣亞國際上市，目前市值71.64億元，而映客披露的估值約為60.60億元。
2016年9月，昆侖萬維轉讓在映客持有的3%股份，套現2.1億元，以此對照，映客當時的估值約70億元。根據接近映客的人士向記者透露，以昆侖萬維售出的3%的股份來估計，這種方式不具有完全的代表性，此次映客資產評估，采用的是資產基礎法和收益法，盡管數字有10億元之差，但也更加準確與接近真實狀況。
但一年之後，映客估值未再上升也是事實。
2016年被稱為全民直播元年，直播行業經曆了野蠻生長，大小直播平台湧現，映客也從2016年起實現淨利潤較大幅度增漲。進入2017年，直播風潮退去，行業步入整合階段，一些中小直播平台已被擠出市場。
據接近映客的人士表示，盡管行業用戶新增速度可能將放緩，但映客沉澱下來的用戶也不會輕易流失，這使得映客盈利能力依然可觀。接下來，更多的精力將放在投入產出成本的控製、內容層麵的深耕以及品牌運營方麵上。
盡管，宣亞國際名氣和盈利能力均不及映客，但卻是一家上市公司。業內人士表示，宣亞收購映客意味著映客將以這種方式“登陸真正的資本市場”。
而映客的部分機構股東如騰訊則依然駐守，部分則選擇轉售或減持套現。記者就紫輝聚鑫減持蜜萊塢股份一事，向其創始人鄭剛進行采訪，但截至發稿未獲回複。
規避借殼手法出新？
在這場重大資產重組中，奉佑生等映客原股東並未離場。他們的身份從映客股東變身為宣亞國際“股東的股東”。
交易報告書表示，本次交易不涉及上市公司發行股份且不構成重大重組上市，無需提交證監會並購重組委審核。然而對於這一新穎的收購手法，交易雙方是否意圖規避借殼上市，成為爭議焦點。
大地律師事務所合夥人楊權告訴記者，證監會一般會從這幾方麵評判是否構成“借殼”：上市公司並購重組規模是否夠大；控股權是否發生改變；董監高是否發生了變動；此外，股東業務是否發生根本性變化。
楊權認為，盡管宣亞國際對映客的收購在規模上達到標準，但評判是否構成借殼的根本依據在於控股權是否改變。映客原股東如果遵循承諾，在5年內不謀奪控製權以及操作變化股東業務，則不觸及證監會評判借殼的紅線。
上文所提到的“5年”，指奉佑生等人出具了《關於不謀求上市公司控製權的承諾函》，承諾在交易完成後60個月內，不會以直接或間接持有的宣亞國際股份單獨或共同謀求宣亞國際的實際控製權。而張秀兵、萬麗莉夫婦出具了《關於保證上市公司控製權穩定性的承諾函》，承諾在交易完成後60個月內，將采取包括但不限於增持宣亞國際股份等方式保持宣亞國際控製權的穩定。交易報告書(草案)中，另一條單獨承諾是增資完成後，映客的6位股東在60個月內均隻能成為宣亞國際4個股東的新增的有限合夥人，不得轉變為普通合夥人。
“函件具備法律效力，雙方的承諾較為嚴密。目前我更傾向於他們的承諾是真實準確完整的，在這種前提下就不屬於借殼。” 楊權表示，但後續是否違反承諾，則需要實際觀察。若映客原股東違反承諾，則代價不小，可能會受到證監會處罰，一些利益受損的投資人可以起訴賠償。
在楊權看來，重組方案的設計最大優勢在於不以傳統的換股收購方式進行，從而避開了證監會審核，節省了時間，提高了重組效率。他表示若無明顯的可認定企業在刻意規避證監會監察的證據，則仍不能認定為借殼。而映客完成增資後，宣亞國際的4家股東公司每家公司均有約42%的股份來自映客係。楊權表示，42%的比例，意味著在所增資企業的決策上，映客原股東仍無一錘定音的權力。
而財經評論人熊錦秋則認為稱，製訂重組上市的原則性認定標準，重點應在上市公司並購重組規模是否夠大，交易對手是否直接或間接獲得上市公司股票，是否有規避構成重組上市意圖。本案中，盡管上市公司是以現金收購，但交易對手卻間接獲得上市公司股票，且體量巨大，規避構成重組上市意圖也比較明顯，若按上述標準或不難認定構成重組上市。
關於外界為何能產生爭議，安信證券王中驍對記者解釋稱，一般是比較大的公司收購一個相對體量小的公司，而映客與宣亞國際均體量較大，雙方稱得上是“強強聯合”，因此容易令人猜測是否將產生控股權的變更。
楊權認為此方案設計的弊端是可能會引起一些企業模仿，企業同樣可以做出不謀取控股權的承諾，但之後產生違反承諾的違法行為。監管層可能需要考慮如何防範這種新方式被利用。
楊權認為收購方案設計總體較成功。“除避開了達到借殼的標準外，以較小成本實現了兩家估值相當的公司的合並，業務間還具有一定的協同效應。”
收購方案遭問詢
在披露的重組公告中，映客團隊做出了業績對賭——承諾2017年、2018年及2019年的淨利潤分別不低於4.92億元、5.75億元、6.65億元。按照2017年一季度的淨利潤計算，映客已完成近50%，如期完成今年的目標似乎沒問題。但目前映客的營收結構基本倚重直播業務，根據披露的映客收入數據顯示，2016年直播業務收入為43.26億元，占到了總營收的99.71%，廣告收入占比極少。
接近映客的人士表示：“廣告收入並非是掣肘，隻是目前映客的工作重心仍然在C端，廣告業務屬於未開通狀態。”該人士表示，目前不急於廣告變現，是出於維護平台內容生態，防止廣告影響用戶體驗的考慮。王中驍認為，交易方案對雙方均有利好。直播作為營銷媒介，可跟眾多行業結合，宣亞國際作為營銷公司，能提供給映客渠道擴展和流量運營的支持，而映客可給宣亞國際提供大量的技術手段和渠道優勢。廣告合作，是映客被宣亞國際收購後在業務上最可能產生合作的部分。
9月6日，宣亞國際收購映客的方案遭到深交所問詢，要求披露一些財務指標，並補充說明方案設計的可實現性。對此，接近宣亞國際人士表示，這種問詢屬於正常的例行問詢，宣亞國際將積極應對。
楊權表示，能進行交易方案公告，說明在合法性上具有基礎。之後交易所和證監會會評判交易中是否有明顯的欺詐證據，如果沒有欺詐證據的話證監會和交易所一般會按正常程度審核。但這場特殊的重組方案最終能否通過，還有待觀察。
最後更新：2017-09-17 03:48:05