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券商资管迎来“成长的烦恼” 有券商已捕捉到“下一个机会”
券商资管业务正遭遇自诞生以来最大的“成长烦恼”。
自2014年以来的3年间，券商资管总规模一度以每年50%的增速高歌猛进，但据基金业协会公布的最新数据，截至2017年9月30日，券商资管业务规模为17.37万亿，已连续两季度缩水超过6500亿。
全行业有着共同烦恼——行业整体规模下降、客户门槛更加严苛，监管限制更多，券商资管走在分岔路口，亟待寻找新一片蓝海。
“相比信托和银行理财，券商资管的渠道端就弱很多，从资金上又没办法跟信托银行抗衡，投资范围也更小了，跟公募基金相比税收上也有压力，受到了增值税的挤压，委外这块业务也很难做，去年债市危机导致的一波倒挂，委外业务又开始收缩。”这是一位券商资管人士对当下行业的认知。
通道业务进入“寒冬”
在资管行业统一监管、严格限制通道业务的大环境下，券商定向资管计划从规模到数量均出现较大下滑。基金业协会数据显示，相较于二季度末券商资管产品中的定向资管计划规模减少了7163.02亿元，产品数量减少379只，这是拖累券商资管规模下降最重要的诱因。
定向资产管理计划是证券公司接受单一客户委托，根据合同约定的条件、方式要求及限制，通过专门账户管理委托资产，也就包含了一般意义上的通道业务。
券商资管的通道业务始于2012年。当年10月，证监会发布了券商资管业务的三大文件——《证券公司客户资产业务管理办法》、《证券公司集合资产管理业务实施细则》、《证券公司定向资产管理业务实施细则》，开始允许券商定向资管计划成为信托以外的另一通道。
“通道业务被玩得越来越复杂，券商资管、基金子公司与信托三类机构在做通道时，往往会互相多层嵌套，中间的结构与层级越难看透，风险链条被越拉越长。这就对监管提出了更高的要求。在实际监管政策的制定与执行中，各个通道却因为归属不同的监管机构的管辖范围：信托归属银监管辖，券商资管与基金子公司又属证监管辖，存在一个分业监管协调的问题。”联讯证券董事总经理李奇霖表示。
因此，从2016年开始，证监会对券商资管与基金子公司担当通道的态度便开始有所转变，此前为规范，此后倾向于禁止，鼓励做主动管理。
2016年6月，证监会调整了券商风险管理指标计算，试图以风险指标来约束通道的业务发展，随后又在7月份明确表态鼓励券商做主动管理业务，而同期发布的《理财新规征求意见稿》甚至直接禁止了券商与基金子公司担当通道的资格。
今年二季度开始，券商资管业务开始实质性下滑。2017年6月末，券商资管业务规模为18.1万亿元，同比增速为20.62%，环比增速为-3.59%，这是自有2014年末以来，券商资管业务规模首次出现环比增速为负的状况。从具体业务构成看，定向资管计划依然是最大规模的券商资管业务，达到15.44万亿元，占比约为86%，同比增速为22.9%，环比增速为-3.9%。
而9月末，券商资管业务规模继续下探，较二季度缩水7228.32亿至17.37万亿元，其中定向资管计划规模几乎包揽了所有的缩水规模，较二季度减少7163.02亿元。
集合资管计划同样下滑
券商资管中的集合资管计划规模也在下探。三季末，集合资管计划规模减少293.3亿至2.19万亿，已连续2个季度规模下滑。
业内人士分析，主要在于2017年流动性偏紧，资本市场波动，银行委外业务受到更严格监管，集合资管计划发行难度更大。
自2016年下半年货币政策转为中性偏紧，去年底债市遭遇了一波“黑天鹅”，委外投资收益整体并不理想，而同业存单、银行理财等募资渠道发行利率上升又带来了成本端的压力，负债端和委外端整体收缩。
除此以外，MPA考核的升级和落地，包括表外理财纳入考核，为了使“宏观审慎资本充足率”和“广义信贷增速”等指标达标，银行主动降规模、降杠杆。
委外投资即委托人(资金方)将资金交由外部机构进行投资和管理，双方会实现协定好产品结构、收益分配条款、投资范围等。银行委外一般指银行委托给非银金融机构管理投资的资金，公募、券商资管为主要承接机构。
“大环境整体都在收缩，银行同业业务在收缩，影响了下游银行的投放。债市萎靡，很多机构之前也没有做到收益率，现在银行普遍都在往回收资金，而不是委托出去。”一位券商债券投资经理告诉记者。
“现在大集合和小集合产品不能再用成本法估值，要向公募基金看齐，用市价法估值。成本法估值看不出真实收益率情况，看上去净值很高，但投资者一旦赎回才发现才拿到这么点。”一位券商资管固收部负责人坦言。
上述人士所谓的大小集合产品本质区别在于参与人数和规模。“小集合”的正式名称为 “限定特定理财产品”，客户投资门槛在百万起，客户数200人以内，产品存续期规模10亿一下，“大集合”为集合资产管理产品，一般为5万起投，自2013年新基金法实施后超过200人的集合资产管理计划被定性为公募基金，不再允许新发产品。
“市面上还有很多存续的‘大集合’产品，而且可以重新打开申购，这种做法是监管默许的。对于大集合产品，监管没有明确要求过要清理。”上述券商资管人士表示。
今年3月以来，银监会密集发文，剑指银行表外理财、同业空转套利等不规范行为，叠加资金面趋紧的因素影响，银行理财委外投资收益规模开始下滑，这对券商资管业务收入来源构成直接挤压。
更令资管圈炸开锅的是，管理层出台增值税方面的规定——《财政部、国家税务总局关于明确金融、房地产开发教育辅助服务等增值税政策的通知》(财税[2016]140号)，要求2017年7月1日(含)以后，资管产品运营过程中发声的增值税应税行为，以资管产品管理人为增值税纳税人，按照现行规定缴纳增值税。
“羊毛出在羊身上，如果要多纳税的话那么管理费肯定也会相应抬高。”上述债券投资经理表示，而对于那些已经结束产品周期但被执行追溯的管理人而言，需要用自有金填补补缴期间产生的增值税，还将影响已经发行的资管产品收益。
谋求主动管理转型
在转型的十字路口，券商资管该如何实现差异化定位，由粗放式的规模增长向更高质量的内涵模式增长转变？
有业内人士认为，从长远来看，券商资管行业正处于最好的时代。
华创证券首席债券分析师屈庆表示，正因为市场有了波动，才给了小平台机构更多机构。“牛市大家都赚钱，银行会更相信大平台，因此牛市强化的是平台的优势。但客观来说，投资业绩和平台大小并没有什么直接关系，只有熊市才能体现团队的差别，也有助于平台小但业绩不错的团队获得更多业务机会。”
联讯证券董事总经理李奇霖认为，券商资管一是要尽可能的发挥自身的投研、加杠杆与风控相对较松的优势，不能只做简单的配置，要提高抓波段的能力，这是银行自身缺乏的；二是要吸收此前的教训，做好流动性管理，与客户做好沟通，提前布局，避免再次出现慌忙中低价抛售资产应对赎回，而造成亏损损害其他委托人利益的情况出现；三是要做好信用筛选，不能为了超额收益激进冒险拿一些重口味流动性差的债。
“其实下一个机会大得很，资产管理不是没有机会，主要的机会就在于权益投资。”沪上一家大型券商资管部总经理告诉券商中国记者，“中国的权益市场，这3000多只股票太有意思了，机会还在以后。企业层面反映出大企业垄断，巴菲特讲的护城河概念，放在中国什么才是护城河，就是寡头垄断的公司，那些技术高度发达、利润高度集中，我们身边有很多这样的公司，已经进入垄断阶段，细分行业的龙头。”
上述资管部总经理认为，券商资管要做一个混合体，集中资本、技术、渠道三方面的优势，如果能把这三者的资源很好地掌控起来，券商资管也会有一个很美妙的未来。
最后更新：2017-11-04 19:48:48