786
美元低頭 大宗商品三板塊現掘金良機
摘要
美元與大宗商品價格是一種蹺蹺板關係。美元走弱，在一定程度上會刺激大宗商品價格走高。2017年初至今，美元指數跌幅已超13%，這也是導致部分大宗商品價格不斷創出新高的內在原因之一。其中，美元強弱對貴金屬影響最大，因為貴金屬中的黃金有著相當的貨幣屬性，因此，過去一年金價漲幅接近10%。其他的大宗商品除了受美元走勢牽製外，本身還受到供需矛盾和其他因素的影響。
美元走軟支撐風險資產走強
中國證券報：開年以來，美元走弱支撐其他風險資產走強，其邏輯是什麼？
柳瑾：美元是境外資產價格的基石，這會從兩條路徑影響資產價格。其一，美元下跌意味著其他非美貨幣的被動升值，從而帶來資本流動到非美貨幣資產中。根據相關數據，新興市場股票資金流入甚至高於發達市場股票市場，比如因美元走弱而升值的人民幣資產——A股，在2017年都受益於境外資金的流入。其二，美元下跌的同時是美聯儲加息進程的加快，而美債價格在利率上升、稅改後赤字擴大、債券供應量預期增加的趨勢下進入熊市，資金被轉移到美股這樣的風險資產當中，從而成為推升以美股為首的風險資產持續高漲的原因之一。但在2018年這個邏輯是否能夠延續尚難確定，需要觀察已通過的稅改法案和尚未通過的基建法案能否確實帶來資本回流。如果不能，居於高位的風險資產是否還能穩住都存在很大壓力。加息節奏加快的壓力下，債券和股市哪個更能承受壓力，是強者恒強、弱者恒弱，還是股市和債市達到某種估值後，資金流動發生逆轉？這些都需要持續觀察和分析才能確定。
張一偉：2018年以來，美元指數已跌落超3.3%，呈現非常疲弱的走勢。相對而言，歐元和英鎊走勢異常堅挺，日元也不甘落後，同時人民幣匯率也在不斷走高。由於大部分風險資產由美元報價，尤其是大宗商品市場，美元走弱在一定程度上刺激了大宗商品價格上揚。在美聯儲不斷收緊貨幣政策時，美元大幅走軟顯得有些奇怪，但仔細分析其原因，也並不是不合邏輯。首先，美聯儲收緊貨幣政策的原因及措施在一年前已被市場開始消化，且措施並不激進，實際上到2017年底，美聯儲的資產負債表僅縮減了不到200億美元規模，遠不及市場原先預期的500億美元目標。這顯示美聯儲“雷聲大、雨點小”，行動較為謹慎的原則。其次，在美國國內資產不斷升高的前提下，尤其是美國股市在長達近兩年的時間裏一路高歌勐進，大大超出市場預料，國際資金已對美國資產表達出高處不勝寒的意願，資金在流向歐洲、日本及新興市場化國家。這就使得美元疲軟，歐元、英鎊、日元等貨幣因需求旺盛不斷走高。另外，美元疲軟也會刺激美國出口，會對美國國內製造業恢複有一些促進作用。
美元對商品的影響邏輯生變
中國證券報：如何看待美元強弱對大宗商品價格的影響？
張一偉：美元與大宗商品價格是一種蹺蹺板關係。美元走弱，在一定程度上會刺激大宗商品價格走高。2017年初至今，美元指數跌幅已超13%，這也是導致部分大宗商品價格不斷創出新高的內在原因之一。其中，美元強弱對貴金屬影響最大，因為貴金屬中的黃金有著相當的貨幣屬性，因此，過去一年金價漲幅接近10%。其他的大宗商品除了受美元走勢牽製外，本身還受到供需矛盾和其他因素的影響。
柳瑾：美元走弱、大宗商品走強的反向邏輯未必再長期適用。隨著資本管製的延續、通過內外盤套利和貿易上進出口的項目監管加強，內外盤聯動的實現機製受阻。根據實際觀察和相關度測算，產業鏈中以國內為主的黑色、部分農產品、軟商品等更多與人民幣匯率的反向相關度更高；產業鏈中與國外密切相關的有色、能化等與美元的相關度更高。同時，需要注意的是，在實際測算這個相關度的過程中，也在隨著時間不斷變化。至少需要明確的是，不僅要觀察美元與商品的反向邏輯，未來更要觀察人民幣與商品的反向邏輯。
2018年大宗商品如何掘金
中國證券報：如何看待2018年美元運行基調，以及該環境下的資產配置機會？
柳瑾：美元在2018年初的破位下跌並非是趨勢性下跌的開始，全年可能在階段性走弱延續後出現大幅反彈、甚至反轉。邏輯是：其一，美國經濟與其他非美國家經濟的差距的確在縮小，但並未到達反轉地步，從而大幅支持美元指數中的歐元、日元等非美貨幣大幅走強；其二，非美貨幣權重高的歐洲和日本央行的退出節奏預期隻會更慢，美歐、美日等利差沒有持續縮減的基礎；其三，以原油和農產品為基礎的通脹未必能夠加速利差變化。原油價格突破70美元的關鍵——伊朗核協議仍難被廢除，當市場預期原油突破70美元、通脹高企的時候，為抑製通脹、未來利差的變化將是歐洲、日本等國家加息的步伐要高於美國(美國的原油完全可以自給自足)，這也是美元在年初跌破90的重要邏輯；農產品未來突破的關鍵——天氣因素出現異常的概率確實在逐漸增大，但考慮到農產品科技水平提高以及對抗極端天氣的能力，是否真能夠驅動大幅通脹尚不得而知。因此，通脹-利差變化邏輯也未必能兌現。
在這樣的環境下，大類資產在全年的配置需要準確把握節奏。從當前角度來觀察，上半年預期風險資產(股市和大宗商品)尚有配置機會，但進入下半年可能發生逆轉——避險資產或將更值得配置(主要是債券或貨幣基金等)。
張一偉：展望2018年美元走勢，首先不得不考慮美聯儲的貨幣收緊政策。現在市場認為美聯儲3月份加息的概率非常高，同時也認為2018年加息次數不會少於3次；其資產收縮力度也有可能在500億美元規模左右，也就是力度超過2017年。如果真是這樣，對美元的支撐作用要強於2017年。但促使美元下滑的另一個主要原因——美國資產價格過高並沒有消失，資金仍會看好歐洲、日本及新興國家資本市場。因此，建議機構投資者可在歐洲、日本及香港等股市繼續增加配置；部分大宗商品仍可看高一線；同時曆史上的匯率與債券關係現已背離，加大對美國國債的投資力度，部分對衝風險。
中國證券報：2018年大宗商品哪些板塊或品種具有突出的投資機會？邏輯是什麼？
柳瑾：2018年農產品和傳統的黑色、有色或是具備投資價值的板塊，農產品在全球供給大於需求的格局下，價格已在低位盤整多年，安全邊界相對很高，同時在天氣異常和通脹情緒的驅動下，或有一波投資機會。黑色可能仍是全年市場的焦點，但在過去供給側改革市場評估減產數量的“交易產量”或可能逐漸轉為“交易利潤”或“交易效率”。另外，需要高度關注的就是即將開放的原油期貨，這可能真正改變整個國內期貨市場的格局。
張一偉：中國經濟轉型升級深化以及供給側結構性改革推進的前提下，有色、能化與部分農產品可能會有更好的投資機會。有色金屬中，在供需矛盾仍不能得到有效化解的情況下，鋅、鎳、鉛可能仍會上演迭創新高的大戲；而能源方麵，油價中樞在不斷上抬，即使美國頁岩油產量不斷創出新高，上半年油價仍有可能繼續攀高，同時帶動中下遊化工產品價格的異動；隨著全球對植物油需求的不斷增長，加上全球氣候變化的波動，相對看好部分農產品，尤其是油脂類品種。
(原標題：美元低頭 大宗商品三板塊現掘金良機)
(責任編輯：DF309)
最後更新：2018-02-03 08:54:10