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下半年人民幣走勢大猜想
摘要
中國確實考慮在人民幣對美元匯率中間價報價模型中引入“逆周期調節因子”。
近期，中國外匯管理中心(CFETS)在答記者問中表示，中國確實考慮在人民幣對美元匯率中間價報價模型中引入“逆周期調節因子”，主要目的是適度對衝市場情緒的順周期波動，緩解外匯市場可能存在的“羊群效應”。
簡單概括來說，此前的人民幣中間價定價由兩方麵因素決定：一是上日美元/人民幣收盤價(主要由市場交易力量主導)；二是維持一籃子匯率穩定要求的美元/人民幣匯率變化(旨在維持人民幣對各大貿易夥伴國貨幣穩定，避免單邊盯住美元)。然而，市場對於人民幣貶值的預期強於基本麵，導致人民幣持續大幅偏離中間價而走弱，這表現為，近期在美元因特朗普彈劾風波而大幅貶值的背景下，人民幣升值幅度卻仍不及預期。新公式下，中間價=收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化+逆周期調節因子，不過央行並未就因子細節作出評論。
“‘逆周期調節因子’是為了增加不確定性，且未來中間價的指導意義會增強，”德國商業銀行首席中國經濟師周浩對第一財經記者表示，“當人民幣貶值預期較強引發市場美元買盤過多，導致價格上漲，該因子會對此進行打折調整，該因子會考慮當前中國經濟的健康程度。”
美元指數從去年12月的103.8一路跌至如今的97，大跌近7%，不過年內再加息兩次和縮表的預期仍然強烈。下半年，美元的走勢對人民幣而言更為關鍵。
弱化羊群效應
匯率作為典型的金融市場變量，易受非理性預期的慣性驅使，從而增大市場匯率超調的風險。
令人印象深刻的是，去年12月末，美元/人民幣一度逼近破7的點位，這也是在美元強勢升值之下，人民幣貶值壓力最大的時候。除了美元的強勢、中國企業加速償還外債，個人和機構因恐慌情緒而出現了集中拋售人民幣、兌換美元的羊群效應，這加劇了人民幣的貶值壓力。
如今，逆周期調節因子的引入正是為了打擊這種羊群效應再度出現。其實，今年3月以來，這種效應已經在不受察覺的情況下重出江湖。
“自5月15日以來，盡管美元指數受到特朗普通俄風波的影響大幅回落，央行中間價的設定引導人民幣匯率升值，但即期匯率不為所動，始終在1:6.89左右波動。即期匯率相對中間價的擴大理論上會使得次日中間價有走貶壓力。”中信建投分析稱。
對此，CFETS也在答記者問中提及，近期，全球外匯市場形勢和我國宏觀經濟運行出現了一些新的變化，美元整體走弱，同時我國主要經濟指標總體向好，出口同比增速明顯加快，經濟保持中高速增長態勢。匯率根本上應由經濟基本麵決定，但在美元指數出現較大幅度回落的情況下，人民幣對美元市場匯率多數時間都在按照“收盤價+一籃子”機製確定的中間價的貶值方向運行。
“分析顯示，當前我國外匯市場可能仍存在一定的順周期性，容易受到非理性預期的慣性驅使，放大單邊市場預期，進而導致市場供求出現一定程度的‘失真’，增大市場匯率超調的風險。”CFETS分析稱。
為此，中間價報價模型中增加逆周期調節因子，主要目的是適度對衝市場情緒的順周期波動，緩解外匯市場可能存在的“羊群效應”。
就逆周期調節因子的具體功能而言，其根據宏觀經濟等基本麵變化動態調整，有利於引導市場在匯率形成中更多關注宏觀經濟等基本麵情況，使中間價報價更加充分地反映我國經濟運行等基本麵因素，更真實地體現外匯供求和一籃子貨幣匯率變化。
中間價指導意義強化
在逆周期調節因子被引入後，中間價的預測似乎更為困難，且中間價對於匯率的指導意義也將大大強化。
中信建投認為，盡管近期美元/人民幣即期匯率始終在1:6.89左右波動，“然而加入逆周期因子的調整在當時似乎已經實現，人民幣中間價也維持在1:6.86至1:6.87之間。”
周浩也對記者表達了類似的看法。“雖然此前並未收到具體通知，但近期中間價離預測值偏差一直很多，人民幣似乎比預測的更強，似乎應該就有這個因子存在了，我覺得可能是想增加不確定性。”
周浩分析稱，事實上，人民幣中間價“測不準”的現象從4月中旬就開始出現，人民幣對美元的即期價格一直穩定在6.89的水平附近——並不足夠強。但有一點是確定的，中間價與即期價格之間的價差肯定不會長期存在，到底誰會最終占據上風？曆史上而言，一般是中間價，畢竟中間價代表了某種立場，結果，“逆調節因子”被正式宣布，中間價的指導性意義開始再度增強。
交行金融研究中心高級研究員劉健則對記者表示，中國資本外流的壓力仍未完全釋放，近期美元/人民幣一年期NDF(無本金交割遠期外匯交易)再次升至7.1便是例證。
在他看來，加入逆周期調節因子後，一定程度上會削弱上日收盤價對中間價的影響，減少市場過度波動給中間價帶來的衝擊，保持人民幣匯率總體基本穩定。在此情況下，盡管人民幣匯率仍可能因6月中旬美聯儲加息預期而承壓，但預計貶值幅度較小。
美元走勢成關鍵
不可否認的是，美元的下半年變化仍將成為人民幣走勢的關鍵變量。
目前市場對於年內美元指數方向的判斷出現了分歧。很多觀點認為美國經濟已是強弩之末，而歐洲經濟周期正處於複蘇早期，因此美元指數可能見頂回落。
例如，近期不少交易員都對美元提不起興致，即使是在上周四偏鷹派的5月美聯儲會議紀要公布後，6月加息概率從此前的78.5%上升至83.1%，但美元仍快速下跌40個點。
“這樣的紀要沒有新意，就算加息也救不了美元，6月加息本來就是在市場預期內的。美元近期跌得那麼快，一個支撐位接一個支撐位地下破，毫無還手之力，這的確始料未及。”KVB昆侖國際首席分析師魏巍告訴第一財經記者，“如果特朗普刺激政策不及預期，美元幾乎無望恢複103.8的階段性高位。”
主流觀點認為，盡管近期針對特朗普的彈劾風險逐步消散，但這也並不代表美元無憂。“美元較長線前景主要取決於特朗普將如何麵對密集的司法和國會審查，以及他能否在政治麻煩纏身的情況下繼續達成野心勃勃的經濟改革方案。” 嘉盛集團研究主管James Chen 對記者表示。
不過，也有分析師認為，我們仍然需要對人民幣的走勢持謹慎態度。“歐元區在2017年經濟複蘇狀態確實超出市場預期，但其基礎並不堅實，歐洲央行在收緊政策上保持謹慎。而美國經濟上行的基礎仍然堅實，美聯儲在今年年內實現三次加息，並進行縮表是大概率事件。因此，強美元的周期雖已至末期，但並未終結。”
中信建投分析稱，隨著加息與縮表的深入，下半年美元指數可能重拾升勢，這意味著人民幣匯率重估的周期可能還尚未終結。
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(責任編輯：DF307)
最後更新：2017-06-18 01:15:14