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佳兆业集团：核心净利扭亏为盈，港股通新贵再腾飞

作者：格隆汇·陈希贤

2016年9月佳兆业深圳项目完成解封，至年底旗下项目全部解封，随着债务重组完成，今年3月27号正式复牌，当日大涨55.77%，三年前的“锁盘风波”落下帷幕，佳兆业再起航。

佳兆业集团于1999年成立，2009年12月于香港联交所上市，是国内以房地产开发为主的的综合性投资集团。深圳是公司大本营，城市布局围绕珠三角洲、长三角地区、华西地区、华中地区及和环渤海地区，聚焦一线和核心二线城市。

8月29日佳兆业公布中期业绩，站在这个时间点，值得再次梳理佳兆业，思考佳兆业是否如凤凰涅槃，浴火重生。

一、扬帆起航——清晰的前景

期内，公司总收益较2016年同期增加71.8%至约85.87亿元(人民币，下同)；毛利为28.6亿元，同比增长224.5%，增长强劲。2017年上半年物业销售收入占总收入91.6%（其余的酒店物业等业务占比8.4%），而物业收入增加主要是交付面积的增长和项目毛利率提升，确认销售均价为11090元/平方米，同比增长33%。

结合过去两年情况，可以发现佳兆业在“解封”后，收入增速加快。

且增长是有质量的增长。毛利率快速回升，恢复到2013年的毛利率水平，意味着收入能有效地转化为利润。

截止至2017年上半年，归属股东应占期内溢利为18.91亿元，较上年同期的25.3亿元减少25.3%。值得注意的是，佳兆业实现核心净溢利扭亏为盈，从上年同期核心净亏损约9.08亿元变为核心净溢利11.35亿元。

在封盘期间，全国房价都出现不同程度上涨，尤其是深圳房价快速上涨，均价增长超过一倍，显得佳兆业的项目储备和土地储备的成本更低，未来随着合约销售增加，相信业绩将逐渐释放。

2017年上半年佳兆业的合约销售取得稳步增长。

上半年总合约销售约为人民币224.6亿元，较 2016年同期增长约62.5%。平均售价约为每平方米16,165元，较2016年同期增长约31.3%，相信未来业绩的毛利率将会持续提高。

从合约销售的城市看，近90%的合约销售来自一线及强二线城市，得益于佳兆业布局全国一线城市及重点二线城市战略。从区域结构看，超过一半是在珠三角，佳兆业深耕珠三角近二十载，在深圳、广州、佛山和惠州等地布局早，土地成本低，未来一至两年的结算收入和利润前景是清晰的。

2017年佳兆业合约销售的全年目标是400亿元，三年内将达到800亿。2017年上半年的销售金额已经占全年目标56.15%。2017年预计可售资源达到737亿，仅需去化率54.3%就可以达到全年目标，而可售资源95%在一线城市和二线城市，有充足的住房需求，销售去化有支撑，随着下半年推盘增加，预计完全能达到甚至超过全年目标。

以上的迹象可以说明佳兆业已经进入正轨。

6月末佳兆业自顾客收取的垫款和按金金额近358.64亿元，意味着未来两年的收入已经锁定，具有清晰的业绩前景。

二、远航的动力——充足且优质的土地储备

土地储备就是开发商的生命线，优质的土地储备奠定了房地产企业可持续发展的基础。而佳兆业优质的土地储备将驱动其再创辉煌。

1、充足而低成本的土地储备奠定可持续发展

期内，佳兆业通过招拍挂、合作开发和收购相结合方式供增加12幅土地，总代价为55.33亿元，平均土地成本为2,893元每平米，土地成本低，未来利润可观。

新增土地中约80%位于广州、佛山、惠州及珠海在内的珠三角地区，其中河南省会郑州市场是首次进入的城市。可见，佳兆业仍保持积极审慎的土地策略，继续深耕一线和核心二线城市。

截止至2017年6月30日，佳兆业总土地储备约为2,160万平方米，平均土地成本人民币1,900元/平方米，能提供未来5年的发展。

于现在的房价相比，佳兆业的土地储备成本极低，形成巨大的利润空间，未来毛利率或将保持稳步回升，利润将随着限售逐渐释放。

我认为，现在佳兆业的估值还没有体现出优质的土地储备的价值。

2、深耕一二线、布局粤港澳大湾区

从图中可以看到，佳兆业货值72%位于粤港澳大湾区内，80%的土地位于一线及强二线城市，土地的优质性不言而喻。即使现在一二线面临政策调控，但是巨大的刚性需求还是能支持销售去化。

与国际上其他湾区比较，粤港澳大湾区的人口和土地面积都远远超过世界其他三大湾区，但是土地产值和人均产值却低于国际三大湾区，显示粤港澳大湾区巨大的提升空间。

从国际上发达国家经验看，一个国家的城市化进程就是若干个超级都市圈成长的进程，经济越发展，大都市圈聚集的资源越多，而资源的聚集自然带来强大的人口吸附能力，人口的不断聚集以及可能进一步聚集的预期会自我强化大都市圈的扩张。

随着粤港澳大湾区规划的推进和落实，后续政策红利不断显现，大湾区各城市区域协同发展效应增强，房地产必然是最为受益行业之一，佳兆业前瞻性布局粤港澳大湾区，将持续受惠于大湾区的经济增长、人口及财富增加。

3、旧改之王

佳兆业一直有旧改之王称号。

期内佳兆业城市更新土地资源占地面积约1,400万平米，主要位于深圳（59%），广州（39%），其余分布在上海及珠海。

深圳仍然是佳兆业城市更新的大本营。在一线城市当中深圳的人口密度最大，而新增土地供应接近枯竭，长期来看土地供应会越来越紧张，这将助推土地价格继续维持高位。只有加快城市更新才能满足居住需求。

而在城市更新布局上，佳兆业已经遥遥领先。根据报表显示，深圳佳兆业城市广场、深圳平湖佳兆业广场、深圳佳兆业未来城和深圳佳兆业盐田城市广场处于在建状态，已实现供地。

城市更新项目周期比较长，但净利率高于普通项目（约为2倍），预计佳兆业的旧改项目净利率能超过20%。预计2018年城市更新项目将入市销售，将进一步带动毛利率等盈利指标的回升。

值得一提的是，上半年佳兆业物业销售中，已落成的物业销售是57.9亿元，另外出售了旧改项目土地开发权收入是20.8亿元。佳兆业拥有丰富的旧改项目，通过直接出售土地开发权方式能快速释放旧改项目的价值，回收现金流，同时降低费用支出，提高项目利润率。从这一点也可以看出，佳兆业的旧改项目蕴含着巨大的价值，而且可以随时释放出来。

三、财务情况及小结

资产和负债方面，截至2017年6月底，佳兆业拥有总资产1,916亿元，较2016年底升15.6%；总负债1,667亿元，较2016年底升16.7%；杠杆比率（净负债除以总资产）为40.4%，略降5.6个百分点。相信未来销售规模快速上升，回款增加，负债情况会明显改善。

现金及银行存款为248亿元，较2016年底升49.7%，现金足以覆盖短期负债，流动性压力不大。

此外，根据港交所公告，佳兆业曾在6月下旬发行美元票据用以交换旧票据，相信债务结构将进一步优化，财务稳健。

小结：

2017年恒生指数上涨了26.20%，内房股更是一骑绝尘，其中中国恒大、融创中国等涨幅惊人，可以说今年是内房股牛市。

佳兆业聚焦一二线城市，拥有大量的优质土地储备，现在的估值并没有体现土地价值。并且考虑到集团深入渗透粤港澳大湾区，未来土地价值将更具价值，另外，佳兆业提前卡位城市更新，积累丰富的经验，明年城市更新项目将陆续入市，对业绩将有明显的利好。

相信未来销售将高速增长，结算收入和利润也快速上升，到时对佳兆业的疑虑将烟消云散。

而现在佳兆业的PB仅为0.59，远低于恒大等内房股。

特别注意的是，8月16日，恒生指数公司公布了最新的基准指数及主题指数检讨结果。佳兆业集团控股有限公司（1638.HK）获选成为恒生综合指数成份股，同时获纳入恒生港股通指数、恒生港股通中小型股指数及恒生港股通小型股指数，相关调整将于2017年9月4日（星期一）正式生效。

今年上半年内房股大牛市很大部分原因就是南下资金持续流入推动。下月初佳兆业纳入港股通正式生效，到时候内地投资者将可通过港股通直接投资其股票，相信内地的投资者将能发掘到佳兆业的价值，毕竟便宜就是硬道理。

最后更新：2017-08-30 13:05:17

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