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負債與資產兩頭難 券商資管借“多策略”突圍
從管理規模的數字變化上，不難感受到券商資管“寒氣”撲麵。
今年二季度以來，之前高速飆升的券商資管規模出現連續的快速下滑。在業務的實際操作中，這種壓力來得更為明顯。去通道、去杠杆進程仍在持續，券商資管主動壓縮規模和套利資金被動出逃並進；債市行情波動，導致年內固定收益類產品收益表現不佳，進一步減弱了券商資管原有的專業優勢。負債與資產端兩頭承壓，是券商資管當前必須要麵臨的陣痛。
看起來很慘淡的市場行情，在業內人士眼中，或許也沒那麼差。更多機構嚐試以犧牲短期的規模和收入，來換取主動管理的徹底轉型。這不僅將解決通道業務的大比重、低費率所帶來的低毛利率業務現狀，也對券商資管的完善客戶服務體係、提高投研能力、強化產品創設能力提供了契機。落實在具體業務上，全品類資產、多策略產品正成為券商資管的主流；但這同時也對綜合的管理能力提出了更高的要求。
規模增長“急踩”刹車
回顧近一年以來券商資管的規模變化，以今年二季度為轉折點，呈現了對比鮮明的兩個階段。
在此之前，券商資管的增長勢頭驚人。今年3月底時，券商資管在達到18.77萬億元的曆史新高。但從今年二季度起，券商資管規模開始出現持續下滑：至二季度結束，環比減少6740億元；三季度繼續萎縮7228億元。截至今年9月底，券商資管業務總規模為17.37萬億元，已經低於去年底的水平。
政策的轉向，是導致券商資管尤其是通道類業務“變天”的關鍵原因。自2012年資管新規頒布，行業迎來定向資管業務投資範圍放開等一係列的政策鬆綁，券商資管就一直保持著高速發展的勢頭，尤其是通道業務進入爆發式增長。但從2015年開始，監管層加大對資管業務的全麵監管力度。尤其是去年以來，監管層去通道、去杠杆和清理資金池業務的進程快速推進，對券商資管之前的模式造成了衝擊。
市場行情的波動，則是加速券商資管規模回落的另一誘因。申萬宏源固收研究主管兼首席分析師孟祥娟向第一財經表示，券商資管此前的爆發增長，得益於資質下沉和加杠杆的自身優勢；資金來源主要是銀行，從風險偏好上來看，以固定收益類配置為主。但在當前的監管和債市環境下，這些優勢難以維係。
“今年5月以來，監管層已經明確表態不鼓勵發展通道類業務，也能看到的是從銀行過來投向非標的資金有明顯減少。主動管理方麵，委外資金當前的態度很謹慎，券商資管今年的業績整體表現也欠佳，資金池業務仍麵臨著整改。”孟祥娟稱，不管是通道類業務還是主動管理類，券商資管整體上在短期內仍將承壓。
對於後續發展趨勢，孟祥娟稱，主要還是取決於監管導向和資管行業整體態勢。比如，對通道業務、資金池業務的後續處理仍值得關注；目前來看，監管沒有采取“一刀切”的方式，對存續業務給予較長的過渡期，平緩了這類產品對市場的衝擊。此外，銀行資金麵和債市行情的波動，也會對券商資管的態勢帶來影響。
負債端的陣痛與轉機
談及券商資管今年有多難做，來自負債端的壓力首當其衝。最為明顯的變化是，作為券商資管目前占比最大的“金主”，越來越多的業內人士卻表示，銀行的錢不好拿了。
這背後其實是兩種現狀。一方麵是被動的壓力，去杠杆仍在持續，套利資金已率先出逃；同時，伴隨行情波動的加劇，以純債等為代表的產品收益表現不佳，對銀行委外的吸引力下降。而另一方麵則是出於主動的選擇，在當前的節點上，券商資管對於規模擴張的渴求有所下降。更多機構嚐試以犧牲短期的規模和收入，來換取主動管理的徹底轉型。
目前，銀行依然是券商資管最重要的資金來源，規模在整體占比中可達到五成至九成。在聯訊證券董事總經理、首席宏觀研究員李奇霖看來，過去兩年的流動性極為充裕的情況下，券商資管從銀行拿錢不用費心，這些錢正是來自於快速流轉套利的同業資金。但是隨著監管風向的變化，尤其是銀監開始對同業套利、理財空轉等違規違法行為進行嚴查，各家銀行的同業資金開始收緊，甚至出現贖回原有的集合、公募等資產，引發了市場同業負債的持續緊張。
“前幾年行業整體處於‘資產荒’的環境下，很多集合產品資金的目的就是套利。一旦出現的去杠杆情況，這部分資金也是最先跑掉的。”國內某大型券商資管固收業務部人士表示，市場流動性整體偏緊，多領域的監管新規不斷落地，導致當前各類機構對於配置債券的動力和需求減弱。年內公司客戶中也曾出現過產品贖回的情況，以同業理財客戶為主。
與此同時，多家券商資管相關負責人都透露，從去年起，公司都對機構客戶的資金進行了一定程度的控製，尤其是對同業理財占比過高的銀行資金。一家大型券商資管高管就直言，現在券商資管的規模擴張“沒那麼渴求、也沒那麼容易做”，開始聚焦在質的提升、毛利的提高上。
然而，負債端也並非隻有壓力，轉機也正悄然來臨。
轉機的一大趨勢是，銀行端資金的訴求發生變化。“我們今年一個最直觀的感受是，銀行也在轉向。之前在同業上很容易賺到錢，現在受阻後也需要轉型，也有做收益率的需求。所以，銀行今年對券商比較友好；門沒有那麼難進，產品沒有那麼難上架。”上述券商資管的高管笑言道。
而在李奇霖看來，目前，銀行處於缺負債、缺優質資產的尷尬境地中。由於存款利率與市場利率差距拉大，銀行零售端的存款流失嚴重；同業端方麵，同業存單、表外理財都受到監管的較大影響，同業理財規模大幅縮減。銀行更多依賴於居民與企業的零售端，預期收益率隨著市場利率也在不斷抬升。這導致了，銀行當前的負債資金少且貴。
另一方麵，現在市場上的優質資產較為缺乏。在偏緊的貨幣環境與政策環境下，債券投資中做收益的幾個重要策略都受到了不同程度的製約；在政府加強規範的政策措施下，非標資產在今年新增也偏少。“在這樣的局麵下，現在銀行要做高收益，除了做純債，還必須要做多策略產品，配置高收益的ABS、轉債等資產，來覆蓋成本，盡可能的提高收益。”
上述券商資管的高管同時強調，想要利用當前的轉機繼續做好同業，最關鍵的是產品的持續業績。從目前與銀行方麵的交流情況來看，對於產品、公司、策略、基金經理等各方麵的考核極為嚴格。當前，不再是券商資管通過激勵、尾傭來搞定銀行的時期；而是需要通過業績，實現客戶、銷售渠道、管理人共贏的時期。
轉機的另一大方向是，高端理財與零售客戶方麵也在同步加碼。上述高管就透露，年內已經開始加大零售客戶的力度，目前仍以銀行櫃台為主。盡管券商營業部也有渠道優勢，但從客戶的特點來看，券商營業部的客戶風險偏好更高、股票操作經驗較豐富，對於券商資管類產品的匹配度不及銀行理財客戶。
此外，孟祥娟還表示，資金來源的變化也會向資產端傳導。如果券商資管未來會加大私人銀行高端理財等客戶的開拓，可能會促進權益類資產配置占比的提升，這同樣也是提高券商資管競爭力的有效途徑。
多策略產品成趨勢
“今年在與客戶的溝通中有一種反饋，委托你去買債券和自己買債券，現在有什麼區別？這在去年是很好回答的，券商利用專業優勢，在固收產品上能做出很高的收益率。但在今年債市的情況下，券商資管很難證明自身的價值。”上述券商高管直言。
無論從政策導向還是行業趨勢來看，券商資管的發展主線非常清晰，即加快主動管理的轉型。但知易行難。如何做好主動管理，用業內人士更直白的表述來解釋，即打造券商資管的核心競爭力，也就是“幹點別人幹不了的事”。
齊魯資產管理公司董事長章飆向第一財經表示，在近兩年的業務發展中，逐漸發現機構客戶和高端客戶越來越不滿足於單項資產的管理，希望資管機構能夠提供一站式資產配置服務，實現多元化的、均衡的配置，進而分散風險，並提高長期收益的可持續性。
“舉例來說，原先銀行委外主要集中於固定收益類資產上。但去年以來，隨著債券市場出現波動，固定收益類資產已經很難滿足銀行對收益率的要求。更多的銀行開始加大權益和量化類資產的配置。”在章飆看來，依據國外的發展經驗，資產配置將成為資產管理機構的核心能力；公司未來也將以多資產、多策略產品為代表，向全品類資產配置轉型。
從市場整體情況來看，發展多策略產品已經成為共識。上述券商高管也強調，以“權益+股票/量化”的多策略產品是當前市場普遍采用的策略。這是因為，大部分銀行都有配置債券，但權益的配置比例相對較低，多策略會是券商資管的獨特優勢。
章飆同時強調，多品類多策略產品對投研、管理和市場運營能力提出了更高要求。這需要資產管理機構有寬廣的投資能力圈，對各類別資產都有覆蓋和積澱；在各資產下的子策略，也都需要經得住有效性的嚴格檢驗，保證彼此互相之間的相關性越低越好。同時，科學的配置模型和因應市場變化的調整能力也必不可少。
除權益類產品優勢之外，券商資管還有諸多“別人幹不了的事”。李奇霖就指出，券商資管更應該做銀行自身不能做的利率衍生品對衝、分級A等等。主要原因在於，這些資產都是銀行或出於監管或出於自身能力缺乏而未能及的類別，市場相對廣闊。此外，在現在監管去多層嵌套的趨勢下，券商資管FOF與MOM類產品是市場為數不多的可多層嵌套的產品，也值得重點關注。
但對於FOF和MOM產品的發展基礎，業內也有爭議。有觀點就指出，投資工具、稅收優惠等方麵的缺失和不足，將成為限製此類產品發展的現實阻礙。此外，公募FOF產品已啟航，也將與券商資管形成一定競爭。
“銀行資金對流動性要求高同時風險承受能力較低，比如當前的預警和止損線一般在95%和92%，這就決定了FOF的資產配置方向偏向於保守策略。”對於這類產品的優與劣，國金資管FOF/MOM投資總監吳嵩表示，券商資管FOF產品雖然能很好的控製下行風險，但相對保守的策略也導致很難獲得良好的收益。但其優勢也相對明確。公募FOF可以投的策略相對有限，以方向性策略為主；而券商資管FOF類產品則可以涵蓋全市場、全策略的資管產品，分散化程度更高。理論上，券商資管這類產品收益波動更小，而長期複合收益更穩定。
最後更新：2017-11-08 21:48:44