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期貨
利用期權組合投資策略實現穩健盈利
摘要
作為一種金融衍生品，期權自誕生之日起就展現出較強的生命力。
操作時不僅要考慮投入、風險收益比，還要考慮策略實施成功的概率
作為一種金融衍生品，期權自誕生之日起就展現出較強的生命力。期權之所以備受青睞，主要是初始投入低、資本增值快、風險有限、不存在追加保證金或強行平倉的問題。期權本質是風險對衝工具，主要用來規避標的物價格大幅波動帶來的風險。目前，期權已經演變成一種重要的投資手段，一些基金和投資機構經常配比一定量的期權。國內商品期權上市後，隨著投資者的增加，對期權投資策略的要求也不斷提高，純粹單邊策略存在“賭”的成分，組合投資策略逐漸成為主流。
組合投資策略的內涵和特點
金融市場的風險是不可預知的，隻要你投身於金融市場，無論是證券、期貨還是期權市場，都必然正在或將要麵對金融風險。對於投資而言，依靠單一投資策略抵禦風險的能力較弱。金融界有這樣一句話：所有的雞蛋不放到同一個籃子裏。如果所有資金執行同一個投資策略，那麼一旦發生風險事故，麵臨的風險就是巨大的，帶來的結果也是災難性的，尤其是大資金投資。
所謂組合投資策略，是把資金分成若幹份，分別執行不同的投資策略，這些投資策略風險相關性較低，或能夠產生一定的風險對衝效果，進而降低整體投資風險。
本質上，組合投資策略就是分散風險的投資策略或形成風險對衝的套利策略，其最重要的一點就是降低風險。由於風險和收益是同一枚硬幣的兩麵，降低風險的同時，也會降低潛在收益。所以，組合投資策略是一種低風險、低收益的投資策略。期權組合投資策略是指買賣期權和買賣期權標的物相結合或買入期權和賣出期權相結合，以降低投資成本和風險的穩健型投資策略。
運用組合投資策略需注意以下幾點：
第一，要有較為豐厚的專業知識。現貨交易隻有一個方向，期貨交易有兩個方向，期權交易有四個方向，且期權合約的數量理論上是無限的，隻要標的物價格一直單方向變化，就會不斷有新的期權合約掛牌上市。組合投資策略不是單純地買賣期權合約，還要分析權利金是高估還是低估、潛在的最大風險和最大收益等。因此，組合投資策略需要投資者具備較為豐厚的專業知識。
第二，要有較高的數據處理能力。組合投資策略需要投資者能夠精確分析期權合約價格是否合理、合約間價差是否合理、期權合約價格與標的物價格變化的數理關係、波動率變化趨勢等。隻有具備強勁的數據處理能力，才能發現其中的機會。
第三，要有較多的資金投入。單一的投資策略需要的資金較少，如買入期權隻需要支付一定的權利金，而不需要繳納期貨保證金，組合投資策略一般包含買入期權合約和賣出期權合約，這就需要支付期貨保證金，也存在追加保證金和強平的風險，資金不足將導致組合投資策略的失敗。
第四，要有較強的心理承受能力。策略實施的過程中可能出現一定的浮虧，投資者要有一定的風險承受能力。如果到達止損點，那麼必須執行，坦然麵對最終的結果。
期權組合投資策略的類別
期權組合投資策略多種多樣，根據不同的劃分標準，可以進行不同的分類。
根據投資標的物的性質，可以分為混合組合投資策略和純期權組合投資策略。其中，混合組合投資策略可以是期權和期貨組合投資，可以是期權和現貨組合投資，也可以是期權、期貨和現貨組合投資；純期權組合投資策略是策略中隻有期權合約，沒有其他類別的合約配比。
根據標的物的種類，可以分為金融期權組合投資策略和商品期權組合投資策略。其中，金融期權組合投資策略主要以股票期權、股指期權、外匯期權、利率(國債)期權等為投資對象；商品期權主要以農產品期權、能源期權、化工期權、有色金屬期權、貴金屬期權等為投資對象。
根據策略標的物存在的市場，可以分為國內市場期權組合投資策略和國內外跨市場期權組合投資策略。其中，國內市場期權組合投資策略主要以國內上市期權為主要投資對象；國內外跨市場組合投資策略的投資對象包括國內期權合約和國外期權合約。
根據標的物的存在期限，可以分為同期組合投資策略、跨期組合投資策略和展期組合投資策略。其中，同期組合投資策略指持有期權合約的到期日相同；跨期組合投資策略指持有期權合約的到期日不同；展期組合投資策略指持有期權合約到期後不斷移倉換月，賺取展期收益。
根據潛在風險和潛在收益，可以分為風險低收益低的組合投資策略、風險低收益高的組合投資策略和風險高收益低的組合投資策略。
根據性質，可以分為套保組合投資策略、套利組合投資策略和備兌組合投資策略。
根據對標的物後市價格的判斷，可以分為盤整組合投資策略和突破組合投資策略。其中，盤整組合投資策略認為標的物後市價格走勢是振蕩盤整，不會出現連續上漲或下跌行情；突破組合投資策略對標的物後市價格走勢的判斷恰恰相反。
在實際操作中，實施的組合投資策略可能屬於多種策略範疇，如某投資者實施了以白糖期貨1805合約為標的的蝶式期權套利策略，該策略既屬於是純期權組合投資策略範疇，也屬於風險低收益低的組合投資範疇，又屬於套利組合投資策略範疇。因此，期權組合投資分類是為了幫助投資者更好地理解期權，而操作中，投資者要根據自身的實際情況做決定。
期權組合投資策略的對比
每一種期權組合投資策略都有適合自己開花結果的“土壤”，這種“土壤”就是投資者對後市價格走勢的預判和自己投資理念的結合。策略沒有好與壞、優與劣，適合自己的才是最好的。
基於目前市場流行的操作策略，這裏著重介紹五種組合投資策略，即備兌組合投資策略、保護性單邊組合投資策略、垂直組合投資策略、跨式組合投資策略、蝶式組合投資策略。
備兌組合投資策略(備兌賣出看漲)
備兌組合投資策略是期權和標的物的組合，是指投資者在出售期權合約後，為規避期權標的物價格向不利方向快速變化後被行權帶來的風險，提前在標的物市場進行相應操作，從而形成一種投資組合的交易策略。例如，某投資者賣出白糖看漲期權SR801C6200合約兩份，收取權利金142元/噸，同時以6203元/噸的價格買入白糖期貨1801合約兩手，具體如下：
圖為備兌組合投資策略的投入、風險和收益
期權合約有效期內，白糖期貨1801合約價格高於6200元/噸，盈利(扣除3個點的損耗，下同)最大，為2780元；白糖期貨1801合約價格在6061—6200元/噸，仍盈利，盈利額為(白糖期貨1801合約價格-6203元/噸+142元/噸)×20噸；白糖期貨1801合約價格低於6061元/噸，該策略為虧損，理論上，標的價格跌到零，虧損最大，每噸虧損6061元。
保護性單邊組合投資策略(買入看漲)
保護性單邊組合投資策略是投資者在期貨市場上持有一定的頭寸，在期權市場上進行買入期權操作，以規避期貨價格向不利方向變化的組合投資策略。本質上，該策略是利用期權權利和義務不對等的特點，對現有的期貨頭寸進行保護，即支付一定的權利金，買一份保險或設置一個止損線，避免風險繼續擴大。例如，某投資者以6203元/噸的價格買入白糖期貨1801合約兩手，同時買入白糖看跌期權SR801C6200合約兩份，支付權利金142元/噸，具體如下：
圖為保護性單邊組合投資策略的投入、風險和收益
期權合約有效期內，白糖期貨1801合約價格高於6345元/噸，投資者盈利，理論上，白糖期貨1801合約價格無限高，盈利最多；白糖期貨1801合約價格在6200—6345元/噸，屬於虧損，虧損額為(6345元/噸-白糖期貨1801合約價格)×20噸；白糖期貨1801合約價格低於6200元/噸，虧損最大，虧損2900元。
垂直組合投資策略(垂直看漲)
垂直組合投資策略是對同一標的不同執行價期權合約的操作，也就是所謂的垂直套利，即買入一份執行價期權合約的同時賣出一份不同執行價期權合約。本質上，該策略是在對後市走勢判斷的基礎上做出的決定，風險和收益都較為有限。例如，某投資者以142元/噸的價格買入白糖看漲期權SR801C6200合約兩份，支付權利金2840元，同時以94.5元/噸的價格賣出白糖看漲期權SR801C6300合約兩份，收取權利金1890元，具體如下：
圖為垂直組合投資策略的投入、風險和收益
期權合約有效期內，白糖期貨1801合約價格高於6300元/噸，盈利最大，為1050元；白糖期貨1801合約價格在6247.5—6300元/噸，仍有盈利，盈利額為(白糖期貨1801合約價格-6247.5元/噸)×20噸；白糖期貨1801合約價格低於6247.5元/噸，處於虧損狀態，期貨合約價格跌到6200元/噸以下，虧損最大，為950元。
跨式組合投資策略(盤整)
跨式組合投資策略是同時買入(賣出)看漲看跌期權合約(執行價可以相同，也可以不同)，認為標的物後市價格將形成突破(盤整)，但是方向不確定，從而進行的操作。根據執行價的不同，可以分為跨式策略和寬跨式策略。例如，某投資者以142元/噸的價格賣出白糖看跌期權SR801C6200合約兩份，收取權利金2840元，同時以142元/噸的價格賣出白糖看漲期權SR180C6200合約兩份，收取權利金2840元，具體如下：
圖為跨式組合投資策略的投入、風險和收益
期權合約有效期內，白糖期貨1801合約價格等於6200元/噸，盈利最大，為5680元；白糖期貨1801合約價格在5916—6484元/噸，有盈利，盈利額為(284元/噸-|白糖期貨1801合約價格-6200元/噸|)×20噸；白糖期貨1801合約價格低於5916元/噸或高於6484元/噸，出現虧損，理論上，價格無限高時，風險最大，價格跌至零時，風險較大，每噸虧損5916元。
蝶式組合投資策略(盤整)
蝶式組合投資策略是利用到期日相同、執行價不同的期權合約之間的不合理價差進行套利交易，由兩個方向相反、共享居中執行價合約(居中執行價可以相同，也可以不同)的組合套利構成。該投資策略風險有限，收益也有限。例如，某投資者以201元/噸的價格買入白糖看漲期權SR801C6100合約1份，支付權利金2010元，以142元/噸的價格賣出白糖看跌期權SR801C6200合約兩份，收取權利金2840元，以94.5元/噸的價格買入白糖看漲期權SR180C6300合約1份，支付權利金945元，具體如下：
圖為蝶式組合投資策略的投入、風險和收益
期權合約有效期內，白糖期貨1801合約價格等於6200元/噸，盈利最大，為885元；白糖期貨1801合約價格在6111.5—6288.5元/噸，仍有盈利，盈利額在0—885元/噸；白糖期貨1801合約價格低於6111.5元/噸或高於6288.5元/噸，出現虧損，而價格高於6300元/噸或低於6100元/噸，虧損最大，為115元。
結論及建議
期權組合投資策略有很多，上文僅拿比較常用的幾種進行了對比。在策略對比中，對於跨式組合策略，可能會有不同意見。如果采用跨式突破策略，而不是盤整策略，那麼得出的風險收益比是截然不同的。對於其他組合投資策略，即使對後市價格走勢研判方向相反，做出相反的策略，風險收益比也變化不大。使用策略時要考慮的不僅是投入、風險收益比等，最重要的是考慮策略實施成功的概率。如果一個策略成功的概率很高，那麼賺小錢也是可取的。反之，如果一個策略成功的概率很低，那麼無論多低的風險收益比，也值得商榷。
因此，投資者在決定投資策略的時候，通過對後市價格走勢的分析判斷策略成功的概率，是大概率賺小錢，還是小概率賺大錢，是非常重要的。畢竟，盈利才是王道。
(作者單位：金石期貨)
(責任編輯：DF306)
最後更新：2017-09-18 08:49:59