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期貨
輸者贏者效應：塞勒的盈利秘訣
諾獎得主告訴你(四)
茅台的“神話”
最近，筆者的朋友圈幾乎被貴州茅台這隻股票走勢刷屏，除了一年股價翻倍，屢創新高之外，作為一家釀酒企業，總市值超過八千億元，幾乎接近歐洲發達國家匈牙利的全年GDP，上演了現實版的“富可敵國”，足以讓人見識到資本的“魔力”。目前茅台市場熱度持續遞增，多家券商連續發布研報，給出“買入”“增持”甚至“強烈推薦”等投資建議。類似的場景是否似曾相識？打開期貨軟件，隨便找出一個黑色係品種，依然可以從曾經接近九十度的上升曲線中重溫當時的震撼心情。但是，回顧茅台2012年的走勢，卻是另一番情景，由於受“塑化劑”事件影響，白酒品種股票一度走勢低迷，人們紛紛拋售，價格一度呈現自由落體狀態。不知當年不惜一切代價恐慌出逃的人們，看到如今的情景，心裏該是何種滋味。
圖為貴州茅台股票在2012年塑化劑事件後的走勢
輸者贏者效應
2017年諾貝爾經濟學獎得主理查德·塞勒教授(Richard Thaler)敏銳地發現了資本市場中的行情變化與人們非理性思維的關係，提出了“輸者贏者效應”：輸者組合是一些在連續幾年內帶有壞消息的典型投資標的，而贏者組合是一些在連續幾年內均有好消息的典型投資標的。投資者依賴過去的經驗法則進行判斷，並將這種判斷外推至將來。由於代表性啟發的存在，投資者對過去的輸者組合表現出過度的悲觀，而對過去的贏者組合表現出過度的樂觀，即投資者對好消息和壞消息都存在過度反應。這將導致輸者組合價格被低估，而贏者組合的價格被高估，價格偏離各自的基本價值。但是錯誤定價不會永久持續下去，在輸者組合形成期後這一段時間，錯誤定價將會得到糾正。輸者組合的業績將會超出市場的平均業績，而贏者組合的業績將會低於市場的平均業績。
塞勒不僅是一個傑出的理論家，他還將理論運用到實際的投資活動中，由心理學家成為新晉“股神”。1993年，塞勒和另一名教授拉塞爾·福勒，創建了一家基金公司。在他的行為經濟學理論下，公司管理的一隻基金Undiscovered Managers Behavioral Value Fund(UBVLX)就是以此為投資依據。從投資哲學看，這隻基金的運作理念和塞勒的行為經濟學核心觀點是一致的，該基金利用市場對消息產生的行為偏差進行投資，如投資者對老舊、負麵信息的過度反應，或者投資者對新生、積極信息的不理不睬等。那麼，這隻基金表現如何呢？依據其公司網站數據，從基金成立日1998年12月28日開始計算，若當時投入10000美元，到今年9月底就有93244美元，回報率達到了驚人的832.44%，而同期伯克希爾·哈撒韋(巴菲特的公司)的漲幅僅有307%。該基金近10年累計收益率為159.93%，而同期伯克希爾·哈撒韋漲幅為131.93%。
對投資的啟示
無論是根據隨機漫步理論，還是混沌學說，乃至有效市場學說，在瞬息萬變的資本市場中，基於大數據樣本的市場指數尚且難以預測，更不要說是單一的投資品種，有太多的信息超出投資者的掌控範圍。但是，由於市場的本質組成部分是活生生的人，人腦一百多萬年的進化曆程是相似的，人的非理性行為往往有著深刻的進化意義與根源，非理性行為往往來源於人類的潛意識，而本我的潛意識不易被自我發覺，難以控製和掩藏，故而呈現出可驗證、可重複的規律，這種規律在隨機遊走的價格麵前，顯得尤為珍貴。
塞勒主張的相反操作，正與巴菲特“在別人恐懼時貪婪，在別人貪婪時恐懼 ”不謀而合，也為我們的投資活動帶來了一些啟示與思考：在價格與大部分人的想法不一致時，人們會恐慌，出於風險厭惡的心理拋售或者持倉不動，其結果往往被證明是錯誤的。而每一次市場情緒高漲，利好不斷飆升，這時候人們往往因過度樂觀而瘋狂入場。非理性帶來深淵，也會帶來泡沫，但不管深淵多麼恐怖蕭索，泡沫多麼光鮮亮麗，最後也會消失重構。將時間跨度拉長，我們會發現，均值總會回歸，市場會自動修正。所以，洞悉人們的心理活動，不但有助於控製自己的交易心態，堅持自己的判斷，特別在市場觀點高度一致時保持清醒的思維狀態，遵從內在價值的召喚，甚至也為我們提供了研究非理性心理指標從而獲得盈利的契機。 (作者單位：華安期貨)
(責任編輯：DF306)
最後更新：2017-11-08 08:50:43