金融監管持續強化下，A股將走向何方？

金融監管事件對資本市場有著巨大影響。上周五，證監會提出有關證券基金“通道業務”的監管，本周前兩日，A股市場以下跌回應，更能代表市場平均水平的中證500指數周一和周二累計大跌近4%。

文/飛笛智投研究員周毅

以下文字來自飛笛智投產品：今日必知

金融監管是近期資本市場上重要的關注點，金融監管事件往往會給市場帶來很大的波瀾。上周五，證監會提出有關證券基金“通道業務”的監管，本周前兩日，A股市場以下跌回應，更能代表市場平均水平的中證500指數周一和周二累計大跌近4%。

金融監管事件對資本市場的巨大影響與目前金融市場去杠杆防風險抑泡沫的大環境有很強的關係。在金融去杠杆的背景下，資金將持續離開虛擬市場，債券市場的利率水平易漲難跌，並會出現間歇式的流動性緊張，個別金融機構甚至會出現兌付困難，違約黑天鵝事件不免發生。金融監管事件會脈衝性去推動金融去杠杆，將加劇投資者對資金流動性、黑天鵝事件發生的擔憂，從而導致市場大的波動。

金融去杠杆是一場不得不打的硬仗

金融去杠杆是2016年下半年以來的政策主線。麵對經濟下行、金融業膨脹速度過快、美國進入加息周期等不利因素，防控金融風險勢在必行。

經濟下行，風險加大

我國經濟由高速增長轉變為中高速增長，原來被高速度所掩蓋的一些結構性矛盾和體製性問題逐漸暴露。經濟下行對金融體係的壓力主要體現在非銀行金融機構。相關機構測算，如果經濟增長速度下降2個百分點，即使金融體係中商業銀行增加一些新的不良貸款，尚不至於導致係統性風險，但如果問題出在外圍，例如影子銀行、信托產品、互聯網金融等領域，有學者認為這將會導致中國出現“雷曼時刻”。同時，房地產下行可能帶來地方財政的壓力，地方政府債務發生風險的概率增加。

圖1 我國GDP按季增速

圖片來源：飛笛資訊大數據

金融業膨脹速度過快，經濟“脫實向虛”

在2009年“四萬億計劃”實施後，信用過度擴張帶來經濟過熱以及債務攀升等問題，貨幣政策與財政政策不得不收緊，抑製地方政府債務、企業杠杆以及資產泡沫膨脹，這給市場帶來巨大壓力。2014年，在這種壓力還沒有轉換成有效去杠杆的背景下，貨幣政策再次放鬆，釀成了今天影子銀行與金融泡沫無序膨脹，這些從目前我國的金融業的規模可以得到有效反應。

2007年時我國銀行業資產總規模隻有54萬億，截至今年一季度末則達到236萬億，增長了3.4倍，而同時期GDP才增加了1倍多。保險公司的總資產規模從07年的不足3萬億增加到當前的16萬億以上；信托、券商、基金的擴張更加迅速，信托業資產從2010年的不足3萬億增加到去年底的20萬億；證券公司的總資產雖然不足6萬億，但是資管規模卻從11年時的不足3000億增加到去年底的17.8萬億；公募基金規模從10年的2.5萬億增加到9萬億，而增長部分主要來自專戶業務，12年時不足1萬億，當前已在6萬億以上；基金子公司專戶業務五年內從無到有，當前規模也在10萬億以上。

圖2 金融子行業規模近三年年化增速（%）

圖片來源：海通證券研究所

美國進入加息周期，我國利率有上升預期

2015年12月16日，美聯儲將聯邦基金利率上調25個基點到0.25%至0.5%的水平，美國由此開始進入加息周期。截至2017年4月，美聯儲共加息3次，利率到0.75%～1%，市場普遍預測，2017年美聯儲還將加息2次，到年底聯邦基金利率有望達到1.25%～1.5%，於此同時，美聯儲漸進縮表將被提上日程。

美聯儲的加息給我國造成很大的資本外流壓力，造成國內流動性緊張，推動市場利率上行；同時，我國為了避免資本發生較大外流,也有意適度提升利率，在年初的央票利率上調可見一斑。

利率的上行加造成債券價格下挫、企業貸款利率增加、房地產市場承壓，如果金融杠杆比率過高，很容易發生係統性風險。

圖3 十年期國債到期收益率

數據來源：飛笛資訊大數據

金融去杠杆進程

2016年7月26日中央政治局二季度會議強調“抑製資產泡沫”，金融去杠杆政策持續推進。

圖表4 金融去杠杆進程

圖表來源：飛笛資訊大數據

進入2017年，金融去杠杆持續推進，金融監管成為金融去杠杆的主要推動力。

圖表5 金融監管相關信息

資訊來源：飛笛資訊每時每刻

去杠杆下的A股市場

利率上行對大盤走勢的影響

利率的上行致股市承壓，在利率出現急速上漲或者突破某一區間時，對大市的影響尤為明顯。

圖表6 國債收益率與上證指數

圖表來源：飛笛資訊大數據

10年期國債到期收益率從2016年8月跌破2.7%企穩後一直處於上升的態勢，目前在3.6%～3.7%水平，而上證指數目前和2016年8月基本持平，都在3100點左右，上證指數走勢偏強，而中小創基本處於下跌態勢。

我們通過10年期國債到期收益率和同期上證指數之間走勢進行對比，發現了兩個關聯度比較大的點：一是2016年11月下旬～12月中旬，10年期國債到期收益率從2.90%左右躍升到3.30%左右，不到一個月時間收益率上升了40BP，與此對比，上證指數從11月29日的高點3301.21下跌到12月20日的低點3102.88，跌幅達到6%，而創業板指數的跌幅10.25%；二是在2017年4月11日，10年期國債到期收益率突破3.4%時，上證指數同期最大跌幅為7.94%，而創業板為9.60%。

金融監管持續強化下，A股將走向何方？

金融監管對大盤走勢的影響

在重要會議定調時，上證指數出現了小幅調整，在監管機構公布監管具體措施或執行情況時，上證指數出現了明顯的下跌。

圖表7 上證指數走勢與金融監管