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美聯儲縮表將致美債超供格局 誰會是接盤俠？
摘要
在美聯儲縮表政策的影響下，美國總統特朗普勝選以來“股債齊飛”的現象將告終結。
美聯儲預計今年底前將開啟縮表進程。美銀研究報告認為，在美聯儲縮表政策的影響下，美國總統特朗普勝選以來“股債齊飛”的現象將告終結。伴隨著長期美債收益率重新回漲，美國股市很有可能要下跌30%，隻不過得出這一結論的出發點是美債即將麵臨的五年超供格局。
在超供的基礎上，QE時期對美債價格變動並不敏感的買家紛紛離場，造成了高達萬億美元的美債需求敞口。為了填補這一空白，必須借助於美國國內的養老基金和共同基金，而它們對高收益和低風險的追求勢必造成美股回落。
金融博客Zerohedge認為，雖然研報涉及的計算框架較為簡單化和直線化，很可能與未來五年的實際情況不太相符，但卻是首次嚐試解答“誰來接手美聯儲縮表後的債券”問題。同時，結束了股市和債市價格同時飆升的反常現象，對未來股債資產的正確估值也大有助益。
美聯儲縮表將導致美債超供
美國銀行利率策略師Shyam Rajan認為，未來五年美國國債超供的現象屬於板上釘釘，而且國債增發同刺激性財政政策通過與否沒有必然聯係。除了稅改本身會增發2000到4000億美元的美債之外，2015年以來到期的美債每年都在加量增加，這種現象會一直維持到2020年。
再加上美聯儲采用被動式縮表的策略，即逐步減少到期債券再投資的比例，又將每年為市場新增2000到2500億美元的債券供給。因此美國銀行的模型中，未來五年的美債需求缺口最高為3到4.5萬億美元，而最保守也要1萬億美元。
美國國內養老基金和共同基金成購買主力
在QE時期，美債的最大買家是美聯儲、其他國家的外匯儲備以及美國國內銀行業。但這三方對美債價格的變動並不敏感，購買美債目的更多是為了政策性調解。
數據顯示，各國在QE結束後對持有美債的需求顯著下降。例如，中國的美債需求在2004到2014年間共占美債淨供給的40%，但在過去兩年逐漸轉為拋售，並將美國“第一大債主”的地位讓給了日本。
而美國國內銀行在過去五年購買了近3000億美元的美債，在去年11月特朗普勝選以後開始出售，今年以來的淨賣出總額已達到260億美元。此外，外國私人投資者對美債的興趣也將隨著各自央行加息或收窄量寬而減弱，回歸各自國家債券市場將成為新趨勢。
在2014年美國QE結束後，受當時美元走強和其他主要央行執行負利率的政策推動，來自歐洲和日本的私人領域美債需求為5600億美元，相當於美聯儲QE買債頂峰時期的年需求量。但歐洲央行和日本央行已傳達出在未來兩年收窄量寬的意向，勢必會引發資本回流。
美國銀行因此認為，對價格不敏感的美債買家將讓位給對價格敏感的一方，而外國公私買家也將讓位給美國國內需求方。這就令美國國內的約定給付類養老基金(defined benefit pension )和固收類共同基金，成為未來五年美債需求的主力軍。
供給過剩+需求不足=美債收益率上漲+股指回落
美國銀行研報的計算模型，並沒有考慮養老基金和共同基金一起提振美債需求的混合製，而是按照各自需求最大化來填補1萬億美元的美債需求敞口來測算。
在這樣的模型下，30年期美債收益率每提升一個基點，就會增加養老基金對美債21億美元的需求。而目前美國前100家企業養老基金的平均籌資率(即某一時點的養老基金資產與負債的比例)為85%，帶來2500億美元的資產敞口，如果全部用美債來填補，需要30年期國債收益率提升120個基點。
而在收益率大漲120個基點的提振下，養老基金35%投資於股市的資產將完全撤回到債市中，相當於多出來6000億美元流入美債市場。再結合養老基金原先的美債需求，就可以填補1萬億美元的美債需求敞口。
其次，若風險資產價格遭遇盤整，通常會促使資金從股票型基金流入債券型固收基金。美國銀行結合基金追蹤公司EPFR Global的數據得出，美股每下跌5%，將有1600億美元流入固收類共同基金。因此，如果想讓共同基金完全填補1萬億美元的美債需求敞口，就需要美股最深下跌30%。
綜上所述，美聯儲縮表和全球主要央行貨幣政策回歸正常化的舉動，將為美債市場製造大量過剩供給。而需求方結構的自然變化又會帶來美債收益率上揚及美股下跌，進而促使股債的關聯模式走入正常化。
(責任編輯：DF134)
最後更新：2017-06-18 01:14:58