438
小米MIX
道指54次新高後大跌：美股盛宴的風險和機遇
今年以來，在不到一年的時間內，美國道瓊斯工業指數已經54次創下了新高。有人說，八年美股牛市已經逼近最後的狂歡；有人說，美股就是一場大泡沫；也有人說，經濟複蘇、科技變革，美股遠沒到頂。
10月26日收盤，美股轉為普跌，道指收跌逾100點，跌幅0.48%，創9月5日以來最大單日跌幅，報23329.46點，終結了前日的新高行情。企業財報好壞不一、投資者擔心特朗普稅改前景，這些都影響了股市。眼下，是時候來探究一下，這波美股牛市背後的推動力何在？究竟是流動性幻覺下的泡沫還是實實在在的大牛市？未來存在什麼下行風險？美股還有什麼投資機遇？
“美國股市當前的點位早已處於曆史上諸多頂部出現的水平，但是蕭條的風險卻少之又少。我們的模型顯示，未來12個月經濟下行的可能性非常小。如果途中出現一個打擊股市的事件，那應該就是盈利增速放緩，然而如今盈利增速不斷超出預期。”美盛環球資管投資策略師Jeff Schulze對第一財經記者表示。今年二季度有73%的公司超出了盈利預期，這遠遠高於64%的23年平均水平。
當然，接受記者采訪的機構也都表示，盡管美股仍未到頂部，但是在不久的將來，美股很可能會出現回調。標普500指數在過去的14個月中都沒出現過高於5%的回調。未來需要關注的風險包括：美聯儲主席人選、稅改落實情況、企業盈利增速等。其實，對於部分投資人來說，回調仍是買入的好時機。
什麼造就了超級牛市？
“當年金融危機時，標普500指數從1500多點狂瀉至最低666點，當時感覺天崩地裂，再跌下去整個經濟都要垮塌了。”一位多年活躍在華爾街的資深投行人曾在美股牛市八周年(2017年3月19日)時對記者回憶稱。
當時已經不乏觀點認為，我們可能看不到第九年的牛市了。然而，美股從今年3月開始又一路上漲至今，背後的推動力也多種多樣。
第一是寬鬆的貨幣政策。
寬鬆的融資條件、充沛的流動性無疑是美股牛市的重要支撐。2008年11月開始，美聯儲降息至零區間，並啟動了史無前例的量化寬鬆(QE)，直至2014年10月，總計向市場注入近4萬億流動性，低利率自然有助估值擴張。
以去年為例，截至2016年三季度，美股上漲的驅動力卻基本上都來自估值，盈利貢獻很小；而估值擴張的動力又主要來自無風險利率的下行。眾所周知，股市的驅動力來自估值和盈利“兩條腿”。
即使美聯儲兩年來總計加息4次，並在10月啟動縮表，但這一水平相較於曆史上動輒兩年加息十多次的幅度相比，仍然非常溫和。芝加哥美聯儲國家金融條件指數仍然位於2014年以來最寬鬆的水平。
第二是強勁的企業盈利。
當然，估值擴張的貢獻並不可持續。對於今年的美股而言，盈利擴張則作出了主要貢獻。
截至今年10月，標普500指數13.9%的漲幅中，盈利貢獻了7.6%；納斯達克指數同樣也是以盈利貢獻略占上風(11.1% vs.10.2%)。而中金公司也認為，從2009年開始的這輪美股牛市的表現來看，280%的累計漲幅中，盈利增長的貢獻要高於估值修複，因此依然是有基本麵支撐的。
Jeff Schulze對記者表示，二季度有73%的公司超出了盈利預期，這遠遠高於64%的23年平均數字；超出銷售預期的公司占比高達69%，高於5年平均的54%以及長期平均的59%。預計未來兩個季度基本不會出現盈利方麵的問題。
第三是弱美元。
今年以來，美元已經從103.8的最高點下跌到93附近，這對於上市的跨國巨頭而言無疑是一大利好。
由於眾多大型美國上市公司的營收來自海外，弱美元也使得其折合成美元的收入更多。“由於基數效應(去年美元強勢)，如今的弱美元也讓企業的盈利在未來兩季度超預期變得容易，我們認為4.5%的盈利增速很容易實現。” Jeff Schulze稱。
中銀國際大宗商品策略主管傅曉也對記者表示，就周期而言，這一輪持續了7年的“強美元周期”很可能在2018年告終，同時加息也並不意味著美元會走強。
瑞穗證劵首席經濟學家沈建光表示，雖然從利率平價理論出發，美聯儲加息會從息差變化的角度影響資金流入，推高美元指數走勢，但自上世紀70年代以來的美聯儲7次加息周期經驗顯示，每次加息後美元未必走強，相反，美元走弱是大概率事件。自2015年12月以來的三次美聯儲加息後美元表現也均證實了這一點。
此外，過去六年，歐元對美元下跌接近30%。如果歐洲央行開始緊縮、歐元區經濟也不斷複蘇，歐元的走升將製約美元上升空間。
第四是全球經濟複蘇。
不可忽視的是，今年出現了過去十年來罕見的全球經濟的同步複蘇，在需求提振下，美股上市公司的表現自然亮眼。
據相關機構追蹤的35個國家目前都呈現增長態勢，全球風險已經在2017年間消散，而歐洲已經也開始擺脫了民粹主義情緒。
“全球經濟的樂觀形勢預計可以在2018年延續，IMF預計全球經濟增長率在2018年為3.7%，比2017年的3.6%還要高。短期風險平衡，但中期仍然有一些下行風險，例如地緣政治風險、政策不確定性、貿易保護主義抬頭、發達國家的貨幣政策正常化等。”國際貨幣基金組織(IMF)駐華副代表張龍梅對記者稱。
美股是否泡沫化
盡管當前市場對於美股泡沫的評論不絕於耳，但反駁這一看法的觀點也層出不窮。
中金公司分析稱，當前標普500指數18倍的12個月動態估值已經明顯高於1990年以來15.6倍的曆史均值(0.8倍標準差)，21.1倍的靜態估值也同樣高於16.6的均值，而經過周期調整的席勒市盈率(ShillerP/E)更是高出曆史均值2倍標準差以上，但均未出現泡沫化的跡象，盈利擴張仍然貢獻了今年大部分的漲幅。
美盛則表示，基於計量模型，標普500指數的市盈率應該在20倍左右，然而現在已經遠超過了這一水平，但市場永遠不會在公允價值處就止步，在熊市時，股市往往會下跌到遠低於公允價值的水平，而在牛市時，則會一飛衝天。市盈率的確是一個有用的估值工具，但不應該用來作為投資的萬寶全書。
Jeff Schulze也對記者表示，通過觀察標普500的盈利和美國10年期國債收益率之間的價差，過去兩年牛市頂部前後，這一價差均位於負區間，且幅度較大，但如今仍呈現較明顯的正溢價。
同時，也不乏機構人士對記者提及，未來美聯儲主席的人選可能衝擊市場的可能並不大。特朗普更偏向於低利率政策和弱美元，而如果耶倫卸任，那麼在7名美聯儲投票委員中，總統有權力提名5名，這種權力是空前的。過去幾輪美國經濟蕭條，都是由於美聯儲擔心通脹而過快加息導致，如今通脹壓力很小，因此並不存在過多的類似擔憂。
還有什麼風險和機遇
盡管一切似乎顯示美股仍不見頂，但回調的風險也可能就在不遠處。
標普500指數在過去的14個月中都沒出現過高於5%的回調，過去19個月沒出現過10%的回調。機構認為，即使市場沒有見頂，未來不需要很明顯的催化劑，市場就很可能出現回調。
法興銀行認為，判斷美股熊市為時過早，標普500指數到明年年底前仍可能會區間震蕩，仍受到盈利增長的支撐，但上行空間回受到利率上升的壓製。
“CNN Money 貪婪指數達到了幾乎極端的位置，目前處於近幾年最高點。”資深美股交易員司徒捷告訴第一財經記者，“中短線倉位盡量取利減倉，等待更好的建倉機會。”
摩根士丹利團隊近期則表示，標普500指數最大跌幅可能會超過5%，如下因素可能觸發這種回調：美聯儲縮表；稅改立法說易做難；美聯儲新任主席揭曉可能衝擊金融市場、美元脫離多年低點，有上行跡象；經濟領先指標觸及高位，見頂的跡象更加明顯。
不過，有“危”就有“機”。盡管美股已經偏貴，但部分機遇仍值得把握。
眼下，投資人尤為關注稅改對美股的後期影響。機構預計，部分板塊可能相對更為受益：高有效稅率板塊(能源、食品零售、電信服務、零售、多元金融、以及公用事業等板塊2010年以來的有效稅率中值均高30%以上)；海外存留利潤和現金較多的板塊和個股(如科技股).
此外，司徒捷也對記者表示，往往牛市的末尾會出現風格輪動，“未來1-2年能拉動經濟的就是基建投入，基建、能源、材料板塊後期可能會領漲，完成最後一波，最終的頂部一般通過銀行和商品來完成，而科技板塊的高潮都是提前走完的。”
美盛也認為，未來小盤周期性板塊可能會跑贏，包括一次性消費、能源、金融、材料、工業板塊等。周期性板塊當前的企業價值倍數(企業價值/息稅前營收)為17.7倍，而過去15年平均為14.9倍，相差不算太多；相比之下，防禦性板塊如今的企業價值倍數為25.4倍，過去15年平均為25.4倍。
(原標題：道指54次新高後大跌：探尋美股盛宴的風險和機遇)
(責任編輯：DF134)
最後更新：2017-10-26 15:03:57