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透過現象看本質：為何今年信貸總是超預期？
事項
2017年9月15日，央行發布2017年8月金融信貸數據。8月社會融資規模增量1.48萬億元，比上年同期多增200億元。新增信貸1.09萬億元，前值8255億元。M2同比8.9%，前值9.2%。
評論：
從單月看，新增10900億貸款中，並無明顯結構性變化。其中，按揭仍然保持在高位，新增4470億，連續6個月達到4000億以上的規模。
在目前整體房地產開發和銷售進入下行通道的背景下，新增按揭並無下降趨勢。市場普遍解讀為放款時滯、審批放慢等，但我們認為，還有一點因素一直在支撐按揭。
今年年初以來，開發投資增速下降的幅度並不及預期，其中較大一部分原因在於三四線城市的量價齊升。根據我們前期實地調研的結果，剛需在支撐銷量走高的同時，按揭在這些三四線城市的增長也十分強勁，因此我們認為這可能也是按揭居高不下的重要原因之一。
企業貸款方麵，8月新增4838億元，環比上漲約1300億，其中短期貸款環比相近，僅為600億元，但顯著低於今年1-6月的均值，我們認為可能是近期企業短期流動資金較為充裕。中長期貸款連續三個月下降，8月僅新增3639億元。我們認為主要原因在於3季度增長數據顯示經濟基本麵有所回落，需求端(主要體現在固定資產投資項)穩中略降，較為直接的體現就是企業的資金需求有所回落。
為何今年信貸總是超預期？
如果對比去年和今年每月的新增信貸規模，就會發現僅有今年1月和3月的新增量沒有超過同期，其餘月份都明顯高增，同時幾乎均超市場預期。如果單從新增信貸的各分項來看，確實能夠找到超預期的部分，但是更深層次的原因是什麼？
我們認為有兩個方麵：
一個是“監管”因素，也可以理解為央行對於整體貸款規模的控製，這需要結合當前的貨幣供應情況和貨幣政策的執行情況。
此前央行對於年度新增貸款有總體規劃，然而這兩年卻逐漸轉向為月度規模管控。去年1月份2.51萬億的新增規模體現出銀行早投放早受益的行為，但今年1月為2.03萬億，同比少增加5000億，這也給後續月份的投放留有空間。雖然央行對按揭貸款的占比和增量存在管控，但是與去年同期按揭量占比較高相比，截至目前留給銀行的額度相對充裕。
另外一個是“實體經濟+銀行風險偏好”因素。
之所以把這兩者結合為一類，是因為兩者相互影響同時相互作用。(商業)銀行是典型的順周期行業，當經濟周期向上，實體企業經營狀況良好，銀行信貸渠道通順，投放意願也較為強烈，反之亦然。
今年上半年，經濟增長超預期，需求端表現良好(基建穩定、製造業反彈、地產下行好於預期，同時疊加工業品價格持續高位)。央行公布的銀行家調查也顯示企業資金需求逐漸轉好。
因此企業貸款的增長情況也比去年同期增長約4000億。雖然上半年供給側改革的力度仍然較大，對於上遊煤炭鋼鐵等高杠杆行業造成一定影響，一般來說在這種情況下，商業銀行會對風險較大的重點行業進行抽貸斷貸的操作，以規避風險，但為了更好執行國家對於產能過剩行業信貸支持的相關政策，對相關企業仍然適度放寬了風險偏好，使得改革能夠順利進行。
之所以說今年貸款增量超市場預期的另一個方麵就是按揭貸款持續高增，並未跟隨開發投資和銷售的回落節奏。這是因為後兩者的降幅相應較小，同時三四線城市的銷量成為重要支撐。
從上述邏輯出發，今年餘下的月份新增信貸會如何變化？我們認為將會出現小幅回落。首先，宏觀政策緊縮會給銀行放貸帶來壓力。此前財政87號文進一步限製了地方債務風險，規範了地方政府購買服務的範圍。這將一定程度上使商業銀行對於地方融資平台和基建類相關貸款的風險偏好上升。
同時，國企去杠杆相關政策會進一步落實，也會給新增企業貸款帶來影響；其次，M2增速一再下行，顯示出金融去杠杆的嚴監管政策正對貨幣供應產生影響。表內貸款也會相應收縮，基本麵下行的壓力也會體現在企業貸款的增量上。
社融繼續“開正門堵偏門”
8月新增社融1.48億，環比增加約2600億。表內貸款依舊為主要貢獻，新增1.15萬億。從表外貸款的表現來看，基本延續了金融去杠杆政策實施以來的一貫結構特點。委托減少82億，信托新增1143億，未貼現承兌匯票新增242億，總體仍然處在低位運行。
雖然無法觀測到貸款需求從表外轉表內的具體規模，但這種趨勢的確存在。8月債市波動較為平穩，供給偏多，導致新增企業債券融資1063億。股票融資653億，持續平穩。
廣義貨幣增速繼續“下探”
在今年中旬開始對同業和表外業務監管趨嚴以來，M2出現明顯下行，8月同比增速更是跌破9%至8.9%，顯然與貸款的持續高增形成相反的局麵。雖然去年同期基數和存款量(同比下降4200億)會對M2的繼續下行造成一定拖累，但更重要的是銀行自身資產負債結構出現的變化。
今日銀監會公布相關數據顯示，截止今年8月，同業資產和同業負債同比繼續負增長，分別較年初下降3.2萬億和1.4萬億。理財產品月同比增速為6.5%，較去年同期減少27個百分點。同時銀行對同業債權同比也出現大幅下降。這都對M2造成負向影響。預計未來持續低增的局麵將會持續，對經濟的領先作用也會繼續弱化。
(原標題：透過現象看本質：為何今年信貸總是超預期？——2017年8月金融數據點評)
最後更新：2017-09-17 09:48:09