414
魔兽
投服中心三问江粉磁材 ：估值是否合理、公允？
2017年8月4日中证中小投资者服务中心(简称投服中心)参加了江粉磁材重大资产重组媒体说明会，对本次重组的不确定性、估值的合理和公允性、业绩补偿承诺覆盖率等三方面问题展开问询。
本次重组的不确定性问题
按照《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条的规定，本次交易构成重组上市，需上市公司并购重组审核委员会审核并经中国证监会核准后方可实施。重组上市将严格按照首次公开发行股票上市标准进行，投服中心认为以下问题可能导致本次交易存在不确定性。
一是标的公司部分资产是否存在法律瑕疵？领益科技的子公司东莞领益、苏州领裕、东莞领汇和东莞盛翔拥有的部分厂房和建筑尚未取得权属证书，涉及14.87万平方米。领益科技用于生产经营的自有物业未取得房产证的建筑面积占自有物业的总建筑面积的比例约为10.83%。领益科技部分租赁厂房，出租方无法办理权属证书，存在被拆迁的风险，虽然本次交易标的为股权，但股权背后对应了上述资产。上述情况是否符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条的相关规定？若上述物业产生纠纷或不能续期是否会对领益科技的生产经营产生重大不利影响？
二是标的公司是否违反国家社会保险及住房法律法规。根据草案披露，报告期内领益科技未按照法律规定为所有员工缴纳社会保险及住房公积金，例如2014年至2017年3月末养老保险缴纳比例分别为54%、89%、92%、90%。为员工缴纳住房公积金比例仅为14.42%、17.95%、18.75%、40.5%。领益科技、深圳领胜、深圳领略曾因违反规定而被住房公积金主管部门责令改正。请问上述行为是否违反了法律规定？若是，是否已经取得相关部门就其不是属于重大违法行为的确认？标的公司是否符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第十八条第二款规定。
三是商务部批准事宜。草案显示，本次交易尚需获得商务部对交易涉及的经营者集中审查的审查意见，请问上述审批的进展情况，是否存在实质性法律障碍及对本次交易实施的影响？
请公司及相关中介机构予以解释说明标的公司在以上问题上是否存在违反相关法律规定的情形？本次重大资产重组是否存在被监管部门审核不能通过情形？
估值是否合理、公允？
根据东洲评估出具的东洲评报字[2017]第0493号《评估报告》，截至2017年3月31日，评估基准日归属于母公司股东全部权益账面值为272,757.23万元，市场法下的评估值合计为2,269,400.00万元，评估增值1,996,642.77万元，增值率732.02%；收益法下的评估值合计为2,073,300.00万元，增值1,800,542.77万元，增值率660.13%；最终评估结论采用收益法评估结果，即为2,073,300.00万元。本次交易经交易双方协商确定，领益科技100%股权作价2,073,000.00万元。经研究发现，标的公司的估值存在以下问题：
一是，2016年12月，天职国际会计师事务所(特殊普通合伙)出具天职业字[2016]17191号《审计报告》，其中领益科技截至2016年10月31日的账面净资产为183,281.96万元。国众联资产评估土地房地产估价有限公司出具国众联评报字2016第2-989号《资产评估报告》，领益科技截至2016年10月31日的净资产评估值为236,008.34万元。而5个月后，领益科技100%股权作价2,073,000.00万元。草案虽阐述了两次评估情况差异较大的原因，但是均是定性分析，缺少定量数据支持，不足以确信证明评估结果增值翻倍的合理性。中介机构能否明确、定量的解释两次评估存在差异的具体原因？
二是，根据草案披露的标的资产评估情况，投服中心对所列示的评估假设、增长率和取值存在以下疑问：
首先，评估假设是否过于乐观，没有充分考虑不确定性因素？主要表现如下：
一方面，标的公司及其子公司多数存在享受高新技术企业、双软资质等税收政策下所得税减免或返还的优惠，但该等政策均具有2-3年的有效期，期间后是否能够继续满足条件具有不确定性。另一方面，标的公司客户集中度较高，与前五大客户的合作模式为框架协议加订单的形式，此种模式下标的公司签订合同虽然有效，但未来具体能够产生有效订单存在不确定性，能够得到对企业产生经营影响的有效执行这一基本假设是否过于乐观？
其次，标的公司增长率预测是否合理？
业务收入方面，领益科技2014年-2016年的历史数据表明模切、CNC、冲压、紧固件、组装业务的销售单价呈现下滑或增长率10%以下，但预测的这五项主要业务的销售单价均是呈现增长且增长率均达20%。
以标的公司草案披露的业务数据为例，CNC业务销售单价近三年一期从2.36元下滑至1.82元，上市公司安洁科技并购威博精密的同属一家评估机构采用未来收益预测时显示威博精密各类产品的单价2015年至2021年呈现下滑趋势，但领益科技预测却呈现上升趋势。紧固件业务近三年一期需求减少且预计短期内不可逆，但预测2017-2021年增长率69%。组装业务上近三年一期销售单价从14.89下降到5.10元，销量从13万上升至约2740万元，草案预测未来三年有较大增长，仅凭该业务的描述即预期2017年至2021年销售单价及销量均出现成倍增长，导致组装业务收入出现8.8倍的增长。上述预测有无具体行业分析报告和定量数据支持收入预测？标的公司收入预测与公司的历史数据及行业发展趋势不符的合理性为何？
再次，标的公司未来成本预测是否合理？根据草案，标的公司预测成本的增长率较低，预测的绝对数字较少，与公司预测的营业收入高增长率是否相匹配，主要表现在以下几个方面：
在财务成本方面，仅考察了目前已生效的贷款合同在未来发生的财务成本，而企业的财务成本随着经营规模及营收的扩大而上升，标的公司的营收以年均30%的速度增长，而财务成本预测未有等价增长，与企业一般发展规律不相符。
在人工成本方面，预测标的公司直接人工成本时仅根据标的资产主要生产基地的最低职工工资标准复合增长率平均值6.2%来预测领益科技直接人工成本每年上涨约6%，并未考虑人员数量增长。
在毛利率方面，标的公司预测2017年至2021年毛利率均保持在30%左右，高于同行业上市公司平均毛利率(均在23%-26%间)的合理性为何？
请问上述预测的依据为何？与公司预测的高增长不相匹配是否具有合理性？
最后，折现率取值是否合理？根据草案标的公司选取的折现率为10.2%低于所有对比上市公司的最小值10.96%，会直接导致标的公司的估值偏高，其依据何在？
综上，标的资产评估存在评价假设具有不确定性、评估参数和取值与历史数据和行业一般规律相违背等问题，请问公司和相关中介机构本次评估假设是否不够谨慎？是否存在标的资产估值过高情形？
三是，上市公司于2016年收购东方亮彩100%股权，增值率363.52%，2015年收购帝晶光电100%股权，增值率为221.71%，同时，结合近期6家上市公司同行业并购标的案例来看(去除奋达科技并购富诚达股东分红因素)，平均评估增值率为484.64%，且本次交易领益科技承诺期复核增长率27.37%，在同行业并购标的处于略高于平均水平，请说明本次并购增值率达660.13%，高于同行业并购平均评估增值率的依据是什么？
业绩承诺能否实现及覆盖率问题
一是，草案披露的利润承诺期间为2017年、2018年及2019年。2017年当前仅剩下5个月，若本次交易无法在2017年度内实施完毕，业绩承诺期是否延续至2020年及以后？请标的公司及相关中介机构予以明确说明。
二是，草案披露，标的公司3年累计承诺业绩45亿元，对评估值(207.3亿元)的覆盖率为21.71%，而同行业上市公司并购标的累计承诺业绩对评估值的平均覆盖率为33.39%，标的公司累计承诺业绩覆盖率低于同行业平均水平11个百分点。请问标的公司累计承诺业绩覆盖率低于同行业平均水平的依据是什么？
最后更新：2017-08-05 00:57:34