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天風策略：延續看多判斷 關注三季報行情及估值切換
一、全球市場表現概覽：恒生指數突破前高、基本金屬悉數反彈
1、恒生指數大漲，關注幾大領漲行業對於A股節後市場的映射。
國慶期間，恒生指數創2015年以來新高，大漲3.28%，其中表現最好的細分領域包括汽車、5G、金融地產、尿素、基本金屬等，建議關注A股中這些行業在國慶後的表現。
2、基本金屬悉數上漲
國慶期間進本金屬除錫外，全部錄得上漲，其中鋅漲幅最大(2.67%).
3、全球其他大類資產漲跌幅如下圖所示
二、國內要聞簡評：
1、PMI:創12年以來新高，建築業PMI觸底反彈
如我們在9月上旬和下旬的兩期高頻數據跟蹤報告中所判斷的，在發電耗煤持續保持高增速的情況下，9月PMI大概率會繼續不錯。最終9月PMI創出12年以來的新高，顯示經濟內生需求和活力都保持了不錯的韌性。同時PMI主要原材料購進價格指數繼續大幅上行，接近前期高點，預示著9月PPI環比、同比可能進一步回升。
另一方麵，值得關注的是，建築業PMI在8月大幅下跌，對應基建投資增速也較快回落，而9月建築業PMI明顯反彈，可能意味著基建投資增速也有望短期企穩。
2、定向降準與10月的流動性環境
其一，本次定向降準將範圍從此前的小微企業和三農領域，擴展到了符合脫貧攻堅和“雙創”等普惠金融領域。同時，2018年開始執行，意味著今年剩餘的時間裏，不達基準當標準(上述領域貸款餘額或者增量占比達到1.5%)的銀行可能會努力增加向中小企業的貸款，而想衝擊第二檔標準(上述領域貸款餘額或者增量占比達到10%)的銀行也會做同樣的事情，這就意味著銀行體係對於中小微的支持可能會真正落到實處。畢竟9月PMI大中小企業的嚴重分化，已經體現出環保督查和限產對於中小企業的殺傷力，金融領域的政策對衝正當時。
其二，本次定向降準究竟能釋放多少流動性，眾說紛紜，但幾乎抹殺了短期內全麵降準的可能性，於是開始有人擔心這會不會低於市場的預期。從我們節前路演的情況，股票投資者對於全麵降準的討論和預期都相對較少，並且從上證綜指的走勢來看，全麵降準也並沒有形成什麼很強的一致預期，否則市場應該遠不止現在的位置。
其三，由於此次定向降準需要銀行先完成任務，央行再兌現流動性。因此有部分投資者會擔心，未來幾個月的流動性反而會更加緊張，因為一些銀行要趁最後一個季度趕快完成第一檔的任務或是衝擊第二檔的任務，同時又疊加季度的第一個月向來都是繳稅規模較大的時間，於是10月的流動性反而更容易引起擔憂。但換個角度思考，我們都看到的問題，央行必然也能提前判斷，並且10月是十九大召開的敏感階段，從過去幾個月維穩的訴求來看，必要的流動性對衝一定是可以預見的。
3、截止目前環保督查以及冬季限產的最新進展(一圖展示超預期所在)
從節前兩周的地方政策來看，供給端出現了一些“亂入”和“搶跑”的現象，或許一定程度上會再次加強大家的預期。所謂“亂入”，是指一些2+26城市以外的地區也加入限產行列，比如安徽的宣城、銅陵給出鋼鐵化工重點行業限產30%的命令；徐州頒布水泥限產令；重慶也在最近頒布了秋冬季大氣汙染防治攻堅方案。所謂“搶跑”是指地方在總體方案的標準下，有提高標準或提前進行的跡象。比如河南焦作把10月15日的啟動時間提早到9月19日；河北邯鄲把鋼鐵限產標準由50%提高到55%。
三、海外要聞簡評：
1、美國經濟數據：經濟增長與通脹的“南轅北轍”
一方麵，從經濟增長來看，節前美國二季度實際GDP年化季度環比終值上調到3.1%，一定程度上超出預期，同時雖然颶風導致9月非農就業負增長，但失業率創新低、薪資增速反彈，都顯示了美國經濟增長的內生動力並沒有太大問題。
另一方麵，從通脹的角度來看，核心CPI從今年1月2.3%的高點回落，目前穩定在1.7%的底部，而核心PCE也從1月1.89%的高位一路下滑到8月的1.29%。9月底耶倫的演講也承認低迷的通脹是超出預期的事情。雖然9月小時薪資出現快速上漲，但仍然難以判斷是颶風的短暫影響還是可以持續的增長。
因此，綜合來說，颶風後的四季度美國經濟大概率出現一個明顯的修複，但目前仍然沒有看到通脹快速起來的跡象。經濟增長與通脹的背離需要繼續保持密切關注。
2、 美國稅改：市場預期高脹，會否製約中國貨幣政策，還看美國名義增長
近期特朗普的稅改出現了兩大進展，先是9月下旬公布了全新版本稅改框架(降低了減稅幅度但更大力度支持了海外利潤的匯回)，隨後美國眾議院投票通過了2018年預算決議(10月中旬參議院將對預算決議進行投票，如果預算決議最終落地，那麼最後稅改方案僅需在參議院獲得簡單多數的投票即可通過，否則需要絕對多數).
從美股和美元的表現來看，市場對於稅改通過的可能性報以了較高的預期，特朗普交易可能再次重現。
如果稅改通過，對於中國來說：
第一，美國企業回流本土會不會造成大量的資本抽離？從2012年到2016年中國FDI的國別數據來看，實際外商直接投資中，來自美國的部分占比始終僅有2%左右。即使全部抽離，影響也非常有限。
第二，稅改將在很大程度上進一步激發美國經濟增長的活力，同時使得美元強勢人民幣收到壓製，對中國貨幣政策影響幾何？在9月下旬的周報《縮表是紙老虎！繼續推薦水泥和金融》中，我們已經明確，通常情況下，中國貨幣政策環境受中美利差(中美十年期國債收益率之差)製約較多，美債收益率的變化方向取決於對未來經濟增長和通脹的預期，也就是名義GDP的變化，如上對美國經濟數據的分析，經濟增長和通脹的確出現了背離的情況，因此在沒有看到通脹預期明顯上升的情況下，名義GDP難起，即便美國加息、縮表、美元強勢，都可能不會帶來美債收益率的大幅反彈，從而目前已經很寬闊的中美利差也難以受到影響。
3、特斯拉：短期受困產能爬坡，但Q3出貨量略超預期
本周股價漲4.63%收於356.88美元每股，總市值586億美元。第三季度汽車出貨量26150輛略超預期，其中Model S是交付了14065輛，ModelX 交付了11865輛，是Model X和Model S交付量最好的一個季度。但Model 3車型遭遇生產瓶頸，三季度僅生產260輛Model 3車型，遠遠低於預期，目前該車型的訂單數量超過40萬台。特斯拉方麵表示，其在三季度僅生產260輛Model 3，主要還是因為產能和零部件供應方麵的限製，特斯拉Model 3有30%的零部件是由北美以外的廠商供應，一旦這一部分零部件供應出現問題，Model 3的產量就會受到限製。而對於產能方麵的問題，特斯拉表示有信心在短期內解決。為集中全力生產Model 3車型，原計劃在10月26日Semi電動卡車的正式發布將會推遲到11月16日。我們認為目前Model 3 的生產處於正常的產能爬坡狀態，產能不及預期是由於之前公司對於產能爬坡的目標設置過於激進所致。在新能源車特別是純電動車市場上，公司仍舊處於領先地位，第三季度出貨量略超預期也說明公司的經營與銷售處在一個正常的狀況，仍堅定看好特斯拉及其產業鏈。
4、蘋果：銷售高峰可能在18年Q1
本周股價漲0.77%收於155.30美元每股，總市值8097億美元。公司新產品iPhone 8出現電池爆裂撐開屏幕的問題，近日蘋果公司正式向CNET的記者確認，他們即將開始對於iPhone8的電池鼓包問題進行調查。到目前為止，蘋果已經接到了有來自5個國家和地區的用戶報告了6起電池鼓包事件。大部分的用戶都是在充電時出現了電池鼓包事件，不過就在最近幾天已經出現了未開包裝就有開裂的問題了。另外備受期待的全新iPhone X則傳出生產遭遇瓶頸，良率僅為10%的消息，生產最大難度在於TrueDepth前置景深攝像頭，因此發貨可能推遲，真正的銷量爆發可能會由於產能受限而推遲至明年。我們認為盡管今年備貨稍晚可能導致出貨推遲，今年的整體銷量同比會有所下滑，但iPhone X的需求強烈，明年將迎來銷售的超級周期，明年一季度可能才是全新iPhoneX的銷售高峰。公司在智能手機領域的地位仍然穩固，利空消息並不影響公司強大的盈利能力與品牌效應，長期仍看好蘋果公司及其產業鏈的未來發展。
四、天風策略觀點綜述：延續5月底以來堅定看多的判斷，關注三季報行情以及隨後而來的估值切換
5月底以來，大趨勢上我們持續堅定看做多窗口期，並且8月開始配置上以均衡為主，過去兩個月的行業漲幅也驗證了這一點。
進入10月份，我們繼續維持做多窗口期的判斷，邏輯上除了大會維穩的一致預期以外。核心在於供給端環保督查和限產的持續超預期，以及經濟的韌性導致需求側不會斷崖式下跌。
對於前者，供給側來說，市場對於環保督查的認識，此前一貫是雷聲大雨點兒小，直到今年年中，大家發現環保督查所到之處真的不是走形式，並且7.26省部級領導幹部講話，老大明確提出了三大戰略方向，其中一隻就是汙染防治，再加上陸續有地方關於因為環保督查不力而落馬，於是市場才開始意識到環保督查是動真格的了。近期2+26城開始逐漸出台限產和停工細則，每個城市的細則中都有一定超預期的成分，比如天津的土石方停工令提前到10月1日開始，焦作的電解鋁限產提前到9月19號開始，邯鄲要求在主城區和建成區的鋼廠限產比例提高到55%。更重要的是，停工限產已經開始向2+26城以外的地區擴圍，比如安徽的銅陵，環保出現競賽式監管的跡象。
對於後者，需求側來說，雖然單月的經濟數據有小幅波動，但總體是平穩的，之前我們一直強調的是對於需求過於樂觀和悲觀的預期都是不合理的。經濟的韌性就體現在需求側不會出現斷崖式下跌。8月經濟數據出來後，股票和期貨的下跌反映了數據的確低於市場的預期。但是如果拆開來看，8月的工業增加值分行業來看，下跌的全部是中上遊受到環保督查影響的行業，相反，反映真實需求的中下遊製造業都還非常不錯，另外9月的高頻數據，鋼鐵生產開始反彈，發電耗煤截止目前同比增速超過20%，環比下滑幅度遠比去年同期小，都反映了景氣度的不錯，最後的PMI數據也確實驗證了這一點。
因此，綜合供給側和需求側的情況來看，未來工業品價格和企業盈利大概率繼續維持在相對高位，進入三季報窗口期，建議關注鋼鐵、有色、化工等業績超預期的板塊。除此之外，隨著三季報陸續出爐，市場對於明年的業績開始有明確的預判，於是估值切換的機會將逐步展開。
最後，繼續關注我們此前一直推薦的兩個方向，一是水泥，二是金融。
風險提示：海外黑天鵝引發戰爭，經濟發展不及預期
(原標題：天風策略：延續看多判斷 關注三季報行情及估值切換)
最後更新：2017-10-08 12:33:17