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漲價預期較強 維生素行情或持續
在環保高壓以及相關中間體供給受限的影響下，去年以來維生素A、B2、B6等品種價格持續上漲，帶動了維生素板塊相關個股的上漲，今年5月下旬以來維生素板塊整體漲幅達到26.55%。整體而言，維生素行業的上漲與前期有色、煤炭等周期行情的大邏輯相似，均為供給側收縮品種漲價帶來的盈利改善，但由於維生素行業相對複雜參與的投資者較少，因而整體漲幅不如有色、煤炭等強周期板塊，但這也意味著板塊的投資機會尚未被透支。隨著業績陸續兌現，預計有關公司還有一定的漲幅。
環保監督促使產能集中度提高
從大周期的角度來看，隨著環保監督長效機製的建立，維生素行業中高能耗高汙染的不達標產能將永久退出市場，供給不斷減少，產能集中度不斷提高。由於供給瓶頸短期難以緩解，疊加維生素在下遊應用中的成本占比較小，下遊對價格相對不敏感，因此中短期行業景氣度仍將維持在較高的水平。
具體到細分品種的彈性方麵，按照提價彈性從高到低依次為：維生素A、維生素D3、維生素B1、維生素H、維生素K3、維生素B3(煙酰胺)、維生素B5(泛酸鈣)、維生素C，國海醫藥團隊認為受益標的主要包括新和成、兄弟科技、億帆醫藥、花園生物、廣濟藥業以及東北製藥。
兄弟科技：受益維生素全麵提價
兄弟科技主要從事維生素和皮革化學品的生產，是全球最大的維生素K3供應商，全球前三的維生素B1供應商，全球前四的維生素B3供應商，同時也是全球前三、中國最大的鉻鞣劑供應商。
維生素K3產能主要集中在中國，根據博亞和訊統計，2015年全球產量6050噸，其中國內的產量達4950噸，占比81.81%。受新進者加入影響，K3價格從2011年10月150元/kg的高位一直跌到2016年5月的48元/kg，行業景氣低迷了5年。隨著環保趨嚴，市場對K3聯產的鉻鞣劑需求下降，從而壓製了K3廠商的開工意願；疊加行業競爭激烈迫使成本壓力較大的小型企業停產，這幾年來行業產量和產能逐步出清。K3價格最終在去年下半年開始反彈，近期更是漲至150元-180元/kg的高位。從趨勢上來說暫時看不到改變的因素，預計K3價格將維持堅挺。兄弟科技K3市場份額高達35%，穩居全球龍頭。假設公司K3年產銷量為2500噸，則K3每漲價50元/kg將增厚公司淨利潤約0.8億元。
隨著落後產能的淘汰，近幾年全球B1產能逐步集中到湖北華中醫藥、天新醫藥、兄弟科技和帝斯曼等四家企業當中，競爭格局趨好，幾家寡頭自2014年以來便采取了盈利最大化而非市場份額最大化的經營策略。疊加下遊需求穩步增長以及環保約束和客戶資源帶來的高準入壁壘，2014年以來B1價格持續上漲，報價陸續突破150元/kg、200元/kg和300元/kg的關口，目前最新價格已達到530元-580元/kg。考慮到B1在其主要應用領域醫藥、食品和飼料等用料成本占比低，下遊客戶對其價格波動相對不敏感，因此預計B1價格的上漲仍將持續。公司是全球前三的B1生產廠家，過去三年B1屢創新高的價格推動了公司淨利潤的快速增長(2014年-2016年公司歸母淨利潤分別為0.4億元、0.82億元和1.68億元)，今年以來B1價格的上漲將繼續增厚公司業績，預計B1每漲價50元/kg，公司淨利潤將增加0.5億元。
近年來，由於吡啶的主要下遊百草枯(一種快速滅生性除草劑)被禁用，導致市場對吡啶的需求下降，進而影響到副產物3-甲基吡啶的供給，從而推動B3價格從去年的40元/kg上漲到目前的80元/kg。公司是全球前四大B3生產企業，現有產能5000噸，另外還有1.3萬噸B3及配套的萬噸3-氰基吡啶產能調試基本結束開始放量，未來將實現原材料的自給自足。預計B3每漲價10元/kg，公司淨利潤將增加0.4億元。
目前具備維生素B5泛酸鈣生產能力的廠家主要有億帆醫藥、新發藥業、山東華辰以及國外的帝斯曼和巴斯夫，行業產能約2.1萬噸，全球總需求約1.8萬噸。2015年底以來由於山東成為環保督察重點整治的省份，山東新發藥業和山東華辰的產能受到較大限製，而兩家產能合計約占全球的四成，受此影響B5價格一路上漲至750元/kg附近的關口。公司5000噸泛酸鈣項目預計會在今年四季度投產進入市場，基於行業供需情況判斷新增B5產能的投放將有個循序漸進的價格，產品盈利仍能保持在相當可觀的水平。預計B5價格維持在500元/kg的中樞，每千噸產銷對應2.4億元淨利潤。
作為維生素行業的龍頭企業，公司有望充分享受產品價格上漲對毛利率的提升。以近兩個月的賣方預測數據為參考，2017年的預計淨利潤普遍落在3.7億元-4億元的區間，2018年的預計淨利潤落在5億元-7億元的區間，對應PE大約分別為25倍和17倍。
新和成：業績彈性或大於其它維生素公司
新和成以維生素E和維生素A為主營業務，此外還積極延伸產業鏈至香精香料領域和新材料領域。目前公司形成了營養品、香精香料和新材料三大業務板塊均衡發展的格局：2016年營養品業務(主要是維生素E和維生素A)實現營收32億元，占總收入的67%；香精香料業務實現營收12億元，占總收入的25%。公司維生素A和維生素E的全球市場份額領先，均為全球前四大生產商。2016年總營收達到50億元，扣非後歸母淨利潤為11.5億元。
由於VA生產流程複雜，需要經過多步合成才能完成，因而成了典型的寡頭壟斷市場，全球僅有帝斯曼、巴斯夫、安迪蘇、新和成、浙江醫藥以及金達威六家生產企業，行業集中度高，具有較強的規模優勢。2015年以來，受海外產能臨時停產、關鍵原材料供給短缺等短期性因素影響，VA價格曆經過山車式漲跌，從2015年底100元/kg的低位一路上行至2016年中320元/kg的高位，隨後又跌落回今年6月的120元/kg。隨著巴斯夫8月檢修的到來，VA價格再度上漲至280元/kg的水平；而隨著下遊飼料產銷旺季的到來，以及疊加環保核查影響，短期供給再度緊缺，VA價格近期已攀升至435元/kg的高位。中期來看，目前VA全球產能約3萬噸，需求約2.5萬噸，考慮到80%左右的開工率，目前行業供需正處於緊平衡狀態。作為全球市場份額靠前、擁有6000噸VA產能的公司而言，隨著價格每上漲10元/kg，公司年淨利潤有望增加4000萬元。
整體而言，公司收入占比較大的維生素A和維生素E行業剛脫離行業底部或仍處於底部，因而其業績彈性或大於其它維生素公司。而對於公司的香精香料和新材料而言，兩大業務板塊均有較大的成長空間。根據天風證券預測，預計2017-2019年歸母淨利潤為13.6億元、15.8億元、18.6億元，對應當前股價PE分別為18/16/14倍。
(原標題：漲價預期較強 維生素行情或持續)
最後更新：2017-10-08 19:03:11