742
財經資訊
A股大行情來了 低迷狀態或已近尾聲
摘要
經濟層麵，當前雖然經濟偏暖，但市場主流預期是前高後低。
上證綜指自2016年四季度以來的走勢，似已形成一個“M”形的大下行走勢；結合近期市場的低迷和監管造成的負麵情緒，投資者對A股前景的信心極度低落，可謂失望至極。
經濟層麵，當前雖然經濟偏暖，但市場主流預期是前高後低；貨幣層麵，偏緊基調下，信貸、貨幣的增長偏弱格局將延續；股票供求方麵，IPO進入實質注冊製，去年的再融資也陸續進入拋售期；更為重要的是，監管部門從過去的“慈母”變成了“嚴父”，態度一直不甚友好。不過，從企業效益角度，受益於2016年下半年以來的工業價格回升，2017年企業盈利回升的態勢也是高度確立的：從當前工業經濟運行情況看，中國工業企業營收增長平穩，約14%，但利潤增速高達30%。
投資者擔憂的另一個因素是海外政策衝擊，即美國的加息和縮表。從美國國內資本市場表現看，美聯儲政策變化的影響有限，經濟基礎的變化才是決定性的。筆者以前一直強調，美聯儲縮表不影響求流動性，因為該機構過去政策的變化一直是跟隨美國金融體係的變化的：危機損害了金融體係的信用創造能力，導致美國貨幣體係的貨幣乘數下降，FED隻好擴表對衝，當前縮表表明美金融體係信用擴張能力好轉了。所以，美國貨幣政策變化的真實衝擊有限，投資者不要自己嚇自己。何況，在資本項目有限開放情況下，國內流動性變化主要還是國內因素主導的。
長期看，筆者一直認為，按照貨幣“二分法”的邏輯，貨幣政策“緊數量、低利率”的組合，將是更為現實和可行的選擇。在資金壓力下，當前貨幣市場利率調整過度現象顯著。隨著貨幣市場逐漸回歸正常化，基準利率過高局麵將逐漸得到修正。
雖然貨幣當局在多種場合提及2017年要“去杠杆”、堅持中性偏緊的貨幣政策的基調，但筆者堅持的流動性格局看法仍是：出於經濟“托底”和避免金融市場大波動的目的，中國的信貸和貨幣增長將以“平穩”為主，貨幣環境的整體格局是“穩中趨緊”。對於貨幣增速， 2017年M2在10-12間將是政策合意水平，低於10的貨幣增速是不會被接受的，也難使中國經濟在轉型階段保持平穩。因此，未來央行並不會有加碼的收緊措施，即使貨幣增長的偏弱格局是最符合央行看到的情景。
接下來貨幣環境又會進入基礎貨幣投放減速(進而流動性增速回落)、但貨幣成本再下降的階段。貨幣成本決定著貨幣市場利率和利率基準曲線高度，央行引導貨幣成本下降趨勢不變，在經濟延續“底部徘徊”的情況下，這意味著屆時債券市場將迎來長期慢牛格局。對於股票市場而言，估值提升和流動性偏緊的格局，將造成市場的分化局麵，價值投資時代到來，市場將更健康。
因此，投資者需要走出監管左右市場的思維定勢，在增強信心的同時，更多的觀察央行政策走向，以決定行動時機。
2017年以來持續的股債雙調整，主要受貨幣市場資金緊張的影響：先是受匯率貶值預期的影響，擔憂資本外流；再是擔憂央行“去杠杆”過頭，貨幣過緊，加息預期強烈。實際上，上述影響貨幣基本麵變化的因素，都已逐漸被“證偽”。匯率自2016年12月以來的走勢已向市場表明，2017年人民幣匯率穩中偏升的趨勢日漸顯現；隨著央行公開市場操作恢複常態化，央行持續加息的預期也已基本消退。
“資產荒”和“資金荒”的實質，是央行放任了貨幣利率的上漲，基礎貨幣成本的上漲，通過商業銀行的信用創造過程和同業市場的傳播，抬高了各層次流通貨幣的利率，使得各類資產的估值水平不同程度下移，加大了全市場的調整壓力，股、債、期多殺局麵一再出現。如果央行不降低基礎貨幣利率，樓市限製再嚴，擠出的貨幣再多，“資金荒”現象也不能消除，資金“脫實向虛”現象也不會改變，金融市場上股債雙低迷局麵也將持續。
從基本麵上看，經濟回落已成近期市場主流看法，在當前貨幣增長超出市場預期回落的狀態下，市場利率再上升動力已幾近散失。資金偏緊和監管強化對市場情緒的負麵影響，正逐步弱化。價格回升帶來的企業效益回升影響，逐漸對股市估值產生支撐作用，市場將在盤整中偏向回升。
從回購市場交易規模和債市存量的對比變化看，債市投資杠杆水平已基本到位，監管造成的債市“去杠杆”衝擊顯然已經過去。市場利率在調整過頭效應下，將逐漸修正，利率或展開一輪較長時間的下行。5月下旬後，市場利率已從高點開始回落，預計未來3個月內，債券整體上將呈現回升態勢。
(責任編輯：DF307)
最後更新：2017-06-27 13:53:36