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期貨
LME交割製度的實踐經驗及啟示
摘要
LME指定的交割倉庫最初全部設在英國，隨著業務擴展，逐步在國外設立交割倉庫。
通過其發達的倉單市場及流轉平台形成符合實際供求狀況的升貼水
交割相關業務概況
倉庫布局範圍廣
LME指定的交割倉庫最初全部設在英國，隨著業務擴展，逐步在國外設立交割倉庫。截至2015年年底，LME在全球共指定交割倉庫700餘個，涉及63家倉儲公司，分布在歐洲，北美洲以及亞洲15個國家或地區的37個地點。其中，歐洲分布在比利時、意大利、荷蘭、西班牙、瑞典、英國、德國、土耳其等國，北美洲主要分布在美國，亞洲分布在日本、韓國、阿聯酋、新加坡、馬蘭西亞及中國的台灣地區。
交割倉庫多為大型倉儲集團
LME指定的交割倉庫，均是信譽好、規模大的國際知名倉儲企業。由於國際大型倉儲公司在世界各地都設有倉庫，因此，LME設在不同地區的交割倉庫可能會隸屬於同一家倉儲公司。交割倉庫與交易所之間沒有隸屬關係，LME隻負責批準和認定交割倉庫，不負責倉庫的具體經營活動。
倉單均為非通用，交割環節由交易所隨機分配
目前，LME的注冊倉單均為非通用倉單，由LME指定的倉儲公司出具，倉單都可以進行串換或買賣。在交割環節，LME將倉單隨機分配至買方經紀公司，如倉單所屬地點或品質不符合買方要求，則由買方經紀公司在LMEsword係統中負責尋找符合其意願的倉單並進行串換。
倉單交易平台(LMEsword係統)實現期現倉單流轉
LMEsword係統是LME為其倉單交易市場設立的倉單安全電子登記及傳輸係統，是LME倉單在場內外市場間流轉的平台，也是保證LME期貨市場與現貨市場緊密聯係的關鍵環節。
該係統的主要功能如下：一是匯集倉單信息，交割倉庫的倫敦代理點(London Agent)在注冊倉單時，需要在LMEsword係統中登記紙質倉單對標的物記載的全部細節，包括貨物名稱、數量、存放地址等；二是保障交割履約，即在交割日持有淨空頭或淨多頭頭寸的LME會員，必須通過LMEsword係統買賣倉單來履行交割義務，實現倉單所有權的轉移；三是支持倉單串換，LMEsword係統是一個具有期現貨倉單一體化交易功能的係統，LME會員間可以利用該係統在場外市場進行倉單串換。
利用LMEsword係統開展倉單交易業務具有以下優點：一是由於減少了倉單實物交換和繁瑣的人工操作過程，管理效率大大提高；二是在倉單交割時無需進行紙質倉單轉移，隻需相關電子信息的傳遞和存儲，從而大大降低了出現差錯、丟失、詐騙等不良情況的可能性，倉單持有及交易的安全性有較強的保障。
交割製度特點
淨消費區設庫，貼近現貨市場需求
LME設庫原則可以歸納為三點：一是交割倉庫所在地應為淨消費地區，遠離相鄰的生產地區；二是應為現有的、或潛在的麵向最終消費地區的重要物流通道；三是所在地區政治經濟穩定，貿易順暢，法律健全 .
交割地事實上也是一個市場，因為交割倉庫不僅需要賣方供給交割商品，也需要買方提取交割商品。如果交割倉庫所在地的注冊倉單者與注銷倉單者力量不均衡，則會增大其中一方的交割成本，最終使交割地點難以發揮作用。從地域格局來看，金屬冶煉加工在產區比較分散，而銷區明顯集中、且占比較大。因此，金屬現貨市場一般都設在消費地，並匯聚了大量的買方和賣方，而期貨市場隻有與現貨市場供銷渠道保持一致，才能便利倉單注冊、交割與提貨，更好地發揮期貨市場功能，故LME在金屬期貨交割地點布局上偏重於淨銷區。
交易所不設置交割倉庫升貼水
LME交割倉庫雖然遍布全球，但與其他交易所不同的是，其並未指定基準交割地，也不設置交割倉庫升貼水，而是由市場行為自發形成期貨市場“基準價格”。
LME上述做法主要基於以下原因：一方麵從賣方角度看，由於LME規定在交割環節中，賣方首先注冊可供交割的倉單，這就意味著賣方在注冊倉單過程中占據主動位置。由於LME的倉單交易市場是一個發達的期現貨倉單一體化市場，接近需求地區的倉單可以很方便地在現貨市場出售，一般不在期貨市場注冊，所以參與期貨交割所注冊的倉單，基本是遠離需求集中區、在當前市場中價值較低，難以在現貨市場中順利出售的貨物，即價值最低倉單(Worst Warrant)。這樣，期貨倉單基本處於一個相對固定的價值區間內，無需再考慮升貼水問題。另一方麵從買方角度看，LME對於期貨交割品有著嚴格的規格、質量等級要求，且品牌和交割地點也有諸多限製，但買方對於貨物規格、交貨地點等方麵的需求是多元化的，僅僅依靠期貨市場無法有效滿足需求。買方通過交割獲取期貨倉單後，一般還需借助LME發達的倉單交易市場，通過倉單串換，最終獲得自己所需貨物倉單。這樣，買方也無需關注倉庫升貼水問題。
以LMEsword係統為平台，在場外形成市場化的升貼水
為有效解決期貨倉單標準化與市場供需多樣化的矛盾，LME通過開發LMEsword係統，構建了期貨倉單在場內外市場間流轉的平台，這是保證LME期貨市場與現貨市場緊密聯係的關鍵環節。
利用LMEsword係統，買方經紀公司在收到交易所隨機分配的倉單後，可以很方便地根據買方客戶的需求，在LME的倉單交易市場進行倉單串換，得到符合要求的倉單。在此過程中，LME倉單交易市場的不同會員根據市場供求情況，在LMEsword係統中提交含有升貼水的倉單報價，通過市場競價機製，在倉單交易市場形成符合市場實時供需狀況的升貼水，實現貨物倉單在市場參與者之間的合理配置，從而有效解決了傳統交割製度設計中麵臨的地區升貼水設置難題。
倉單市場機構化，保障倉單市場流動性
LME倉單交易市場的參與者主要是LME核心會員，包括指定交割倉庫中的國際大型倉儲公司、現貨產銷企業、投資機構、經紀公司等機構。這些機構基於強大的現貨儲運、加工和貿易能力，對倉單供求動態具有天然的信息優勢，能夠合理報出串換不同地區或不同品牌倉單的升貼水，滿足客戶對特定交割品的需求。這些機構客觀上起到了做市商的作用，不僅促進了倉單交易市場與現貨市場間的互聯互通，也確保了倉單在市場中的流動性。
啟示及建議
深入建設場外倉單業務平台，以交易促進倉單升貼水形成市場化
倉單交易是打通期現貨市場的橋梁和紐帶，是實現升貼水市場化的關鍵所在。目前國內交易所正在建設場外倉單業務平台，初步規劃了倉單競買、競賣，融資等功能，為開展期現貨倉單交易提供了良好的載體。建議借鑒LMEsword係統運作經驗，在現有基礎上繼續深入細化，實現倉單串換交易報價(倉單價格+升貼水)、倉單做市商等功能，在交易中形成倉單升貼水，為期貨倉單升貼水向市場化生成方式轉變提供基礎保障。
建立倉單做市商製度，提升交易活躍度
倉單交易市場的交易規模、活躍程度，關係著倉單流轉能否順暢運行，是升貼水市場化機製有效運轉的關鍵因素。在我國倉單交易市場並不發達的現狀下，要保障倉單流轉順利，必須要有強大的倉單做市商參與。建議在開展倉單交易業務的基礎上，探索我國倉單交易做市商製度，從參與期貨交易的行業龍頭企業和有現貨背景，具有豐富業務經驗的期貨公司風險管理子公司中選取做市商，參照LME的報價方式，由做市商報出買入或賣出不同地區、不同品質含有升貼水的倉單價格，並履行按照報價成交的義務，為倉單交易提供基礎的流動性支持。
探索建立倉儲集團參與期貨交割業務模式，進一步提高倉單市場流動性
與期貨市場相比，現貨市場潛在規模更大、覆蓋範圍更廣。建議探索建立倉儲集團參與期貨交割業務模式，以大型倉儲集團為核心，發展其具有權屬關係的企業作為交割庫。通過在集團交割倉庫當中，開展期現倉單串換等服務，實現擴大倉單資源，提高期現倉單互轉效率等目的。促進期現貨倉單市場有機結合，場內外倉單順暢流轉，進一步提高倉單市場流動性。
(作者單位：鄭商所期貨及衍生品研究所有限公司)
(責任編輯：DF306)
最後更新：2017-10-24 08:15:06