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經典回顧：巴菲特2014年致股東的信

致伯克希爾哈撒韋有限公司的股東：

2013年，伯克希爾的淨值增長了342億美元。2007-2013年這個周期裏，我們成功跑贏了標普指數。在未來的周期中，我們也一樣會跑贏市場。如果沒有做到這一點，我們將愧對於自己的工資。因為大家始終可以買一隻指數基金來獲得和標普500一樣的收益。

今年的伯克希爾

運營方麵，過去的一年結果很不錯——某些方麵甚至非常棒。請看下文：

我們完成了兩項大型收購，花了180億美元完全買下NV Energy，以及亨氏（H.J. Heinz）的大筆股權。兩家公司和我們都非常契合，而且它們的生意都還會紅火一個世紀。

在亨氏的收購中，我們創造了一個未來伯克希爾可能還會使用的合作模式。具體來說，我們和3G Capital的投資者合作完成了收購。3G Capital是由我的朋友Jorge Paulo Lemann領導的一家公司。他的天才合夥人——Bernardo Hees，亨氏的新CEO，以及Alex Behring，公司的董事長，將會負責公司未來的運營。

伯克希爾扮演的角色是財務合夥人。作為財務合夥人，我們花80億美元買下了亨氏分紅率9%的優先股，並且有權利將每年優先回報提高到12%。同時伯克希爾和3G分別出資42.5億美元各買下亨氏一半的普通股。

我們對亨氏的收購看起來和“私募股權”投資的交易非常相似，但是有著本質的不同：伯克希爾不打算賣出公司的任何股份。我們喜歡的是購買更多的股份，而且那很可能發生：3G的部分投資者將來會把他們的股份轉讓給我們，於是我們可以提高持股比例。另外，伯克希爾可以和3G協商，在未來某個合適的時間，在對雙方都有利的情況下，將我們的優先股轉換為普通股（以當時一個合理的估值）。

2013年6月，我們的合作夥伴接手了亨氏，業績喜人。但是在伯克希爾的報表上，來自亨氏的利潤很小，這是由於收購和業務重組形成了13億美元的一次性攤銷。2014年的業績數字就會變得非常明顯。

有了亨氏以後，世界500強公司裏，伯克希爾已經擁有了8.5家公司（忽略關聯關係將它們看作獨立的公司）。現在還剩491.5家等著我們。

NV Energy，由中美洲能源以56億美元買下，隸屬於我們的公共事業板塊，為內華達州88%的人口供電。這筆收購和我們現有的電力事業相輔相成，並且給我們在可再生能源的幾個大項目提供了許多機會。NVEnergy不會是中美洲能源的最後一個大型收購。

MidAmerican Energy（中美洲能源）是我們的“五駕馬車”之一——我們最大的5家非保險公司。2013年中美洲能源稅前利潤創紀錄地達到108億美元，而2012年僅有7.58億。其他的4架馬車分別是BNSF（伯靈頓北方聖特菲鐵路公司）、Iscar（伊斯卡）、Lubrizol（路博潤）和Marmon。

5架馬車中，隻有中美洲能源是9年前伯克希爾就已經擁有的，當時它稅前利潤3.93億。後來，我們相繼以現金收購了另外3家。收購第五家，也就是BNSF的時候，我們支付了70%的現金，剩餘部分通過增發股票支付，這樣我們增發了6.1%的股份。換句話說，現在5駕馬車每年貢獻給伯克希爾的104億利潤，而我們的股票這9年來卻隻有輕微的稀釋。這與我們不單單追求增長，而是要追求每股價值的增長這一目標相符。

如果2014年美國經濟繼續恢複，我們預計5駕馬車的利潤也會隨之增長——大致會增加10億美元左右。

非保險業務裏，我們其他小一些的公司稅前盈利從2012年的39億增長到今年的47億。預計2014年它們也會持續增長。

2013年，伯克希爾最重要的保險業務再次實現了承保盈利——這是連續承保盈利的第11個年頭了，浮存金也還在繼續增加。11年來我們的浮存金——那些不屬於伯克希爾，但是我們可以投資並未伯克希爾賺取收益的錢，從410億增加到了770億。

與此同時，我們累計實現了220億稅前承保利潤，其中2013年30億。而這一切，都起始於我們1967年以860萬美元收購了National Indemnity。

現在我們已經擁有多家卓越的保險公司。最為人所熟知的，GEICO,由1955年伯克希爾完全收購的車險公司（在那之前很多年我們就持有它部分權益了）。1996年GEICO在美國車險企業裏排名第七。現在它排第二，剛剛超過了Allstate。它驚人增長的秘密其實非常簡單：便宜的價格和可靠的服務。

查理和我一直在獵象，我們的公司也在不斷進行補強型收購。去年我們一共有25筆，總計31億美元的此類收購。這些收購從190萬到11億美元不等。查理和我都支持這些收購。它們把資本用在了契合我們現有業務的地方，並且將由我們優秀的經理人團隊管理。結果就是，我們不用幹活，大家卻在賺錢。未來還會有更多類似的補強型收購。整體而言，它們帶來的意義非凡。

去年我們投資了35億，用於確定無疑的補強型投資：購買了兩家我們已經擁有控製權公司的剩餘股權。第一個是Marmon，根據2008年的協議我們獲得了Marnon 100%的權益。另一個是Iscar，Wertheimer家族決定行使它的賣出權，將其持有公司的20%股份轉讓給我們。2006年我們已經獲得了公司的控製權。

兩筆收購讓我們增加了3億的稅前利潤，帶來8億的現金流。但是去年的信中已經講過的，“虛幻”的會計準則要求我們以低於支付金額18億的價格對它入賬，於是減少了伯克希爾的賬麵價值。（這項費用應該記在“超過賬麵價值的資本”項目下；一個報表上沒有的項目）。大家應該明白，這條怪異的會計要求使得伯克希爾內在價值和賬麵價值的差距增加了18億。

2013年，伯克希爾所屬企業在廠房、設備上的資本開支達到110億，幾乎是折舊額的2倍。大約89%的錢投在了美國。我們也在國外投資，但是投資機會的主礦脈還是在美國。

去年多數投資經理沒能戰勝標普500，但是Todd Combs和Ted Weschler輕鬆做到了。他們各自管理的組合都超過了70億美元。他們應得的。

我不得不坦白，他們的投資業績超過了我。（查理提醒我應該加上“超過了一大截”。）如果這種令人慚愧的對比繼續下去，我就隻好閉口不提他倆了。除了投資賺錢以外，Todd和Ted還在諸多方麵為大家創造了價值。他們帶來的價值隻是小荷才露尖尖角：他們都流淌著伯克希爾的血。

去年伯克希爾在“四大”上的投資比例都上升了——美國運通、可口可樂、IBM和富國銀行。我們增持了富國銀行（從2012年底的8.7%增加到9.2%）和IBM（從6.0%到6.3%）。同時，可口可樂和美國運通的股票回購提高了我們的持股比例。我們在可口可樂的持股比例從8.9%提高到9.1%，美國運通的從13.7%提高到14.2%。如果大家覺得百分之零點幾的變動意思不大，那請大家這樣估算一下：我們在四大上的投資，每增加0.1%，伯克希爾每年的利潤就會增加5000萬。

四家公司都擁有良好的業務，並由聰明而且為股東著想的經理人掌管。在伯克希爾，我們情願擁有一家好公司非控製性但大比例的持股，也不願意100%擁有一家普普通通的公司；寧願擁有希望之星的一部分，也不願要一整顆人造鑽石，同樣的道理。

以年末的持股比例計算，2013年四大歸屬於我們的利潤44億。但是在利潤表上，我們隻報告了分紅——大約14億。但是別犯迷煳：沒有報告的30億利潤每一分都和賬上報告的一樣值錢。

4家公司留存的利潤經常被用於回購股票——這將增加未來我們所占的利潤比例，或者投資於有利可圖的新業務。可以預期，我們在“四大”上的每股投資利潤都會不斷顯著增長。倘若事實的確如此，伯克希爾獲得的分紅也將隨之增加，更重要的是，我們的未實現資本收益也會增長。（截止年底，我們在“四大”上的未實現收益累計390億美元。）

相比於那些局限於投資自身能夠運營的業務的公司，我們在投資上的靈活性——大額進行被動投資的意願，讓我們擁有更多優勢。伍迪·艾倫說過，“雙性戀的好處就是，周六晚上約會的概率可以提高一倍。”同樣，我們即投資可以自己運營的業務，又願意被動投資，於是我們源源不斷的現金找尋到合適投資機會的概率也提高了一倍。

2009年年末，在大衰退的陰影中，我們通過了買下BNSF的決定，伯克希爾曆史上最大的收購。當時我把這筆交易稱作是“完全下注於美國經濟的賭博”。

當然這對我們來說也不是新鮮事了：從巴菲特合夥公司1965年買下伯克希爾以來，我們一直在下類似的賭注。以同樣充分的理由。查理和我一直認為“賭”美國長盛不衰，幾乎是一件隻賺不賠的事。

趁著順風，查理和我希望通過以下方式更進一步增加伯克希爾的每股內在價值：1、持續增強各個業務公司的盈利能力；2、繼續通過補強型收購來增加它們的利潤；3、從我們投資的公司的增長中獲益；4、當伯克希爾的股價下跌到相對內在價值有很大折扣時回購公司股票；5、偶爾進行大型的收購。少數情況下，我們也可能通過增發伯克希爾的股票來最大化大家的收益。這些方式都有其堅實的基礎。一個世紀內，BNSF和中美洲能源還將繼續在我們的經濟中扮演重要角色。無論對於公司還是個人，保險業務也依然不可或缺，在這方麵，伯克希爾投入的人力和資金超過其他任何公司。

另外，我們依然會保持高度的財務穩健，維持至少200億的現金及等價物，並避免承擔大規模的短期債務。考慮到方方麵麵的優勢，查理和我非常看好公司的未來。我們感到非常幸運能夠將財富托付給公司管理。

守

望

財

富

預大勢丨慧理財

最後更新：2017-10-08 14:25:33

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