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巴菲特：如何使投資收益最小化

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注：本文選自2005年巴菲特致股東的信

所有的股東作為一個整體而言，如果沒有從天而降的金錢暴雨神話發生的話，根本不可能從公司那裏得到比公司所創造的收益更多的財富。

如今事實上這個家庭的所有這樣那樣的磨擦成本大約要占到所有美國上市公司盈利的20%。

也許牛頓就會發現第四大運動定律——對於投資者整體而言，運動的增加導致了收益的減少。

對於伯克希爾和其他美國股票投資人來說，過去這些年來大把賺錢簡直是輕而易舉的。一個真正稱得上長期的例子是，從1899年12月31日到1999年12月31日的100年間，道瓊斯指數從66點上漲到11,497點（猜一猜需要多大的年增長率才能形成這一結果？在這一部分的結尾，你會看到一個吃驚的答案）。

如此巨大的升幅隻有一個十分簡單的原因：20世紀美國企業經營得非常出色，投資人借企業繁榮的東風賺得盆滿缽滿。目前美國企業經營繼續良好，但如今的投資人由於受到了一係列的傷害，在相當大的程度上減少了他們本來能從投資中實現的收益。

要解釋這一切是怎麼回事，我們得從一個最基本的事實開始：除了一些無足輕重的情況例外(比如企業破產時企業的損失由債權人負擔)，在大多數情況下，所有者們從現在開始到世界末日（Judgment Day）期間所能獲得的收益與他們所擁有的公司總體而言的收益相等。

當然，通過聰明地買入和賣出，投資者A能夠比投資者B獲得更多的收益，但總體而言，A賺的正好相當於B賠的，總的收益還是那麼多。當股市上漲時，所有的投資者都會感覺更有錢了，但一個股東要退出，前提必須是有新的股東加入接替他的位置。如果一個投資者高價賣出，另一個投資者必須高價買入。所有的股東作為一個整體而言，如果沒有從天而降的金錢暴雨神話發生的話，根本不可能從公司那裏得到比公司所創造的收益更多的財富。

實際上，由於“磨擦”成本（“frictional”costs）的存在，股東獲得的收益肯定少於公司的收益。我個人的看法是: 這些成本如今正在越來越高，將會導致股東們未來的收益水平要遠遠低於他們的曆史收益水平。

為了弄清楚這些費用是如何飛漲起來的，你可以這樣想象一下。美國所有的上市公司被一個美國家庭所擁有，而且將永遠如此。我們稱其為Gotrocks。對所得分紅納稅之後，這個家庭的一代接一代依靠他們擁有的公司所獲得的利潤將變得更加富有。目前美國所有上市公司一年的收益約為7,000億美元，這個家庭自然還得花費掉一些錢用於生活，但這個家庭所積蓄的那部分財富將會穩定地以複利不斷地累積財富。在這個Gotrocks大家庭裏，所有的人的財富都以同樣的速度持續增長，一切都十分協調。

但讓我們設想一下，幾個伶牙俐齒的幫助者接近這個家庭，勸說每個家庭成員通過買入某一隻股票和賣出另外一隻股票來取得比其他家庭成員更好的投資業績。這些幫助者十分熱心地答應來處理這些交易，當然他們要收取一定的傭金。

Gotrocks這個大家庭仍然包括美國所有的上市公司，這些交易隻不過是重新安排哪些人持有哪些公司而已，因此，這個家庭每年的總體財富收益在減少。這些家庭成員交易的次數越多，他們從企業收益這個大餅中所分到份額就越少，那些作為經紀人的幫助者分到的份額卻變得越多。

這些作為經紀人的幫助者始終牢記的事實是：交易的活躍性是他們的朋友，因此他們總是想方設法提高客戶交易的活躍性。

不久之後，大多數家庭成員意識到，在這種新的“打敗我兄弟”（“beat-my-brother”）的遊戲中，這些經紀人做得並不好，於是又來了另一批幫助者。

第二批幫助者對每個家庭成員解釋說，隻靠成員們自己的努力是很難勝過其他家庭成員的，他們給出的解決辦法是: “聘用一個經理人，就是我們，我們會做得非常專業。”

第二批幫助者兼經理人繼續使用第一批幫助者兼經紀人進行交易，這些經理人甚至提高了交易的活躍性以致那些經紀人業務更加興隆。總之，企業收益這張大餅的更大一塊兒落入了這兩批幫助者的私囊。

這個大家庭的失望與日俱增。每個家庭成員都聘用了專業人士，但這個家庭整體的財務狀況卻每況愈下，怎麼辦？答案是顯而易見的——要尋求更多的幫助。

第三批幫助者的身份是財務規劃專家和機構谘詢專家，他們正在仔細斟酌向Gotrocks這個大家庭提供關於選擇經理人的建議，已經暈頭暈腦的這個家庭對他們的協助自然非常歡迎。事到如今，這些家庭成員才明白，他們自己既不能選擇合適的股票，也不能選擇合適的選股人。

有人就會產生疑問，為什麼他們還想成功地選擇合適的顧問呢？遺憾的是，Gotrocks這個大家庭並沒有產生類似的疑問，第三批幫助者兼顧問當然肯定不會向他們說明這個問題。

Gotrocks這個大家庭現在要為這三批幫助者支付昂貴的費用，但他們卻發現情況更加不妙，他們陷入了絕望之中。

但就是最後的希望即將破滅之時，第四批幫助者——我們稱其為超級幫助者（the hyper-Helpers）出現了。他們態度十分友好地向這個大家庭解釋，他們至今無法得到理想結果的原因在於現有的三批幫助者（經紀人、經理人、顧問）的積極性沒有充分調動起來，他們隻不過是走過場而已。第四批人說: “你們能指望這些行屍走肉做什麼呢？”

新來的第四批幫助者提出了一個驚人的簡單解決之道——支付更多的報酬。超級幫助者充滿自信地斷言：舍不得孩子套不著狼，為了真正做到超越其他家庭成員的投資業務，每個家庭成員必須付出更多的代價: 在固定的傭金之外，因事而定支付巨額的臨時性報酬。

這個家庭中比較敏銳的成員發現，第四批hyper-Helpers其實就是第二批幫助者兼經理人，隻不過是穿上新的工作服、上麵繡著吸引人的對衝基金（hedgefund）或私人股權投資公司（private equity）而已。可是第四批幫助者向這個大家庭信誓旦旦地說，工作服的變化非常重要，會賜予穿著者一種魔力，就像本來性格溫和的Clark Kent換上超人（Superman）衣服之後就威力無比一樣。這個家庭聽信了他們的解釋，決定全部付清他們的報酬。

這正是我們投資人今天的處境：如果投資人隻是老老實實地躺在搖椅上休息的話，所有上市公司收益中一個創紀錄的比例本來會全部裝進他們的口袋裏，而如今卻落入了隊伍日益龐大的幫助者們的口袋。最近廣為流行的盈利分配機製使這個家庭付出的代價更加昂貴，根據這種分配機製，由於幫助者的聰明或運氣所取得的盈利，大部分歸幫助者所有，而由於幫助者的無能或運氣不好所發生的損失則全部由家庭成員承擔，同時還得支付大筆的固定傭金。

大量的盈利分配安排與此類似，都是幫助者拿大頭，而由Gotrocks這個家庭承擔損失，而且還要為如此安排而享有的特權支付昂貴的費用，因此，我們也許將Gotrocks這個家庭的名字改為Hadrocks更為恰當。如今事實上這個家庭的所有這樣那樣的磨擦成本大約要占到所有美國上市公司盈利的20%，也就是說，支付給幫助者的負擔，使美國股票投資者總體上隻能得到所有上市公司收益的80%，而如果他們靜靜地坐在家裏休息而不聽任何人的建議的話，就能穩穩得到100%。

很久以前，牛頓發現了三大運動定律，這的確是天才的偉大發現（Isaac Newton）。但牛頓的天才卻並沒有延伸到投資中。牛頓在南海泡沫（theSouth Sea Bubble）中損失慘重，後來他對此解釋說: “我能夠計算星球的運動，卻無法計算人類的瘋狂。”如果不是這次投資損失造成的巨大創傷，也許牛頓就會發現第四大運動定律——對於投資者整體而言，運動的增加導致了收益的減少。

這部分開始時提出的問題的答案如下：非常精確地說，20世紀道瓊斯指數從65.73點上漲到11,497.12點，總體上相當於每年5.3%的複利收益率（當然投資者也收到分配的紅利）。要在21世紀得到相同的收益率，道瓊斯指數在2099年12月31日必須上漲到2,011,011.23點才能讓你心滿意足，而我隻要能夠達到2,000,000點就相當滿意了。事實上，在21世紀過去的6年裏，道瓊斯指數根本沒有任何上漲。

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海納投資家

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海納投資家專注餘實戰交易，傳播金融幹貨，組織公益沙龍，不定期分享股票期貨相關培訓課程信息，致力於金融人職業價值提升。而且兼顧原創與好文精選。部分分享文章分享前未能與原作者取得聯係，若涉及版權問題，敬請原作者聯係我們。

最後更新：2017-10-12 13:47:47

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