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人物
知名私募：擁抱大牛市 龍頭股還有很大空間
國慶前夕，中國基金報記者深入采訪多家知名私募，總結前三季度市場特點，並重點對四季度乃至較長時間股市的走向和機會進行分析，在菁英時代執行總裁吳小紅、瑞天投資公司投資總監李鵬和榕樹投資總經理翟敬勇看來，四季度市場仍充滿機會，牛市意味漸濃，而深入挖掘確定性高成長行業中的優質龍頭股將是取勝主要策略。
深圳菁英時代資本管理有限公司執行總裁、基金經理吳小紅：
繼續深挖未來擁有確定性高成長、巨大市場空間的產業
中國基金報記者：您主要抓住了哪些投資機會為產品貢獻了收益？是怎麼分析其背後的邏輯的？
吳小紅：今年我們主要在新能源汽車、新能源以及電子半導體的板塊上獲得了不錯的收益。在投資板塊的選擇上，我們秉承價值成長的投資理念，上述板塊代表了國家經濟發展的趨勢性方向，在未來相當長時期內具有巨大的、持續的成長空間。今年這幾個行業的生命周期，不論是行業整體的發展態勢還是行業內企業的盈利狀況，都出現了明顯的變化特征，邁開加速成長的步伐。在投資標的的選擇上，我們依據自上而下的選股策略，優選行業龍頭企業以及具備基本麵拐點特征的公司，進行深度研究且持續跟蹤，長期持有。而在投資時點的把握上，每一次因為市場的短期調整都給我們帶來了很好的建倉買入機會，比如今年一、二季度新能源汽車行業受到補貼退坡的影響，景氣度較低，就為我們買入提供了很好的良機。
中國基金報記者：今年前三個季度的市場特點是什麼？這一時間段投資麵臨哪些難點？您個人在這一階段中有哪些思考？
吳小紅：今年前三季度市場呈現出明顯的結構化特征：上半年是白馬龍頭牛氣衝天，小創概念跌跌不休；三季度新能源汽車板塊全線啟動，周期股在供給側改革的背景下盈利提升，估值修複；近期電子行業也開始崛起；總體而言，中國市場正逐漸走向成熟，基本麵分析和價值投資成為主流是市場變化背後的主因。中國經濟底部複蘇，轉型升級是今年市場基本麵的大背景，但是資金層麵總體偏緊，尤其是四五月份金融去杠杆引起了市場短期的陣痛，之後政策釋放暖意，市場企穩上行，真正優質的成長型企業估值修複股價甚至創出新高。
今年投資的難點是投資方向的把握以及能否堅定持有。由於上半年市場的結構性特征，並不是所有的品種都會表現出色。上半年我們持有的一部分品種表現平平，但基於對宏觀經濟、行業和公司的深刻認識，我們能夠有堅守和等待的信心並最終取得較好的回報，這也更加堅定了我們對於價值成長投資理念的認知和實踐。投資中的堅守和信念是最難能可貴的。
中國基金報記者：白馬股上半年積累了不少漲幅，到了三季度中小創崛起，市場風格是否會切換也有不同的聲音，您對四季度的市場趨勢如何判斷？
吳小紅：中國資本市場正在走向成熟，基本麵分析和價值投資為越來越多的投資者認可。白馬股由於盈利能力和估值優勢在上半年受到了市場的認可，從短期看已經積累了不小的絕對漲幅，但中國經濟在複蘇，同時投資者結構趨於成熟理性，因此從中長期看，我們覺得白馬股當前的漲幅比較合理。此外，三季度市場環境的轉暖，前期部分優秀的成長型公司也回落到合適的價格，他們的企穩回升帶動了中小創的崛起。長期來看，中國資本市場走向成熟是不可逆的大趨勢，價值投資會逐漸成為市場的主流，這條主邏輯不會改變，市場風格也會順應這條邏輯。
中國基金報記者：電子和新能源汽車兩大板塊三季度如火如荼，後續這種市場熱度和走勢是否能持續？
吳小紅：這兩個行業符合國家經濟未來發展的方向，受益於需求端的拉動，長期來看成長空間巨大，中期的爆發力也極強，是我們重點關注和布局的行業。當然，這兩大板塊三季度的良好表現有多方麵原因：二季度的金融去杠杆為行業內優質的公司提供了很好的買點；三季度後新能源汽車行業的基本麵也開始回暖，極具吸引力的價格，確定性的成長為股價的上行打下了良好的基礎，新能源汽車板塊率先啟動；而受益於市場的回暖，投資者信心增強，同時有新能源汽車的示範效應，電子板塊在近期也不俗的表現。
不過短期市場的熱度較高，造成板塊的整體上行，估值迅速提高，存在一定的回調需求，但長期來看，這兩個行業基本麵向好，長期趨勢向上；當估值回到較合理水平時，行業內優秀的龍頭公司極具投資價值。
中國基金報記者：港股不斷創出新高，是否還具有估值優勢？是否能延續慢牛行情？在配置港股上您有何投資建議？
吳小紅：港股的不斷上行背後是中國經濟複蘇的大背景，全球角度來看其估值又極具優勢，是價值窪地，海內外資金共同推動市場向上；當前從估值的角度，港股還是全球最便宜的市場之一。中國經濟的轉型升級，企業盈利的改善，又為港股繼續延續慢牛行情提供支持。港股的配置上我們建議沿著價值成長的主線，尋找估值便宜且未來有成長空間的優質龍頭公司，等待合適的機會介入。
中國基金報記者：四季度您的操作策略和布局方向是怎麼樣的？市場上有哪些值得關注的板塊？
吳小紅：四季度我們會繼續深挖未來擁有確定性高成長、巨大市場空間的產業。具體而言，我們會堅守價值成長的投資理念，繼續關注符合國家未來經濟發展大趨勢的行業，在行業景氣度處於短周期低點或者爆發前介入其中的優秀龍頭公司，享受公司成長帶來的回報。新能源汽車和電子行業回調到合適估值的時候具有長期投資價值，同時在消費升級的大背景下，醫藥板塊中一些優質的成長型公司值得重點關注。
中國基金報記者：這麼多年投資經曆，您最深的感悟是什麼？
吳小紅：今年是菁英時代公司自2006年創立以來的第十一個年頭，總結過去十一個春秋的投資曆程，公司對於投資的“取舍”有了深刻的認識。我們認為，投資的“取舍之道”，在於三“取”三“舍”。第一，對大勢的“取”，大勢是什麼？大勢是對國家未來的布局和經濟大勢的判斷，是對產業投資機會的研判；而“舍”則是對短期股價波動的“舍”。第二，保持農民的心態，對於投資公司的長期穩健持續經營的“取”；“舍”是對於短期誘惑和短期利益的“舍”。第三，設置投資禁區，對於理念相同、誌同道合的客戶的“取”；“舍”是對杠杆交易的“舍”。
廣東瑞天投資管理公司投資總監李鵬：
A股未來還是結構性行情，優質成長股與低估值兩手抓
經濟增長漸漸呈現出新動力，但短期風險仍需謹慎
長期來看，股市終將是宏觀經濟的晴雨表，回顧過去幾輪較大的股市行情，基本都伴隨著宏觀經濟向好或改善的預期，當前，我們認為宏觀經濟仍舊處於新舊周期的交接階段，但是向好的因素正在慢慢出現。
首先，自去年四季度開始，國內經濟開始築底向上，GDP從2016年上半年的6.7%慢慢回升至今年二季度的6.9%，而觀察更為頻繁的PMI數據也持續保持在50的枯榮線上，並且這個結果是在政府推行金融去杠杆的背景下出現的，也就說經濟自身開始體現出一些韌性。其中，這個韌性的來源應該是供給側改革帶來的落後產能出清，使得行業龍頭的盈利能力上升，企業資產負債表得以改善，並且進一步降低金融市場的壞賬風險，提高資產質量，讓經濟持續往良性的方向發展。
與此同時，海外經濟也在持續的複蘇，美國，歐洲，日本三大經濟體都在持續向好，其中美國與歐洲的經濟複蘇尤為顯著，最新的數據均顯示其PMI持續創新高。而且不約而同的是，美國以及歐洲都因為對未來經濟保持信心，相繼提出“縮表”。在這樣的背景下，我國出口業務在未來有望持續向好。
但值得注意的是，房地產投資，汽車消費，以及金融去杠杆等不確定因素是否會對明年的中國經濟造成短期的衝擊仍需觀察。
房地產方麵，雖然今年房地產市場的整體表現一般，但是三四線的房地產銷售非常好，大大超出市場預期，但究其原因，主要還是國家棚改資金直接帶動了三四線城市的購買力，然而往後，目前三四線城市的庫存問題已得到了很好的解決，未來行政去庫的力量將大幅減弱，與此同時高貸款利率，高首付比例，限購等政策目前沒有看到退出的意向，若政策基調不變，明年的地產市場較為擔憂，這將對後續的地產開發投資，以及相關的消費帶來負麵效應。
汽車消費明年也是一個壓力較大的板塊，因為經過連續兩年的減稅刺激，明年的消費需求可能會迎來回落。最後值得注意的是，本屆中央政府對於GDP的訴求要比以往要低，經濟質量比經濟數量更重要是本屆管理層的核心思想，因此，在未觸及經濟增長底線的前提下，金融去杠杆的力度可能會加大，這樣會不會對經濟造成階段性的衝擊仍需觀察。
結構性行情的機會更大，價值投資仍將是主流
供給側改革，金融去杠杆，房地產調控，這些政策的重點都是把降低係統風險，提升經濟質量作為第一工作目標，在這樣的宏觀指引以及流動性環境下，預計難以出現係統性牛市。但是由於經濟質量的提升，預計行業的龍頭企業將獲得好於市場整體表現，提前複蘇，而上市公司本身就比非上市公司在經營規模，技術實力，融資能力等方麵有更多的優勢，應該是屬於經濟質量提升的受益者。通過觀察A股上市公司的ROE數據可見，自去年3季度起，A股上市公司的整體ROE不斷提升，相信隨著改革的推進，隻要未來經濟的體量能維持在一個穩定的水平，那麼單單是行業集中度的提升，便可給上市公司帶來盈利的增長。因此我們認為A股市場繼續大幅下行的可能性也不大。
總體來說，我們認為A股市場未來仍舊是結構性行情的機會更大，而機會在於有真實業績支撐的公司或行業。因為通過上述的回顧可知，當前投資者的投資風格回歸企業價值的原因是基於準注冊製的推行，以及流動性受限的環境，在這兩個條件沒有發生改變之前，A股處於價值回歸的投資風格預計不會發生變化。
但這裏需要提醒的是，價值回歸，不能簡單地理解成估值較低的股票就會漲，估值較高的股票就會跌，還需要注意企業本身的成長能力，擁有真實高成長能力的企業，對應相對較高的估值水平是合理的，因此價值回歸的正確理解是投資者會更關注企業的估值與成長性的匹配。
兩條主線尋找未來投資機會
在當前的市場背景條件下，我們認為在適度控製投資倉位的前提下，可以通過兩條主線來尋找投資機會，第一，從自上而下的角度，甄選出符合國家產業導向，未來2-3年處於成長周期的行業，在估值合適的情況下布局相關的行業龍頭企業，其中，環保限產相關，新能源汽車，汽車零部件，半導體，工業自動化領域在來年甚至更長的時間周期上看，都具有不錯的投資機會。第二條主線是，從自下而上的角度，優選估值處於絕對低位的傳統行業龍頭企業，尋找這些公司新業務爆發的拐點性投資機會。
我們認為“便宜就是硬道理”這句話用在股票市場上是再合適不過的。雖然過去一段相當長的時間裏，A股市場上“投機”風格盛行，在過去炒即將退市的ST股或許還是不錯的賺錢策略，但是通過我們過去多年的觀察以及數據驗證發現，低估值，高股息的股票長期來看往往能帶來非常可觀的投資回報。例如，我們通過模擬長期持有A股以及港股市場上股息率最高的股票組合，發現這樣的組合在過去10多年的時間裏能持續獲得超額投資收益，並帶來非常可觀的絕對收益。
深圳市榕樹投資總經理翟敬勇：
擁抱大牛市，龍頭股還有很大空間
2016年3月份以來，A股市場告別了異常波動，走出了非常分化的平穩行情，有人稱之為震蕩市，有人認為是結構性牛市行情。價值投資者當中，多認為這一年多以來，市場已經走出明顯牛市行情。
當價值股的牛市行情走到現在，究竟是估值修複完成，還是牛市仍在進行中，市場也有不少分歧。就此，中國基金報記者近日專訪了一位價值投資的堅守者，深圳市榕樹投資管理有限公司(簡稱“榕樹投資”)創始人、總經理、首席投資執行官翟敬勇。
受益於這兩年題材炒作向價值回歸行情，榕樹投資在A股市場有所斬獲。作為私募管理人，翟敬勇非常注重風控，但在當前盈利不低的背景下，他還是基本堅持滿倉持股(九成五倉位)，因為他認為現在是大牛市，要擁抱大牛市。他目前看好消費升級、蘋果產業鏈和醫藥行業。
從“迎接大牛市”到“擁抱大牛市”
翟敬勇表示，2016年1月熔斷時就判斷機會來了。第一是從博弈的角度，國家隊估計2萬億持倉被套，而1、2月份市場底部時，兩市真正流通的市值(剔除國有大股東持股一般不賣等情形)不到10萬億，而中國的M2(廣義貨幣)接近140萬億，居民銀行存款有50多萬億，比照而言股市實際流通市值肯定是偏低的。並且當時很多藍籌股已經跌不下去了。
其次，從基本麵來看，很多大宗商品已經開始見底。比如2016年初，動力煤期貨價格已經跌到300元附近開始反轉；鋼鐵價格也觸底回升，銷量也出來了，所以3月份去了幾十家公司調研，直覺是經濟觸底。就繼續跑上市公司調研，買大周期股+大消費股。
翟敬勇說，到2016年中期，看到險資開始大量買股票，一般而言險資買股票本身就是比較積極的行為，而到後麵險資甚至大量舉牌，翟敬勇判斷A股會迎來長達3到5年的大牛市，就在公司內部提出“迎接大牛市”口號。
翟敬勇稱大牛市的判斷有兩個基礎。第一個是傳統經濟的複蘇。到今年6月份，各項經濟數據出來了，克強指數，公路、鐵路、航空、發電量等指數都是高增長。看到這些數據時，便清晰地判斷出經濟全麵回升。
在翟敬勇看來，傳統經濟的回升離不開兩點，首先，國家2013年開始推行供給側改革，供給側改革首要就是產能出清，出清的過程中加速了大宗價格的趕底，觸底之後便是回升。所以可以看到，螺紋鋼從1600元漲到3900元，煤從288元漲到630元。其次，國家強力推進傳統產業的整合。2014年南車北車合並，2016年寶鋼武鋼合並，2015年鋼鐵全行業虧損，現在寶鋼一家的利潤占到整個行業的70%。
翟敬勇表示，傳統經濟已經全麵觸底，未來會全麵複蘇，進入長期繁榮，是可以期待的。
而在新經濟方麵。比如騰訊、阿裏，兩家互聯網巨頭，今年上半年淨利潤，都是50%以上的增長，大象也能跳舞。大牛市，不是說指數上漲才叫大牛市，而是有一批領導型企業、龍頭企業不斷能掙錢才叫大牛市，能掙錢，PE(市盈率)就低，所以看現在藍籌漲了好多，PE還是很低；美國領袖級企業也是長達8年的上漲，騰訊也漲了近100倍。A股以後也會出現這種情況。
並且，據翟敬勇觀察，房地產調控全麵鋪開，樓市的資金正在逐漸湧入股市，未來股市的資金會越來越寬裕。
基於上述判斷，翟敬勇稱，現在旗幟鮮明地提出“擁抱大牛市”！
大牛市下龍頭企業會繼續走強
判斷大牛市，那麼翟敬勇看好哪些股票呢？
翟敬勇表示，中國經濟在發生顛覆性變化，各個行業的龍頭強者恒強，龍頭企業的盈利才剛剛開始。中國有龐大的產業鏈，中國製造已經上升到高端製造業，規模效應的存在，龍頭企業的優勢會越加明顯。
翟敬勇表示，長期看好智能汽車、智能手機、大消費；結合當前市場情況，四季度關注三方麵，第一是消費升級，包括可選消費品、家居製造、出行等；第二是蘋果產業鏈，這次iPhone X雖然有很多人吐槽，但實際上是顛覆式的，包括AR技術、投影無線傳輸，翟敬勇預計明年會大賣，柔性屏的市場會起來，這個產業鏈值得看好；第三是醫藥行業。
對於智能汽車和智能手機，翟敬勇稱，現在全球一年銷售8000萬輛汽車，中國今年估計賣2800萬輛，平均10萬元一輛，就2.8萬億元，市場空間巨大，中國和歐洲對燃油車都有時間表，智能汽車伴隨著電動汽車的過渡。未來智能汽車是一個絕對能找到10倍以上空間的行業；其次是手機，全球一年銷售15億部手機，中國一年銷售4.5億部，如果一部手機1000元，就是4500億元，如果2000元，相當於將近一萬億元的銷售額。手機行業誕生出最偉大的公司蘋果，市值8000億美金。
好股好價滿倉操作
擁抱大牛市，選擇好股票，翟敬勇正接近滿倉操作。
翟敬勇表示，從去年四季度開始就提高倉位，今年倉位一直在9成5以上，但每月的回撤最高不超過個位數。具體持股，奉行“好股好價”的原則，持倉組合一般是15-18隻股票，分在4-5個行業裏，包括消費、金融、能源、AI智能、傳媒。
組合分為戰略投資品種和策略投資品種。戰略性投資一般會有5隻，倉位在5%至15%之間，上半年比重高時占到70%。戰略投資品種一般具有以下幾個特點，一是企業治理結構非常完善；二是商業模式清晰，產品具有壟斷性；三是具有長期穩定的回報。戰略品種一般長期持有。而策略投資品種會不斷輪動，根據估值性價比等，每個階段重心不一樣。比如今年一季度側重消費和能源，二季度精細化工和保險，三季度側重大眾消費品和券商、AI智能，九月則加配醫藥。
雖然是價值投資者，但作為私募基金管理人，考慮投資人持倉感受，翟敬勇說也要非常注重風控和回撤，每投一個公司得先把風險收益比算好；第二是，組合雖不做個股止損，但做整體基金淨值風控，回撤達到一定程度也會有相應倉位調整。
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私募：未來兩到三年A股很可能開啟全麵牛市
2016年中期至今，A股市場演繹了結構性牛市，市場信心得以恢複。本輪結構性牛市的背景是供給側改革推動周期性行業的資產負債表修複，銀行業資產質量得到改善，進而相關周期性行業估值得以向上修正。除此之外，經濟預期改善帶來大類消費品的業績向上拐頭，消費電子領域的產品創新也推動細分產業公司產品量增價升，共同造就了過去一年多的“漂亮50”或稱“白馬股”的行情。2017年市場的另外一個明顯特征是行業龍頭溢價。傳統行業經曆過三五年的洗牌後，剩下的行業龍頭無論是在成本管控還在產能投放上，都大大優於其他小型企業，因此，在需求小幅增長而且環保要求越來越嚴格背景下，龍頭企業的議價能力越來越強，數據顯示，即便是周期性行業，龍頭的利潤增長大幅超越行業平均水平且增長的穩定性變強。
展望後市，我們認為，A股的結構性牛市正在進行，是牛市的預熱階段，未來兩到三年很有可能開啟全麵牛市。在中國，必須從大的政治經濟格局來判斷中長期的市場走勢。隨著“一帶一路”的推進以及自身軍事實力的增強，中國在全球地緣政治的影響力會大大增加，中國過去多年累積的強大的製造能力向國外輸出，將使得人民幣在國際貨幣體係表現強勢。多重因素共同推動必然會引發一輪新的牛市。
近兩年金融業去杠杆的整頓，股票市場調整最為劇烈，是去杠杆最為徹底的一個市場，自然也是風險釋放的最為徹底的一個市場。從市場自身的運行趨勢來看，結構性牛市已經悄然開啟了。市場穩定的基石，包括大金融、大消費的藍籌公司，雖然漲了一些，但估值與國際同業相比仍舊不高。經濟領域，過去兩年進行的供給側改革取得初步成功，以房地產行業為首的周期性行業杠杆降低，使得整體經濟韌性大大增加。創業板股票經過兩年持續的下跌調整，估值也在朝合理區間回歸。
中國的經濟結構轉型已經取得初步成功，一個最為直觀最有說服力的結果是，在全球前十大市值的公司中，中國的互聯網公司占據兩席，分別是騰訊和阿裏。有越來越多的公司具備世界影響力，比如華為、百度、小米、京東等，這些新興行業的龍頭公司的淨利潤增長速度動輒超過50%。微觀企業的表現就是一個國家經濟結構最好的映射。我們有理由相信，經濟轉型的結果最後也一定會反映到股票市場。
房地產經曆兩年的去庫存後，成效顯著。三季度從中央到地方出台了一係列促進房地產市場平穩發展的長效政策，我們解讀政策的目的是較為明確的，就是對房地產的漲幅嚴格管控，對房地產市場的流動性嚴格管控。而以往的經驗證明，房地產市場的階段性調整往往對應著股市的上漲。
2017年是2015年股市異常波動之後信心得以恢複的一年，從公募私募的淨值表現看，今年10%以上正收益的基金產品不在少數，市場已經初步具備賺錢效應。根據以往牛熊轉換的規律，隨著市場的進一步回暖，2018、2019年，市場將迎來增量資金的入市。近期業內幾隻業績較好的產品持續營銷，就出現了久違的火爆認購景象，這是市場回暖的初步特征。
A股市場最壞的階段已經過去了，未來兩年，大金融、大消費行業將走出慢牛走勢，新能源車、消費電子、5G、傳媒等新興行業仍將牛股頻出，把握好主線，深入研究，不急不躁，就能夠取得較好的收益。
(作者係承澤資產CEO曹雄飛)
(來源：中國基金報)
知名私募研判四季度：A股結構性牛市或向全麵慢牛轉變
國慶節前，中國基金報記者約訪多位知名私募董事長，對今年市場和投資進行總結，並對A股未來投資機會進行剖析。今日對話私募董事長分別為：
望正資產董事長王鵬輝、映雪投資董事長鄭宇、悟空投資董事長鮑際剛
望正資產王鵬輝：投資需要更多耐心 A股有望繼續穩中前行
華中科技大學學士、經濟學碩士。曾先後擔任融通基金行業研究員、景順長城基金副總經理、投資總監。自2007年9月起擔任基金經理。具有15年證券、基金從業經驗。2015年1月起任職深圳望正資產管理有限公司董事長。
“奔私”三年，曾經的公募明星投資總監王鵬輝，私募也做的風生水起。今年較好把握住了電動車產業鏈的投資機會。對於今年市場的變化，王鵬輝表示，市場越來越成熟，投資需要更多耐心；對於6月份重點配置了電動車產業鏈；王鵬輝認為，當時位置該板塊長期發展趨勢確定，中短期低點明確。展望未來，他認為A股有望繼續保持過去穩中前行之趨勢。
中國基金報記者：今年您主要抓住了哪些投資機會為產品貢獻了收益？是怎麼分析其背後的邏輯的？
王鵬輝：我們在一二季度配置了白酒為代表的消費行業，實現了一定的收益。二季度末，簡單的白馬龍頭的價值重估行情最甜蜜的階段基本結束，大家回歸到同一起跑線，之後的阿爾法來源將會更多地由成長因子來解釋。站在6月份的時間點，縱觀A股多個行業，電動車這一子行業極具吸引力，長期發展趨勢確定，中短期低點明確，估值和股價相對低位。因此我們在三季度重點配置了電動車產業鏈，取得了良好的效果。
中國基金報記者：白馬股上半年積累了不少漲幅，到了三季度中小創崛起，市場風格是否會切換也有不同的聲音，您對四季度的市場趨勢如何判斷？市場背後的邏輯是否在發生變化？
王鵬輝：市場前三季度的表現是劃時代的，過去多年阿爾法最高的小市值因子失靈，白馬龍頭在壓抑多年之後，快速實現了價值回歸，估值提升到了前所未有的高位。市場更進一步走向成熟，核心推動力來自監管層2016年以來的一係列政策。難點在於心理的變化，是不是相信中國的未來，是不是相信監管的持續性，是不是相信龍頭企業持續的價值創造能力，是不是相信成長終歸會帶來價值。反思前三季度，在中國越來越好，市場越來越成熟的背景下，投資需要更多的耐心。
中國基金報記者：預期四季度市場風格會有怎樣的變化？
王鵬輝：展望四季度，A股有望繼續保持過去穩中前行之趨勢。白馬龍頭價值重估邏輯不會簡單重複，長期成長將會越來越受到市場的關注。我們不會期望普遍的風格切換，因為由此建立組合將會麵臨過多的波動，並且不具備堅持的基礎。
中國基金報記者：電子和新能源汽車兩大板塊三季度如火如荼，後續這種市場熱度和走勢是否能持續？
王鵬輝：電子行業和電動車行業在三季度表現優異，長期而言，這兩個產業未來都具有很好的發展前景，短期熱度難以判斷，但其中兩類企業還是應該密切關注，一類是具有創新能力的企業，一類是發展戰略與行業匹配度高的企業。
中國基金報記者：四季度您的操作策略和布局方向是怎麼樣的？市場上有哪些值得關注的板塊？
王鵬輝：四季度我們重點布局受宏觀因素影響較小的行業，優選其中估值與長期增長匹配的企業。
中國基金報記者：多年投資，你最深的感悟是什麼？
王鵬輝：多年投資最深的感悟是研究能夠創造價值，適當的耐心可以收獲更多的成果。
映雪投資鄭宇：四季度市場風格轉換推進小股票風險降低
映雪投資董事長鄭宇：中歐國際工商學院EMBA，廈門大學經濟學學士。十八年資本市場投資經驗。曾任國盛證券自營部門負責人，在股票投資、債券投資、股權投資、金融期貨交易領域有豐富經驗，熟悉各種交易策略，其投資理念和投資業績經曆多次經濟周期和股票、債券市場牛熊周期的檢驗。
中國基金報記者：今年前三個季度的市場特點是什麼？您的主要操作有哪些？
鄭宇： 今年前三季度行情主要集中於三類機會，一是以白酒為代表的消費類個股，二是以銀行為代表的藍籌股，三是供給側改革受益板塊，例如鋼鐵、煤炭。這三類大市值股票上漲貫穿今年前七八個月。從所有製來看，這三類主線涉及的公司以國企為主。我們團隊主要投成長股，民資上市公司較多，小市值公司較多，這也是過去幾年業績比較好的原因，但今年上半年風格轉換後我們有點不適應，但預計第四季度整個市場風格會進一步轉換。
市場是一個鍾擺，總在不停轉換，大盤股領先不可能往一個方向一直擺下去，會從大盤股領先轉向小盤股領先，從偏向價值股又會轉向偏成長股，整個市場口味不停變化，這是有周期的。
另外，對股票來說，漲幅是最大的利空，跌幅是最大的利好。比如說，某隻保險股之前漲了60% 市值達到1萬億，最近已經2個月沒漲。這樣個股的市值不可謂不大，估值逐步提高，這種情況，盤整個五六個月沒漲也正常。漲多了就開始休息。整個市場是有周期，月圓月缺，潮起潮落，各個風格都會有機會。小市值股票跌幅比較大，市值在下跌過程中越來越小，這樣實際孕育著新的上漲機會。
像上述保險股這樣的股票，大量的時間是沒有漲的，漲多了就是利空，跌多了就是利好。短時間漲幅很多的個股接下來很可能會陷入很大的盤整。
盡管個人投資風格和市場風格發生錯位，也的確存在壓力，但我們還是堅持了自己的投資風格。這期間對持倉個股的研究就比較深入，定期拜訪上市公司，對基本麵做了深入研究，對披露的財報、行業變化、上遊供應商、客戶、同行業競爭對手都會做比較深入的研究和緊密的跟蹤，一部分頭寸最近幾個月都有比較好的表現。
中國基金報記者：白馬股上半年積累了不少漲幅，到了三季度中小創崛起，市場風格是否會切換也有不同的聲音，您對四季度的市場趨勢如何判斷？
鄭宇：市場是一個整體，藍籌股前期漲幅比較大，接下來可能進入滯漲階段，而其他滯漲的、跌幅較大的股票會反彈。目前資金還是比較充沛的，愈演愈烈的房地產限售限購政策也使得居民手上的財富配置向股票市場傾斜，這樣可以支撐起股票市場從原來的“二八現象”驅動的牛市邁向更多個股全麵上漲的牛市。
增量資金緩慢入市邊際增長，邊際的資金供應勝過股票的邊際供應，這樣就會帶來市場緩慢的上漲。如果資金是急劇的入市，那市場的漲幅會比較快。現在市場整體漲幅較慢，說明資金是緩慢入場的。有一個現象，就是市場難以深跌，上證指數在7月17號出現了回調，回調完就開始漲，8月10號回調，調完就漲，每一次下跌都有場外資金進來抄底，所以跌的不深。如果增量資金跑步進場，那就是和2015年一樣的大行情了。
四季度，結構性牛市會向全麵慢牛轉變，增量資金緩慢進場。中證500指數是一個小股票指數，從4月13號開始到6月份暴跌，然後又緩慢增長，並一度創出新高。中小板指數在也是創下了十幾個月來的新高。
中小市值的股票估值是比較高，但A股市場估值高是長期存在，這個和市場的幾個方麵有關係：一個是高換手率，換手率比較高就有流動性溢價，買賣幾千塊的股票都很容易，投資者願意接受高估值；另一個，小公司市值比較小，有潛在的增長因素。還有就是，機構化程度比較低，大量散戶炒股票。A股市場幾十年都是這樣的，未來這個情況也會長期存在。
我們在中小市值公司的民企裏麵找低估值、高成長的標的，不會去參與沒有成長的、炒殼的公司。
中國基金報記者：四季度您的操作策略和布局方向是怎麼樣的？市場上有哪些值得關注的板塊？
鄭宇：四季度漲幅比較滯後的醫藥和醫療比較有機會。著重要看估值比較合理，要有適度增長的公司。操作策略還是自下而上，保持相對高一點的倉位，大約六七成，股票和債券混合，畢竟債券市場的機會也不錯，會配置部分債券。
隨著市場風格轉換，操作策略會更進取一點。因為上半年小股票有非常不利的拋售情況，那個時候是不太敢接飛刀，現在風險在降低了，也有些趨勢交易者在推動小股票重新形成上升趨勢。
中國基金報記者：電子和新能源汽車兩大板塊三季度表現不錯，後續這種市場熱度和走勢是否能持續？
鄭宇：我們在這兩個板塊也有一些配置，如智能手機和新能源原材料的公司。這類公司的上漲是長期、螺旋式上漲，符合大的產業趨勢。比如，國家製定了燃油車停止生產時間表，相對的，新能源汽車產量會越來越大。
電子方麵，近期蘋果產業鏈標的跌勢明顯，我們要判斷智能手機產業鏈，尤其是蘋果產業鏈上的公司對主要客戶的依賴程度，比如前兩年三星的出貨量表現較差，三星產業鏈上的公司也會受到影響。我們會分析對主要客戶的依賴程度。
中國基金報記者：港股不斷創出新高，是否還具有估值優勢？是否能延續慢牛行情？在配置港股上您有何投資建議？
鄭宇：我們也有產品投資範圍涵蓋了港股、美股。港股市場漲得多了有風險，像內房股，基本麵也透支了比較高的銷售收入和利潤增長，漲幅太大會很脆弱。港股是非常典型的自下而上做投資的市場，在指數漲了這麼多的情況下，大量港股個股是沒有漲的，我們會在這裏麵找投資機會。
我們傾向於配內地概念的港股，例如國企、漲幅滯後的知名財團的港股公司、有A股也有港股的公司等等，也會增加配置比例。
悟空投資鮑際剛：四季度更多是博弈補漲和估值切換行情
悟空投資董事長鮑際剛，畢業於南開大學數學係，曾就職於黑龍江省建設銀行、海南省建設銀行；南方證券投資銀行部、資產管理部；長城證券證券投資部、資產管理部，任職副總經理；深圳盈泰投資管理有限公司，任職總經理。
三季度收官，四季度行情即將展開，麵對今年市場風格和往年發生很大變化，未來市場將何去何從，知名私募又是如何操作，中國基金報記者在國慶節前采訪了深圳悟空投資董事長鮑際剛。
鮑際剛認為，A股四季度更多是博弈補漲機會和估值切換行情，從行業基本麵趨勢(增長和盈利)、相對漲跌、機構持倉、預期差等方麵綜合比較，繼續維持TMT和金融的對衝架構為主，參與消費、建築等潛在估值切換和博弈補漲的機會。
中國基金報記者：您主要抓住了哪些投資機會為產品貢獻了收益？
鮑際剛：高熵態的市場需要我們持續動態去抓住主要矛盾，利用計算機對市場特征模式進行分析，投研團隊對量化分析結果進行評估，才能做好擇時策略和配置策略。今年在藍籌、金融、TMT(人工智能全產業鏈，不僅僅是下遊安防等應用領域，還包括基礎層麵的半導體和5G)、新能源車等基本麵價值因子表現優異的方向做了重要選擇。
今年初新的投資年度，風險經過一定釋放後，市場風險偏好提升，我們也在這個階段提升倉位，基於經濟企穩回升和供給側改革的邏輯，主要布局周期板塊，2月底3月初實際經濟數據依然較預期要好，但股價表現已經出現鈍化，周期行情風險收益比下降，在這個時點選擇止盈和調整結構。2季度基本麵價值因子、3季度成長性因子一起貢獻了約15%的盈利。
經濟周期在供應側結構性改革力度持續加強下，經濟基本麵見底、傳統行業上市公司利潤回升，建立在企業ROE好轉基礎上的銀行業資產負債表改善、呆壞賬比例下降也給了金融業好轉的估值預期，資本進出周期、風險偏好周期走好，十九大即將召開提供了政治穩定預期，給股市提供了堅強的底部、跌不下去，A股進入了較長時間段的慢牛行情，我們在擇時策略下果斷加大風險敞口、增加倉位，獲取收益。
中國基金報記者：今年前三個季度的市場特點是什麼？這一時間段中投資麵臨哪些難點？您個人在這一階段中有哪些思考？
鮑際剛：去年底債券市場發生了較大的波動，信用違約問題導致流動性短時間出現冰凍，利率快速飆升，風險傳導至權益市場，調整幅度較大。今年的市場結構分化的特征非常明顯，年初至8月份，一直是藍籌價值的單邊慢牛行情，價值投資重新被市場肯定，區別於2012年的創業板牛市思維。周期板塊也有輪動，今年初至2月末3月初以及5月以後，周期都有較強的表現，領漲的細分板塊略有差異。大的投資主線和市場特征比較清晰，以至於三季度以來市場的投資策略開始集中於“左手藍籌(金融)，右手周期”，兼顧防禦和進攻。
回顧前三季度，從投資的角度來看，反思我們不僅僅需要投資深度，也需要一定的投資寬度，加強對市場特征的理解。更深層的思考，管理架構需要改善，傳統依賴基金經理決策的模式，往往會出現風格、偏好等原因，投資寬度上容易形成盲點。從私募行業來看，量化投資在2017年表現並不出眾，模型失效不能作為業績表現的借口。依靠投資團隊和量化技術，人和計算機結合，克服投資寬度和市場特征把握精準度的問題，多策略複合因子策略是悟空投資穩健收益的製勝利器。
中國基金報記者：電子和新能源汽車兩大板塊後續市場熱度和走勢是否能持續？
鮑際剛：悟空投資對人工智能的長期跟蹤研究發現，核心算法的突破，基礎層麵數據積累和計算能力也有了極大的提升，現階段已經進入了計算成本快速下降的拐點，下遊人工智能應用爆發已經形成了較強的內在驅動力，而且這個過程是正反饋的。下遊應用爆發必然吸引資本集聚，可以觀察到全球風投資本都向這個領域集中，加速數據的積累，以及算法和計算能力的提升和加速迭代。我們觀察到全球上市公司在財報中涉及到人工智能的描述呈指數級上升趨勢，實際上大公司的數據儲備已經有非常長的時間和技術積累，而2017年是人工智能發展關鍵的拐點，在全球資本市場中，從主題投資和基本麵價值投資都能找到落地標的。
產業鏈中發展領先、最先變現的是芯片產業，以及在後端應用發力的科技股巨頭，集中於海外市場，我們海外全球對衝基金重點布局。在A股市場，我們同樣能夠找到基本麵藍籌標的和主題彈性標的構建組合。基本麵藍籌標的包括了安防龍頭公司，看好人工智能在安防領域率先爆發。硬件領域是人工智能發展的前提，芯片及半導體行業在當前時點會出現多重需求拉動的良好格局，智能手機需求維持穩定，汽車電子、人工智能、物聯網等需求快速崛起，形成新的需求驅動力。5G建設的大方向是確定的，投資規模更大和速度更快，而且市場更加集中，相關產業鏈重點公司的爆發力是值得期待的。
新能源車行業是我們重點關注的具備中長期成長邏輯，短期拐點向上的行業。產能釋放從上遊向中下遊傳導，雙積分製重塑市場化驅動力，過於依賴補貼的狀況會得到扭轉。另一個角度從產品驅動消費來看，特斯拉潛在爆款車型和各主流車企紛紛進入並提出產品計劃，市場足夠大，行業未來是充滿機會的。
中國基金報記者：您對四季度的市場趨勢如何判斷？市場背後的邏輯是否在發生變化？
鮑際剛：7月底創業板出現超跌反彈，前期領漲的藍籌陸續進入高位盤整階段，市場討論風格切換增加，實際上潛在的利空因素並沒有完全消化，整體板塊性的機會可能仍需等待。過去幾年，創業板依賴外延並購的方式快速擴張，而當前外延的邏輯遇到定增新規的障礙，過往並表的公司在業績承諾期過後，業績低於預期的概率較高，形成上市公司商譽減值的風險。我們持續跟蹤行業數據和財務數據，行業龍頭市場集中度提升的趨勢比較明顯，市值和低估值因子在市場中的表現出色。市場階段性風格切換，整體板塊未必有持續性，中小創需要立足行業，自下而上篩選投資標的。
中國基金報記者：港股能否延續慢牛行情？在配置港股上您有何投資建議？
鮑際剛：如果比較港股和對應A股的估值仍具備優勢，長期資金從分紅率的角度，港股仍然是更好的選擇。港股指數整體上行主要的驅動因素來自港股通之後南下的資金推動，年初比較優勢明顯，放開內地資金配置港股限製後，長期資金加速布局，市場上漲吸引更多資金進場，包括外資，形成正反饋迭代，港股成為今年全球表現最好的市場。
港股板塊輪動特征可以從市場觀察到，房地產、周期、金融、騰訊、電子、汽車等大板塊或公司在不同階段成為市場的主線，增量資金持續在市場中尋找投資機會。港股慢牛趨勢依然具備基礎，過去離岸的市場在岸的資產，導致流動性折價，而兩地市場聯通後，內地資金在港股的話語權能夠進一步提升，修複折價的空間仍在。同樣的基本麵情況，部分板塊受益的邏輯是相同的，例如市值權重較大的金融板塊，仍然具有配置價值。
中國基金報記者：四季度您的操作策略和布局方向是怎麼樣的？市場上有哪些值得關注的板塊？
鮑際剛：未來中期觀察金融板塊貢獻的收益也比較顯著，源於我們對其內在邏輯的理解，以及對衝架構的思考。金融行業我們集中在保險和銀行，兩個行業均出現基本麵的拐點。
對資產驅動負債模式的保險公司監管，償二代規則對上市保險公司利好，釋放資本金並提供內生驅動力，不需要過於頻繁補充資本。產品結構調整，原來賺取利差的模式轉向死差為主，剩餘邊際增速加快，產品轉化報表業績前高後低，因此在當前監管規則改變和產品結構調整階段，上市公司內含價值和業績的拐點更加明確，相比港股的估值標杆公司仍存在較大幅度的低估，以及利率上行扭轉了行業麵臨的準備金計提壓力，多重利好因素疊加帶動板塊表現。
銀行板塊估值壓力主要來源於市場對隱含壞賬的預期，經濟企穩和供給側改革，對高壞賬風險行業盈利修複顯著，隱含壞賬率降低，ROE逐步企穩，估值修複空間顯著。國家隊是當前股市的重要市場參與者，金融板塊在係統性風險壓力加大階段，維穩市場的作用異常顯著，結合基本麵拐點的邏輯，組合中重點配置金融板塊在今年甚至明年都是比較重要的對衝架構。
A股市場方麵，四季度市場更多是博弈補漲機會和估值切換行情，從行業基本麵趨勢(增長和盈利)、相對漲跌、機構持倉、預期差等方麵綜合比較，我們繼續維持TMT和金融的對衝架構為主，參與消費、建築等潛在估值切換和博弈補漲的機會。(來源：中國基金報)
景順長城基金：未來幾年可見真成長股的牛市
陷入膠著之中的A股市場後續將會如何演繹？景順長城環保優勢股票基金經理楊銳文堅定認為，以基本麵為驅動的價值投資在未來兩三年會主導整個市場，市場將出現真成長股的牛市。
真成長股的牛市將臨
楊銳文認為，資本市場過去一直沿著產業趨勢在表現，比如，2007年之前受益於工業化、城鎮化驅動，漲幅居前的是大宗原材料、鋼鐵、煤炭、有色等行業；2008年~2013年，受益於城鎮化和消費升級的家電板塊表現非常好；2009年開始，TMT板塊崛起，伴隨產業發展、技術進步、市場需求等，通訊、電子、傳媒互聯網等板塊輪番表現；2014年以來，新能源汽車產業板塊逐漸走強。
“可以說，過去按照產業趨勢進行投資的策略是有效的。”楊銳文表示，但實際上過去有個策略更有效——那就是小市值策略。受益於上市製度帶來的“殼價值”，這一策略收益豐厚。不過情況正在發生變化，今年A股市場發生非常大的變化，監管加強、IPO加速等，A股定價機製發生明確變化，市場回歸專注公司基本麵的價值投資。
楊銳文看準這一趨勢，去年下半年提出“價值成長新時代”，投資重點關注兩個方向，一是受益於供給側改革以及環保核查的行業；另一個是符合產業趨勢的龍頭。從今年市場情況看，這正是表現最好板塊的投資主軸。
楊銳文強調，自三季度開始市場又發生了變化，從漂亮50行情不斷往包括電子、新能源汽車這種以業績驅動增長的板塊擴散。現在我比二季度時更樂觀，因為看到監管的變化。一方麵，上市公司重組再融資審核速度超預期地快、IPO否決率上升；另一方麵，金融去杠杆隨著銀行自查後，風險變得可預測、可估量。市場風險偏好在恢複。不過，2014年到2015年小市值的大牛市導致不少公司依然處於高估狀態，未來幾年將是一個結構性牛市，是真成長股的牛市。
看好環保、科技等領域
在未來真成長的結構性牛市裏掘金，楊銳文更看好科技、環保等領域中的優秀公司。
楊銳文表示，全球範圍中國科技股表現神勇，阿裏、騰訊、京東等海外上市的科技股業績驅動帶來較好表現。而過去A股大部分創業板公司都靠概念、殼價值支撐，今年偽科技股向垃圾股回歸。一批業績持續增長、擁有國際競爭力的公司表現較好，這些公司增速和估值匹配度高，相比“漂亮50”，性價比更高。
“汽車電子在我的歸類裏也放在科技股類型，汽車可能是繼智能手機之後又一波巨大的機會。”楊銳文表示，目前國內汽車電子化率低，在汽車電子化過程中，中國的供應商更有優勢。楊銳文還看好環保領域，中國環保市場空間很大，現在環保政策嚴格，中短期內體現為製造業龍頭受益，中長期則是環保公司受益。
楊銳文特別提及次新股的機會，他認為次新股出現了一些有吸引力的公司，擁有優秀團隊、高成長空間、資產負債表漂亮的公司擁有真成長性，值得進一步研究分析。而對於今年表現突出的家電和白酒板塊，楊銳文表示，家電行業是中國少數具有國際競爭力的產業，現金流非常好，屬於安全標的。不過，過去8個月家電行業數據基數較低，而且更多受益於房地產火爆，但9月份整個基數會起來，或會出現單季度、單月數據下滑。更重要的是，整個房地產調控會更加嚴厲，目前家電股已不便宜，或存在一定風險。(來源：證券時報)
(原標題：菁英時代吳小紅、瑞天投資李鵬、榕樹投資翟敬勇：四季度炒股的核心策略)
最後更新：2017-10-06 17:34:13