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財經資訊
廣發策略：周期品行情後續仍有“看長做短”的投資機會
1、本周策略觀點本周值得關注的變化有：1、7月份，CPI同比上漲1.4%(前值1.5%)，環比上漲0.1%；PPI同比上漲5.5%(前值5.5%)，環比上漲0.2%；2、7月出口同比為7.2%，低於前值11.3%，7月進口同比為11.0%，低於前值17.2%；3、國內工業品方麵，鋼鐵和化工價格大多上漲，螺紋鋼、冷軋、PVC、丁苯橡膠、純MDI等產品大漲；4、本周海外股市多數下跌，歐洲股市、香港股市跌幅較為明顯；5、本周R007本周上漲3.02BP至3.07%，SHIB0R隔夜利率上漲6.90BP至2.79%。
本周市場出現明顯下跌，領跌的板塊為前期漲幅較大的周期股。近期我們在和投資者交流的過程中，大家普遍對周期股擔心最多的問題來自於政策預期，即隨著上遊價格快速上漲後，供給側改革及環保政策會不會出現放鬆甚至逆轉？
就此擔憂，我們的基本看法如下：
1、前期我們提到，周期股行情終結的三個條件包括政策轉向、需求證偽和貨幣收緊，而造成近期周期股回調的主要原因正是來自於政策預期(供給側改革、環保限產)的邊際變化，使得周期品漲價短期麵臨壓力。本輪周期品行情核心驅動因素來自於“需求下滑比預期慢”和“供給收縮比想象快”帶來的供需錯配，更多體現為“漲價”特征。在一個貨幣穩健的存量經濟背景下，中上遊漲價 “上有頂”的理由是會受到政策和流動性的製約(《曆史經驗對當前周期股的借鑒——周末五分鍾全知道8月第1期》)。參考2010年下半年經驗，一輪受供給因素影響的“漲價”行情麵臨的強約束為通脹迅速抬升引發政策轉向和貨幣收緊，目前通脹壓力不大，因此政策態度雖有變化，但措辭並不嚴厲(中鋼協表態中強調更多的是“維護鋼鐵行業平穩運行”；螺紋鋼期貨合約結算手續費影響有限)；另外，當前階段流動性大幅收緊存在一定難度，相比今年4月份體現為相對緩和。總體而言，“漲價”周期股麵臨的壓力主要由於近期價格快速上漲後帶來各方博弈下的政策預期反複，政策導向和貨幣環境尚未大幅轉向。
2、從中期的視角來看，本輪去產能、去杠杆進程仍在半途，供給側改革的政策邏輯尚未被破壞——參考98-00年煤炭、紡織行業成功去產能及去杠杆的經驗，本輪煤炭、鋼鐵、有色行業資產負債率雖有下行但尚在高位，和產能利用率相關的資產周轉率水平仍處於底部回升的初步階段。深化供給側結構性改革的重點是“三去一降一補”五大任務，對於中上遊周期性行業的關鍵考核目標即在於“去產能”和“去杠杆”。因此在該政策推行了一年多以後，未來供給側改革如何演變就取決於當前中上遊去產能及去杠杆所處的階段。我們借鑒了98-02年的經驗(煤炭、紡織、家電等行業產能過剩、杠杆率高企，尤其是國企麵臨的問題較為嚴重，與當前有類似之處)，以煤炭和紡織行業為例，通過供給側改革最終實現了資產負債率的快速下行(降幅接近20%)，同時產能利用率和勞動生產率均實現回升。對比本輪供給側改革，以鋼鐵、煤炭為代表的產能過剩行業資產負債率雖有下行但仍處於絕對高位，以資產周轉率替代的產能利用率水平處於底部回升的初步階段，考慮到政策的延續性，隻要通脹對貨幣政策不構成強約束，很難說供給側改革已經接近尾聲了。從行業屬性來看，中上遊周期品去杠杆進度體現出差異，國企占比高的煤炭、鋼鐵資產負債率絕對值較高，民企占比高的化工、造紙等資產負債率水平已有顯著下行；產能利用率方麵，受到產能行政化調控影響較大的煤炭、鋼鐵及造紙行業資產周轉率開始上行，但從幅度及節奏上看，煤炭、鋼鐵仍處於上行的初步階段。
3、從下半年來看，在“調結構”和“穩增長”動態平衡的政策框架下，經濟動能下行使得代表“調結構”方向的供給側改革政策預期會發生“二階”變化，加上部分行業去產能的“加速度”趨於下降，意味著周期股“漲價”的大邏輯沒有破壞，但是短期擇時和擇股會更難。上半年宏觀經濟韌性較強，政策更有“餘力”將重心轉向“調結構”，因此供給側改革實施情況整體是超出市場預期的；下半年經濟動能的下行，將使得供給側改革的“加速度”趨於下降。分季度來看，3季度經濟降速仍會比較溫和(地產投資暫時不會失速、出口仍然較強)，對部分行業供給側改革不會造成實質性的政策壓力；預計因名義和實際GDP增速的回落，4季度供給側改革政策預期的變化會更明顯。分行業來看，煤炭(完成74%)、鋼鐵(完成85%)全年去產能目標已基本完成，下半年“加速度”會明顯下降；部分上半年去產能推進較慢的產業如電解鋁、煤電等仍然存在“增量”的政策邏輯。
4、在中短期邏輯“衝突”的背景下，“漲價”股大跌之後如何配置？僅從供給收縮來看，供給側改革思路後續會由“行政命令”轉向“環保倒逼”，3季度對部分行業仍是重要時間窗口，環保因素是不容忽視的新增變量——預計3季度環保限產受益行業仍有可為，尤其在需求端尚難證偽的8月份。我們認為，行政化“去產能”向市場化“去產能”轉變是大勢所趨，依靠環保手段實現市場化產能出清會成為主線，環保因素或成為影響部分周期品供需結構的“新故事”。8月7日開始，“史上最嚴”第四輪全國環保督查開啟，在區域及行業覆蓋上“全麵升級”，加上排汙許可製、進口廢物監管、“2+26”城市常態化環保督查、冬季采暖季限產預期的影響，造成鋼鐵、化工、造紙等行業供給受限，至少在“十九大”之前仍看不到明顯放鬆，加上淡季數據無法檢驗需求的成色，因此供需失衡的預期仍在強化。
5、綜上，本周周期股大跌並不意味著供給側改革及環保政策的邏輯已經逆轉，受供給收縮因素推動的周期品行情後續仍有“看長做短”的投資機會；短期而言，預期的“二階”變化會造成周期股表現分化，賺“漲價”的錢越來越難，建議收縮“戰線”，3季度重點把握供給收縮預期的“增量”，同時兼顧業績和估值的匹配。僅就“漲價”周期股而言，近期大跌後走勢趨於分化，仍值得配置的方向包括：1)需求端不差、庫存尚在低位的鋼鐵龍頭，未來投資思路逐漸由“價格高彈性”轉向“盈利穩定性”，估值不高的龍頭公司仍存在業績與估值錯配的機會；2)供給側改革仍存在“加速度”的產能過剩小品種，例如電解鋁等；3)在環保限產預期最強的3季度，化工、造紙中的低估值品種仍存在供需錯配的投資機會。
2、本周主要變化
2.1 中觀行業
下遊需求
房地產：Wind30大中城市成交數據顯示，截至2017年08月11日，30個大中城市房地產成交麵積累計同比下跌34.62%，相比上周-34.39%繼續下跌，30個大中城市房地產成交麵積月環比上升4.80%，月同比下降37.93%，周環比上漲3.19%。
汽車：乘聯會數據，7月第4周乘用車零售銷量同比上升4%，較7月第3周的13%有所下降。
中遊製造
鋼鐵：本周鋼價漲幅明顯，預計短期鋼價震蕩為主。本周鋼材價格均上漲，螺紋鋼含稅均價本周漲5.35%至4132.00元，冷軋含稅均價漲6.18%至4672.00元。本周鋼材總社會庫存下降0.28%至942.26萬噸，螺紋鋼社會庫存增加1.59%至422.55萬噸，冷軋庫存漲1.11%至106.74萬噸。本周鋼鐵毛利率均上漲，螺紋鋼漲2.02%至20.43%，冷軋漲3.33%至8.65%。截至8月11日，螺紋鋼期貨收盤價為3862元/噸，較上周的3882元/噸下跌0.52%。
水泥：本周全國水泥市場價格環比基本持平。全國高標42.5水泥均價環比上周下跌0.10%至330.67元。其中華東地區均價環比上周保持不變為323.57元，中南地區跌0.51%至325.83元，華北地區保持不變為344.0元。
化工：化工品價格上行，價差漲跌相當。國內尿素大跌7.05%至1450.00元，輕質純堿(華東)保持不變為1600.00元，PVC(乙炔法)漲6.09%至7360.71元，滌綸長絲(POY)跌2.83%至7957.14元，丁苯橡膠漲7.56%至12146.43元，純MDI漲8.48%至26678.57元，國際化工品價格方麵，國際乙烯漲7.29%至1020.00美元，國際純苯漲2.21%至749.56美元，國際尿素穩定在178.00美元。
上遊資源
煤炭與鐵礦石：本周鐵礦石價格上漲，鐵礦石庫存減少，煤炭價格下跌，煤炭庫存增加。國內鐵礦石均價漲1.23%至602.55元，太原古交車板含稅價漲3.85%至1350.00元，秦皇島山西混優平倉5500價格本周跌0.38%至631.00元；庫存方麵，秦皇島煤炭庫存本周增加0.52%至583.50萬噸，港口鐵礦石庫存減少1.44%至13834.00萬噸。
國際大宗：WTI本周跌1.53%至48.82美元，Brent跌0.29%至51.75美元，LME金屬價格指數跌2.91%至2960.90，大宗商品CRB指數本周跌0.60%至179.61；BDI指數本周漲10.27%至1138.00.
2.2 股市特征
股市漲跌幅：上證綜指本周下跌1.64%，行業漲幅前三為食品飲料(3.66%)、醫藥生物(1.57%)和農林牧漁(0.91%)；漲幅後三為化工(-3.62%)、非銀金融(-4.24%)和鋼鐵(-5.37%).
動態估值：本周A股總體PE(TTM)從上周20.23倍下降到本周19.91倍，PB(LF)從上周2.05倍下降到本周2.01倍；A股整體剔除金融服務業PE(TTM)從上周32.84倍下降到本周32.46倍，PB(LF)從上周2.60倍下降到本周2.56倍；創業板本周PE(TTM)從上周52.75倍下降到本周52.51倍，PB(LF)從上周4.18倍下降到本周4.17倍；中小板本周PE(TTM)從上周40.64倍下降到本周40.25倍，PB(LF)從上周3.69倍下降到本周3.66倍；A股總體總市值較上周下降1.42%；A股總體剔除金融服務業總市值較上周下降0.83%；必需消費相對於周期類上市公司的相對PB從上周1.62倍保持到本周1.62倍；創業板相對於滬深300的相對PE(TTM)從上周3.77倍上升到本周3.82倍；創業板相對於滬深300的相對PB(LF)從上周2.55倍上升到本周2.60倍。本周股權風險溢價從上周的-0.58%上升到本周-0.54%，股市收益率從上周的3.05%上升到本周3.08%。
基金規模：本周新發股票型+混合型基金份額為51.87億份，上周為75.43億份；本周基金市場累計份額淨增加29.82億份。
融資融券餘額：截至8月10日周四，融資融券餘額9134.52億，較上周上升0.74%。
新增A股開戶數：中登公司數據顯示，截至8月4日，當周新增投資者數量32.01萬，相比上周的30.59萬有所上升。
限售股解禁：本周限售股解禁444.14億元，預計下周解禁562.00億元。
大小非減持：本周A股整體大小非減持0.81億，本周減持最多的行業是采掘(-6.99億)、交通運輸(-1.4億)、有色金屬(-1.32億)，本周增持最多的行業是電氣設備(5.87億)、商業貿易(5.74億)、非銀金融(1.01億).
AH溢價指數：本周A/H股溢價指數上升為129.28，上周A/H股溢價指數為126.52.
2.3 流動性
央行本周共進行了10次逆回購操作，總額為7500億元；共有9筆逆回購到期，總額為7800億元；公開市場操作淨回籠(含國庫現金)300億元資金。截至2017年8月11日，R007本周上漲3.02BP至3.07%，SHIB0R隔夜利率上漲6.90BP至2.79%；長三角和珠三角票據直貼利率本周都上揚，長三角漲10.00BP至3.85%，珠三角漲10.00BP至3.90%；期限利差本周下跌2.09BP至0.28%；信用利差漲3.33BP至1.10%。
2.4 海外
美國：周三公布了美國6月批發庫存環比終值為0.70%，高於預期和前值0.60%；美國二季度非農生產力初值為0.90%，高於預期0.70%和初值0.00%；周四公布了美國7月PPI環比為-0.1%，低於預期和前值0.1%；周五公布了美國7月CPI環比為0.1%，低於預期0.2%，高於前值0.00%。
歐元區：周一公布了德國6月工業產出環比為-1.10%，低於預期0.20%和前值1.20%；周二公布了德國6月季調後出口環比為-2.80%，低於預期0.20%和前值1.40%；法國6月貿易帳為-46.57億歐元，高於預期-50.50億歐元和前值-48.86億歐元；周三公布了意大利6月季調後工業產出環比為1.10%，高於預期0.20%和前值0.70%；周四公布了法國6月工業產出環比為-1.10%，低於預期-0.60%和前值1.90%；英國6月工業產出環比為0.50%，高於預期0.10%和前值-0.10%；英國6月製造業產出環比為0.00%，與預期持平，高於前值-0.20%；英國7月三個月NIESR-GDP預估同比為0.20%，低於預期和前值0.30%；周五公布了德國7月CPI環比終值為0.40%，與預期和前值持平；法國7月調和CPI環比終值為-0.40%，與預期和前值持平；法國7月CPI環比終值為-0.30%，與預期和前值持平。
日本：周二公布了日本6月未季調經常帳為9346億日元，高於預期8605億日元，低於前值16539億日元；日本6月貿易帳為5185億日元，低於預期5715億日元，高於前值-1151億日元；周三公布了日本7月貨幣存量M2同比為4.00%，高於預期和前值3.90%； 日本7月貨幣存量M3同比為3.40%，高於預期和前值3.30%；周四公布了日本6月核心機械訂單環比-1.90%，低於預期3.60%，高於預期-3.60%；日本7月國內企業商品物價指數環比為0.30%，低於預期0.20%，高於前值0.00%；日本6月第三產業活動指數環比為0.00%，低於預期0.20%，高於前值-0.10%。
本周海外股市：標普500本周跌1.43%收於2441.32點；倫敦富時跌2.69%收於7309.96點；德國DAX跌2.31%收於12014.06點；日經225跌1.12%收於19729.74點；恒生跌2.46%收於26883.51.
2.5 宏觀
外匯儲備：中國7月末外匯儲備為30807.20億美元，較上月增加239.2億美元。
7月貿易數據：中國海關總署數據，以美元計，7月出口同比為7.2%，低於前值11.3%，7月進口同比為11.0%，低於前值17.2%；以人民幣計，7月出口同比為11.2%，低於前值17.3%，7月進口同比為14.7%，低於前值23.1%。
7月CPI&PPI:2017年7月份，全國居民消費價格總水平同比上漲1.4%(前值1.5%)，環比上漲0.1%；全國工業生產者出廠價格同比上漲5.5%(前值5.5%)，環比上漲0.2%。
3、下周公布數據一覽下周看點：中國7月社零總額、工業增加值、固定資產投資；日本二季度實際GDP季環比初值；歐元區二季度GDP同比初值
8月14日周一：中國7月社會消費品零售總額、規模以上工業增加值、固定資產投資、房地產開發和銷售，歐元區6月工業產出環比，日本二季度實際GDP季環比初值
8月15日周二：美國8月紐約聯儲製造業指數，美國7月零售銷售環比，英國7月CPI環比，德國二季度未季調GDP同比初值，日本6月工業產出環比終值
8月16日周三：歐元區二季度GDP同比初值，英國6月三個月ILO失業率，歐元區7月CPI環比，英國7月零售銷售環比，德國7月PPI環比
8月17日周四：美國8月費城聯儲製造業指數，美國7月工業產出環比，日本7月未季調商品貿易帳
8月18日周五：中國7月70個大中城市住宅銷售價格，美國8月密歇根大學消費者信心指數初值。
(原標題：【廣發策略】從曆史對比看供給端政策能否逆轉)
最後更新：2017-08-13 21:04:16