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投服中心三問江粉磁材 ：估值是否合理、公允？
2017年8月4日中證中小投資者服務中心(簡稱投服中心)參加了江粉磁材重大資產重組媒體說明會，對本次重組的不確定性、估值的合理和公允性、業績補償承諾覆蓋率等三方麵問題展開問詢。
本次重組的不確定性問題
按照《上市公司重大資產重組管理辦法》第十三條的規定，本次交易構成重組上市，需上市公司並購重組審核委員會審核並經中國證監會核準後方可實施。重組上市將嚴格按照首次公開發行股票上市標準進行，投服中心認為以下問題可能導致本次交易存在不確定性。
一是標的公司部分資產是否存在法律瑕疵？領益科技的子公司東莞領益、蘇州領裕、東莞領匯和東莞盛翔擁有的部分廠房和建築尚未取得權屬證書，涉及14.87萬平方米。領益科技用於生產經營的自有物業未取得房產證的建築麵積占自有物業的總建築麵積的比例約為10.83%。領益科技部分租賃廠房，出租方無法辦理權屬證書，存在被拆遷的風險，雖然本次交易標的為股權，但股權背後對應了上述資產。上述情況是否符合《上市公司重大資產重組管理辦法》第十一條的相關規定？若上述物業產生糾紛或不能續期是否會對領益科技的生產經營產生重大不利影響？
二是標的公司是否違反國家社會保險及住房法律法規。根據草案披露，報告期內領益科技未按照法律規定為所有員工繳納社會保險及住房公積金，例如2014年至2017年3月末養老保險繳納比例分別為54%、89%、92%、90%。為員工繳納住房公積金比例僅為14.42%、17.95%、18.75%、40.5%。領益科技、深圳領勝、深圳領略曾因違反規定而被住房公積金主管部門責令改正。請問上述行為是否違反了法律規定？若是，是否已經取得相關部門就其不是屬於重大違法行為的確認？標的公司是否符合《首次公開發行股票並上市管理辦法》第十八條第二款規定。
三是商務部批準事宜。草案顯示，本次交易尚需獲得商務部對交易涉及的經營者集中審查的審查意見，請問上述審批的進展情況，是否存在實質性法律障礙及對本次交易實施的影響？
請公司及相關中介機構予以解釋說明標的公司在以上問題上是否存在違反相關法律規定的情形？本次重大資產重組是否存在被監管部門審核不能通過情形？
估值是否合理、公允？
根據東洲評估出具的東洲評報字[2017]第0493號《評估報告》，截至2017年3月31日，評估基準日歸屬於母公司股東全部權益賬麵值為272,757.23萬元，市場法下的評估值合計為2,269,400.00萬元，評估增值1,996,642.77萬元，增值率732.02%；收益法下的評估值合計為2,073,300.00萬元，增值1,800,542.77萬元，增值率660.13%；最終評估結論采用收益法評估結果，即為2,073,300.00萬元。本次交易經交易雙方協商確定，領益科技100%股權作價2,073,000.00萬元。經研究發現，標的公司的估值存在以下問題：
一是，2016年12月，天職國際會計師事務所(特殊普通合夥)出具天職業字[2016]17191號《審計報告》，其中領益科技截至2016年10月31日的賬麵淨資產為183,281.96萬元。國眾聯資產評估土地房地產估價有限公司出具國眾聯評報字2016第2-989號《資產評估報告》，領益科技截至2016年10月31日的淨資產評估值為236,008.34萬元。而5個月後，領益科技100%股權作價2,073,000.00萬元。草案雖闡述了兩次評估情況差異較大的原因，但是均是定性分析，缺少定量數據支持，不足以確信證明評估結果增值翻倍的合理性。中介機構能否明確、定量的解釋兩次評估存在差異的具體原因？
二是，根據草案披露的標的資產評估情況，投服中心對所列示的評估假設、增長率和取值存在以下疑問：
首先，評估假設是否過於樂觀，沒有充分考慮不確定性因素？主要表現如下：
一方麵，標的公司及其子公司多數存在享受高新技術企業、雙軟資質等稅收政策下所得稅減免或返還的優惠，但該等政策均具有2-3年的有效期，期間後是否能夠繼續滿足條件具有不確定性。另一方麵，標的公司客戶集中度較高，與前五大客戶的合作模式為框架協議加訂單的形式，此種模式下標的公司簽訂合同雖然有效，但未來具體能夠產生有效訂單存在不確定性，能夠得到對企業產生經營影響的有效執行這一基本假設是否過於樂觀？
其次，標的公司增長率預測是否合理？
業務收入方麵，領益科技2014年-2016年的曆史數據表明模切、CNC、衝壓、緊固件、組裝業務的銷售單價呈現下滑或增長率10%以下，但預測的這五項主要業務的銷售單價均是呈現增長且增長率均達20%。
以標的公司草案披露的業務數據為例，CNC業務銷售單價近三年一期從2.36元下滑至1.82元，上市公司安潔科技並購威博精密的同屬一家評估機構采用未來收益預測時顯示威博精密各類產品的單價2015年至2021年呈現下滑趨勢，但領益科技預測卻呈現上升趨勢。緊固件業務近三年一期需求減少且預計短期內不可逆，但預測2017-2021年增長率69%。組裝業務上近三年一期銷售單價從14.89下降到5.10元，銷量從13萬上升至約2740萬元，草案預測未來三年有較大增長，僅憑該業務的描述即預期2017年至2021年銷售單價及銷量均出現成倍增長，導致組裝業務收入出現8.8倍的增長。上述預測有無具體行業分析報告和定量數據支持收入預測？標的公司收入預測與公司的曆史數據及行業發展趨勢不符的合理性為何？
再次，標的公司未來成本預測是否合理？根據草案，標的公司預測成本的增長率較低，預測的絕對數字較少，與公司預測的營業收入高增長率是否相匹配，主要表現在以下幾個方麵：
在財務成本方麵，僅考察了目前已生效的貸款合同在未來發生的財務成本，而企業的財務成本隨著經營規模及營收的擴大而上升，標的公司的營收以年均30%的速度增長，而財務成本預測未有等價增長，與企業一般發展規律不相符。
在人工成本方麵，預測標的公司直接人工成本時僅根據標的資產主要生產基地的最低職工工資標準複合增長率平均值6.2%來預測領益科技直接人工成本每年上漲約6%，並未考慮人員數量增長。
在毛利率方麵，標的公司預測2017年至2021年毛利率均保持在30%左右，高於同行業上市公司平均毛利率(均在23%-26%間)的合理性為何？
請問上述預測的依據為何？與公司預測的高增長不相匹配是否具有合理性？
最後，折現率取值是否合理？根據草案標的公司選取的折現率為10.2%低於所有對比上市公司的最小值10.96%，會直接導致標的公司的估值偏高，其依據何在？
綜上，標的資產評估存在評價假設具有不確定性、評估參數和取值與曆史數據和行業一般規律相違背等問題，請問公司和相關中介機構本次評估假設是否不夠謹慎？是否存在標的資產估值過高情形？
三是，上市公司於2016年收購東方亮彩100%股權，增值率363.52%，2015年收購帝晶光電100%股權，增值率為221.71%，同時，結合近期6家上市公司同行業並購標的案例來看(去除奮達科技並購富誠達股東分紅因素)，平均評估增值率為484.64%，且本次交易領益科技承諾期複核增長率27.37%，在同行業並購標的處於略高於平均水平，請說明本次並購增值率達660.13%，高於同行業並購平均評估增值率的依據是什麼？
業績承諾能否實現及覆蓋率問題
一是，草案披露的利潤承諾期間為2017年、2018年及2019年。2017年當前僅剩下5個月，若本次交易無法在2017年度內實施完畢，業績承諾期是否延續至2020年及以後？請標的公司及相關中介機構予以明確說明。
二是，草案披露，標的公司3年累計承諾業績45億元，對評估值(207.3億元)的覆蓋率為21.71%，而同行業上市公司並購標的累計承諾業績對評估值的平均覆蓋率為33.39%，標的公司累計承諾業績覆蓋率低於同行業平均水平11個百分點。請問標的公司累計承諾業績覆蓋率低於同行業平均水平的依據是什麼？
最後更新：2017-08-05 00:57:34